Особенности эмиссии ценных бумаг по законодательству Великобритании
(Галкова Е. В.) ("Закон", 2012, N 11) Текст документаОСОБЕННОСТИ ЭМИССИИ ЦЕННЫХ БУМАГ ПО ЗАКОНОДАТЕЛЬСТВУ ВЕЛИКОБРИТАНИИ
Е. В. ГАЛКОВА
Галкова Екатерина Викторовна, аспирант Института государства и права РАН.
В статье рассматриваются некоторые аспекты эмиссии ценных бумаг и проблемы, связанные с составлением проспекта эмиссии ценных бумаг (акций, облигаций), размещаемых в соответствии с законодательством Великобритании посредством публичного предложения или допуска к торгам.
Ключевые слова: эмиссия ценных бумаг, листинг, публичное предложение, проспект эмиссии, раскрытие информации, режим применимого языка.
Эмиссия ценных бумаг - установленный порядок последовательных действий эмитента и государственных органов, направленный на создание и выпуск в обращение ценных бумаг - относится к одним из самых сложных с юридической точки зрения и в то же время распространенных способов выпуска ценных бумаг. Регулирование рынка ценных бумаг и фондового рынка Великобритании считается одним из самых передовых и эффективных в мире, поэтому нам кажется интересным и чрезвычайно актуальным проанализировать эмиссию ценных бумаг в Великобритании в контексте создания в Москве международного финансового центра, а также унификации процедуры вследствие глобализации фондовых рынков и широкого распространения транснациональной эмиссии ценных бумаг. В первой части настоящей статьи будут рассмотрены отличия между публичным и частным предложением ценных бумаг, описаны некоторые аспекты эмиссии ценных бумаг в Великобритании и требования к проспекту эмиссии ценных бумаг, а также проанализированы условия признания проспекта эмиссии ценных бумаг компании-эмитента из третьей страны эквивалентным европейскому. Поскольку правила ответственности за точность и достоверность информации, предоставленной в проспекте эмиссии, были лишь частично гармонизированы в рамках европейского законодательства (в нем содержится требование об обязательном наличии в национальных законодательствах норм об ответственности), однако не были унифицированы принятыми европейскими директивами, во второй части статьи более подробно будут рассмотрены возможные средства защиты прав инвесторов в случае искажения фактов и пропуска информации в проспекте эмиссии. В настоящее время Европейский союз активно ведет работу по унификации эмиссии ценных бумаг. Был разработан целый ряд директив, направленных на унификацию законодательства, в том числе нормирующего размещение ценных бумаг и допуск к торгам на территории нескольких европейских государств. Унификации подверглось национальное законодательство 27 стран различных правовых систем и правовых традиций (общего и континентального права). Среди них была и Великобритания, поэтому при рассмотрении эмиссии ценных бумаг по британскому праву необходимо учитывать и европейское регулирование. За имплементацию в национальное законодательство необходимых изменений в соответствии с Директивой Европейского парламента и Совета от 04.11.2003 N 2003/71/EC о проспекте, подлежащем опубликованию в случае, если ценные бумаги публично предложены или допущены к торгам <1> (Prospectus Directive), отвечает Казначейство Ее Величества <2>. Prospectus Directive была принята с целью максимальной гармонизации законодательств и реализации концепции единого рынка финансовых услуг на всей территории Европейского союза <3>. Имплементация Prospectus Directive в право Великобритании была достигнута в значительной степени посредством внесения поправок в Закон о финансовых услугах и финансовом рынке 2000 г. (Financial Services and Markets Act 2000 (FSMA)) <4>. -------------------------------- <1> Directive 2003/71/EC of the European Parlament and of the Council of 4 November 2003 on the prospectus to be published when securities are offered to the public or admitted to trading and amending Directive 2001/34/EC. <2> См.: Prospectus for the Public Offering of Securities in Europe / Ed. by D. van Gerven. Vol. I. New York, 2008. P. 315. <3> Началом многих европейских директив по унификации рынка и финансовых услуг послужил Financial Services Action Plan: European Commission, Financial Services: Implementing the Framework for Financial Markets: Action Plan COM (1999) 232. <4> www. legislation. gov. uk/ ukpga/2000/8/contents. См. об этом: Gullifer L., Payne J. Corporate Financial Law, principles and policy. Oxford and Portland, Oregon, 2011. P. 424.
Со вступлением FSMA в силу Управление по финансовым услугам (Financial Services Authority (FSA)) стало единственным в Великобритании органом, регулирующим финансовые услуги <5>. FSA издает руководство (FSA Handbook), которое содержит правила составления проспекта эмиссии ценных бумаг (Prospectus Rules), правила допуска ценных бумаг к листингу и правила раскрытия информации, а также рассматривает и одобряет проспекты эмиссии ценных бумаг. При рассмотрении и одобрении проспекта эмиссии FSA выполняет функции органа, осуществляющего контроль над листингом ценных бумаг, поэтому это ведомство также принято называть Управлением по листингу Великобритании (UK Listing Authority (UKLA)). -------------------------------- <5> См.: International Securities Law Handbook / Ed. by M. Best and J.-L. Soulier. Wolters Kluwer, World Law Group, 2010. P. 644.
Перейдем к рассмотрению некоторых аспектов эмиссии ценных бумаг в Великобритании. Сначала остановимся на различии между публичным и частным предложением ценных бумаг: частное предложение предусматривает облегченную для эмитентов процедуру эмиссии, публичное же является более сложным с юридической точки зрения процессом, в ходе которого эмитент должен соблюсти обязательные требования по составлению проспекта эмиссии и раскрытию информации. Отдельно мы рассмотрим общие требования, предъявляемые в Великобритании к допуску ценных бумаг к официальному листингу и торгам, которые остались более строгими по сравнению с требованиями европейского законодательства, и, даже если используется процедура получения единого европейского паспорта эмиссии для размещения ценных бумаг в нескольких государствах - членах ЕС, в том числе в Великобритании, необходимо, чтобы эмитент соответствовал этим повышенным требованиям. Если акции предлагаются неограниченному кругу лиц, составляется проспект эмиссии ценных бумаг, который должен быть утвержден FSA (UKLA) и опубликован. Поэтому в настоящей статье мы отдельно остановимся на требованиях к составлению проспекта эмиссии. При этом нужно учитывать, что существует два правовых режима регулирования проспекта эмиссии: официальный, установленный в европейских директивах и имплементированный в национальное законодательство, и "скрытый" режим регулирования проспекта эмиссии, который заключается в полномочии FSA признать проспект эмиссии третьей страны эквивалентным. Мы рассмотрим оба. В связи с тем что вопросы ответственности за недостоверность или неполноту сведений, содержащихся в проспекте эмиссии, не были унифицированы в рамках европейского законодательства, отдельный интерес представляют существующие в английском праве возможности защиты инвестора от искажения информации в проспекте эмиссии.
Некоторые аспекты процедуры эмиссии ценных бумаг
Публичное и частное предложение
В соответствии с FSMA и Prospectus Directive публичное предложение ценных бумаг предназначено для неограниченного числа лиц. При проведении публичного предложения (независимо от того, будут ли ценные бумаги торговаться на регулируемом рынке или нет) эмиссия ценных бумаг должна сопровождаться составлением проспекта эмиссии и раскрытием информации как во время выпуска ценных бумаг, так и периодически после этого. Под проспектом эмиссии понимается документ, составленный по определенной законодательством форме и содержащий необходимую информацию об эмитенте и выпускаемых ценных бумагах и приглашение неопределенному кругу лиц купить размещаемые в порядке открытой подписки ценные бумаги компании. Когда решался вопрос об имплементации Prospectus Directive, Казначейство Ее Величества отметило, что определение публичного предложения, приведенное в ст. 2(1)(d) Prospectus Directive ("передача любому лицу сообщения, которое содержит достаточно информации по поводу предлагаемых ценных бумаг и условий, на которых они предлагаются, чтобы инвестор мог решить вопрос о том, купить ли или подписаться ли на эти ценные бумаги" <6>), чрезвычайно широкое и нечеткое, кроме того, оно может повлиять на торговлю ценными бумагами на вторичных рынках <7>. В итоге определение публичного предложения Prospectus Directive было включено в часть IV FSMA с пояснением <8>: к публичному предложению не относится передача информации в связи с проводящимися торгами на регулируемом рынке <9>, операционной деятельностью с использованием многосторонней торговой площадки (Multilateral trading facility (MTF)) <10>, регулированием любого рынка в целях противодействия манипулированию рынком в соответствии со ст. 118 FSMA. -------------------------------- <6> "Offer of securities to the public" means a communication to persons in any form and by any means, presenting sufficient information on the terms of the offer and the securities to be offered, so as to enable an investor to decide to purchase or subscribe to these securities". <7> См.: Prospectus for the Public Offering of Securities in Europe. P. 317. <8> Статья 130A FSMA. <9> Регулируемый рынок (regulated market) - многосторонняя система, управляемая и/или возглавляемая организатором торговли, которая одновременно учитывает или содействует одновременному учету в системе независимых интересов по покупке и продаже финансовых инструментов в соответствии с императивными правилами и условиями, установленными в договоре согласно ч. III Директивы о биржах и финансовых инструментах (Markets in Financial Instruments Directive 2004/39/EC (MiFID)) (ст. 4.1(14)). <10> Многосторонняя торговая площадка - это многосторонняя система, управляемая инвестиционной компанией или организатором торговли, которая одновременно учитывает многосторонние независимые интересы по покупке и продаже финансовых инструментов в системе в соответствии с императивными правилами многосторонней торговой площадки и условиями, установленными в договоре согласно ч. II MiFID (ст. 4(1)(15)).
(Здесь необходимо отметить, что в Великобритании предусмотрены следующие режимы, регулирующие деятельность операторов рынка: регулируемый рынок (если он регулируется FSA в соответствии со ст. ст. 290 и 292 FSMA) и оператор многосторонней площадки (в соответствии с ч. IV FSMA). Процедура признания <11> в качестве регулируемого рынка более сложна по сравнению с разрешением действовать в качестве оператора многосторонней площадки <12>. На регулируемых рынках торгуются только ценные бумаги, включенные в официальный листинг. К регулируемым рынкам относятся Main Market London Stock Exchange (LSE) и PLUS Markets. Признанным зарубежным регулируемым рынком является NASDAQ Stock Market, расположенный в США, но имеющий электронную торговую систему по всему миру.) -------------------------------- <11> FSMA 2000 предусматривает дополнительные требования для бирж и клиринговых палат для признания их FSA регулируемым рынком (Recognition requirements for investment exchanges and clearing houses regulations 2001 (SI 2001/995)). <12> См.: French D., Mayson S. W., Ryan C. L. Company law. 2011 - 2012 ed. New York, 2011. P. 200.
Согласно ст. 3(1) Prospectus Directive государство - член ЕС не должно допускать на своей территории какие-либо предложения ценных бумаг <13> неограниченному кругу лиц без предварительной публикации проспекта эмиссии. Оно обязано обеспечить, чтобы каждый допуск ценных бумаг к торгам на регулируемом рынке, который расположен или действует на территории государства - члена ЕС, сопровождался публикацией проспекта эмиссии (ст. 3(3)). Проспект ценных бумаг необходим во всех случаях допуска ценных бумаг к торгам на регулируемом рынке <14> или когда компания предлагает свои ценные бумаги неограниченному кругу лиц. При этом надо отметить, что компании, ценные бумаги которых торгуются на регулируемом рынке, должны составить проспект эмиссии и раскрывать информацию в соответствии с Prospectus Directive и Европейской директивой о текущем раскрытии информации (Transparency Directive) <15>. Компании же, чьи акции торгуются на биржевом регулируемом рынке, должны соответствовать требованиям, предъявляемым непосредственно LSE <16>. -------------------------------- <13> Составление и публикация проспекта эмиссии требуется для обращаемых ценных бумаг (transferable securities). <14> См.: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 425; s. 85(2) FSMA. В ЕС значительно отличается нормативная база регулируемых и нерегулируемых рынков. В Великобритании биржевая площадка LSE является регулируемым рынком для целей Prospectus Directive, а биржевая площадка Alternative Investment Market London Stock Exchange (AIM) - рынок, регулируемый самой биржей (т. е. нерегулируемый). Допуск ценных бумаг на AIM не требует составления проспекта, хотя в случае, если допуск к торгам будет также сопровождаться предложением неограниченному кругу лиц, необходимо составить проспект эмиссии ценных бумаг (ст. 85(1) FSMA). Однако даже если составление проспекта не требуется, по правилам LSE заявитель, ходатайствующий о допущении ценных бумаг к торгам на AIM, готовит документ, включающий требования о раскрытии информации, который в действительности является упрощенным вариантом проспекта эмиссии ценных бумаг и также подлежит опубликованию. <15> 2004/109/EC of the European Parlament and of the Council of 15 December 2004 on harmonization of transparency requirements in relation to information about issuers whose securities are admitted to trading on a regulated market. <16> См.: Hannigan B. Company Law. Oxford University Press, 2012. P. 476 - 477.
Компании могут не проходить листинг <17>, а получить лишь допуск к торгам на биржевом регулируемом рынке, например на AIM. Многие выбирают такой путь, поскольку в этом случае к ним предъявляются менее строгие требования. -------------------------------- <17> Листинг - процедура на бирже, после прохождения которой ценные бумаги включаются в котировальный список биржи и торгуются на ней.
Но и при этом компании должны соблюдать требования по периодическому раскрытию информации о своем финансовом положении, сделках, изменениях в структуре управления и бизнеса (AIM Rules, правила 10 - 36) <18>. Однако эмитенты, ценные бумаги которых торгуются на многосторонних торговых площадках, обычно освобождены от требования составлять проспект эмиссии <19>. -------------------------------- <18> См. также: Hannigan B. Op. cit. P. 478. <19> См. об этом: French D., Mayson S. W., Ryan C. L. Op. cit. P. 201.
Частное предложение ценных бумаг осуществляется по упрощенной процедуре, которая не требует составления проспекта эмиссии и раскрытия информации. Эта процедура в значительной степени регулируется договорным правом <20>. К частному предложению относятся: эмиссия ценных бумаг, предназначенная исключительно для квалифицированных инвесторов <21>, небольшая по объему эмиссия (если общая сумма, полученная в результате предложения, составляет не больше 2500000 евро за 12 мес.) <22>, предложение, предназначенное для ограниченного числа лиц (менее ста лиц в государствах - членах ЕС) <23>. Такое регулирование основано на принципе экономической целесообразности: необходимо исключить требование о составлении проспекта и раскрытия информации, если выгода от его составления вряд ли превысит его стоимость <24>. -------------------------------- <20> Европейская комиссия обсуждала вопрос о необходимости унификации частного предложения ценных бумаг, с тем чтобы улучшить доступность инвестиций на территории объединенного финансового европейского рынка. Однако это предложение не было поддержано некоторыми государствами, поскольку повлекло бы вторжение в частные рынки и изменение их отлаженного функционирования (см.: Call for Evidence Regarding Private Placement Regimes in EU (March 2007), Summary of Stakeholder Responses (September 2007); Chiu H.-Y. I. Initial Public Offers - the Supply and Demand Side Perspectives in the Legal Framework // Corporate Finance Law in the UK and EU / Ed. by D. Prentice and A. Reisberg. New York, 2011. P. 151). <21> Статья 86(1) FSMA (ст. 3(2)(а) Prospectus Directive). Квалифицированные инвесторы - квалифицированные клиенты (ст. 4(1) (12) MiFiD) (COBS 3.5.1 R) (юридическое лицо, уполномоченное проводить операции на финансовом рынке: инвестиционная фирма, страховая компания, кредитное учреждение, пенсионный фонд) или лица, отвечающие признакам контрагента в соответствии с прил. II Директивы MiFID. <22> Статья 85(5)(a) FSMA (ст. 1(2)(h) Prospectus Directive). <23> Статья 86(1)(b) FSMA (ст. 3(2)(b) Prospectus Directive). <24> См.: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 426.
Имплементация Великобританией Prospectus Directive была проведена 1 июля 2005 г. путем принятия FSA Prospectus Rules и ч. IV FSMA <25>, что привело к значительному изменению схемы правового регулирования публичного предложения. -------------------------------- <25> См.: www. fsa. gov. uk/pages/ about/what/ international/pdf/pd. pdf.
Согласно Prospectus Directive все предложения ценных бумаг (за исключением некоторых случаев) требуют составления проспекта эмиссии независимо от того, проходят ли они листинг. Все проспекты эмиссии должны быть одобрены UKLA <26>. Такая модель осложнила выход на рынок мелких и развивающихся эмитентов, стремящихся к допуску своих ценных бумаг к торгам на рынках с менее жесткими требованиями к раскрытию информации. -------------------------------- <26> Ранее такого одобрения не требовалось для проспектов эмиссии ценных бумаг, которые не проходили листинг (см.: Prospectus for the Public Offering of Securities in Europe. P. 317).
Представленная в Prospectus Directive единственная модель регулирования, ориентированная на крупных эмитентов, встретила жесткую критику главным образом со стороны LSE, поскольку применение Prospectus Directive стерло различия в регулировании между биржевым рынком и рынками второго уровня для ценных бумаг, которые не отвечают строгим требованиям по листингу на фондовой бирже, что сильно повлияло на привлекательность европейских рынков второго уровня, включая AIM в Великобритании. После обсуждения замечаний, выдвинутых Великобританией и LSE, был внесен ряд исключений для небольших выпусков ценных бумаг. Но облегченный режим раскрытия информации для мелких эмитентов не был включен в текст Prospectus Directive, и лишь в Регламенте Европейской комиссии (European Commission Regulation 809/2004 EC (Prospectus Regulation)) появилась норма о том, что мелкие эмитенты должны раскрыть финансовую информацию за два, а не за три года, как остальные эмитенты.
Общие требования к официальному листингу и допуску к торгам ценных бумаг
Новеллой Prospectus Directive является изменение концепции регулирования рынка ценных бумаг: вместо "допуска к официальному листингу" была принята концепция "допуска к торгам на регулируемом рынке". Поэтому для целей публичного предложения и допуска к листингу на фондовых биржах был введен единый документ - проспект, заменивший формуляры листинга, использовавшиеся ранее для допуска к торгам на биржах. Эти изменения были введены с тем, чтобы упростить процедуру допуска ценных бумаг к торгам. Однако, как мы уже упоминали, правила допуска к листингу в Великобритании сохраняют ряд повышенных требований по сравнению с Prospectus Directive. Необходимо, во-первых, чтобы ценные бумаги были включены в "официальный список" (Official List) UKLA и, во-вторых, допущены к торгам LSE. Осуществление двух указанных процедур означает официальный листинг ценных бумаг. Есть различие между процедурой допуска к листингу и допуска к торгам: UKLA дает разрешение на допуск к листингу, а биржа дает разрешение на допуск к торгам. Раздел 75(5) FSMA предоставляет UKLA полномочие отказать в заявлении на листинг, если он наносит ущерб инвесторам. Но на практике наиболее вероятно, что UKLA лишь направит запрос об исправлении неточностей и откажет в одобрении, только если эмитент не выполнит ее требование <27>. Компания, включающая свои ценные бумаги в котировальный список (официальный список ценных бумаг, котируемых на LSE), должна соответствовать повышенным требованиям. -------------------------------- <27> Статья 87J FSMA.
Поэтому можно отметить, что Великобритания не в полной мере имплементировала требования Prospectus Directive и сохранила требование о допуске к листингу. В апреле 2010 г. UKLA внесла изменения в правовой режим листинга, чтобы обеспечить большую прозрачность для инвесторов и предоставить компаниям, собирающимся получить листинг, возможность выбора <28>. В настоящее время существуют два сегмента листинга - стандартный и "премиум" для долевых ценных бумаг (акций). Компании, получающие премиум-листинг, соответствуют требованиям европейских директив и повышенным требованиям Великобритании, поэтому этот правовой режим листинга соответствует самым высоким стандартам защиты инвесторов <29>. Для других (недолевых) ценных бумаг возможен лишь стандартный листинг, который, в свою очередь, основывается на минимальных стандартных требованиях европейских директив, регулирующих допуск ценных бумаг на регулируемый рынок (Prospectus Directive, Transparency Directive, Директива о злоупотреблениях на рынке (Market Abuse Directive)) <30>. -------------------------------- <28> См.: FSA. Listing Regime Review, PS 10/02 (February 2010); FSA. Listing Regime Review: Consultation on changes to the listing categories cosequent to CP 09/24, CP 09/28 (November 2009), FSA listing Regime Review, CP 09/24 (October 2009). <29> См.: FSA. Amendments to the Listing Rules. CP 12/2, January 2012. <30> См.: Hannigan B. Op. cit. P. 477.
Таким образом, в ходе процедуры эмиссии заключительным уровнем регулирования допуска ценных бумаг к торгам являются требования и правила бирж. Например, для допуска акций к торгам на биржевой площадке LSE необходимо включить акции в список торгуемых ценных бумаг (этот процесс в настоящее время регулируется UKLA) и обратиться с заявлением о допуске к торгам ценных бумаг (вопрос, который рассматривает сама LSE). Поэтому требования LSE оказывают значительное влияние на регулирование выхода компаний на публичный рынок. Изначально требования биржи для допуска ценных бумаг на фондовую биржу и включение в котировальный список не предусматривали контроль со стороны государственного органа по регулированию ценных бумаг, и именно поэтому они могли быть "наилучшим образом охарактеризованы как рыночный механизм для эмитента" <31>. В настоящее время полномочие по допуску ценных бумаг к листингу передано государственному органу - UKLA, а за биржей сохранилось лишь полномочие по допуску ценных бумаг к торгам, поэтому эту процедуру больше нельзя назвать чисто "рыночным механизмом". -------------------------------- <31> Moloney N. EC Securities Regulation. Oxford University Press. New York, 2008. P. 74.
Требования к составлению проспекта эмиссии
UKLA одобрит проспект в случае, если он соответствует следующим требованиям <32>: -------------------------------- <32> Статья 87A(1) FSMA.
1) Великобритания является государством учреждения эмитента (home Member State) <33>; -------------------------------- <33> Статья 2(1)(m)(ii) Prospectus Directive определяет государство учреждения эмитента как государство, где эмитент имеет зарегистрированный офис.
2) проспект содержит информацию, необходимую, чтобы инвестор мог сделать обоснованную оценку: а) активов и пассивов, финансового положения, прибылей и убытков, перспективы эмитента ценных бумаг и поручителей; б) прав, вытекающих из ценной бумаги <34>; -------------------------------- <34> Статья 87A(2) FSMA (ст. 5(1) Prospectus Directive).
3) иные требования, предусмотренные ч. IV FSMA, которая приведена в соответствие с Prospectus Directive. Если ценные бумаги размещаются более чем в одном государстве - члене ЕС, UKLA также принимает проспект, который был одобрен в государствах - членах ЕС, если он сопровождается заключением об одобрении компетентного органа государства учреждения эмитента и, если необходимо, переводом кратких выводов проспекта <35>. Также у компаний, учрежденных в Великобритании, есть возможность обратиться в UKLA для получения одобрения проспекта эмиссии, чтобы оно могло быть использовано в других государствах - членах ЕС, даже если компания не будет предлагать ценные бумаги неограниченному кругу лиц или делать запрос о допуске к торгам на территории Великобритании <36>. -------------------------------- <35> Статья 87H FSMA. <36> UKLA Factsheet N 4. Passporting Factsheet (October 2008).
Требования к форме проспекта эмиссии
В соответствии с требованиями об обязательном раскрытии информации (ст. 5(3), 12 Prospectus Directive) эмитент может либо составить проспект эмиссии, либо опубликовать несколько документов: регистрационный документ, краткую форму, содержащую информацию о ценных бумагах (securities note), и краткую форму, включающую краткие (объемом не более 2500 слов) выводы из проспекта эмиссии (summary note). Регистрационный документ отражает информацию об эмитенте (финансовую и иную, которую необходимо раскрыть в соответствии с требованиями рекомендаций Комитета европейских фондовых регуляторов (Committee of the European Securities Regulators (CESR)). После составления и одобрения регистрационного документа эмитент получает преимущество "полочной регистрации" (shelf registration), которая имеет юридическую силу в течение 12 месяцев (ст. 9 Prospectus Directive). Эмитент в течение этого срока может исследовать рынок и национальное законодательство государств - членов ЕС или проводить предварительный сбор заявок инвесторов о намерении приобрести конкретное количество ценных бумаг по определенной цене (bookbuilding), прежде чем окончательно сформулирует детали предложения в securities note. Предложение ценных бумаг может быть сделано выборочно на территории ЕС в период "полочной регистрации" в зависимости от юрисдикции государства - члена ЕС и возможных преимуществ национального законодательства. Кроме того, поскольку законодательство в области корпоративного управления в ЕС не было полностью унифицировано, расхождения и противоречивость требований национальных рынков к листингу неизбежны и будут вызывать конкуренцию регулирования. После подачи эмитентом проспекта эмиссии или регистрационного документа, краткой формы, содержащей информацию о ценных бумагах, и краткой формы, содержащей краткие выводы из проспекта эмиссии <37>, UKLA должно уведомить эмитента о принятом решении в течение 10 рабочих дней (или в течение 20 рабочих дней, если эмитент ранее не выпускал ценные бумаги) с даты, когда документы были получены. UKLA дает письменный ответ об одобрении или отклонении проспекта эмиссии (в последнем случае - с указанием оснований и информацией о возможности оспорить данное решение в суде). Акт UKLA подтверждает, что содержание проспекта соответствует Prospectus Directive, но не подтверждает точность предоставленной в проспекте информации <38>. -------------------------------- <37> Статьи 5(3), 12 Prospectus Directive. <38> Поэтому обычно нет смысла подавать иск против FSA, если информация, содержащаяся в проспекте, неполна или неточна (см. ст. 102 FSMA), за исключением доказанного факта недобросовестности сотрудника организации или в случае нарушения прав человека (ст. 6 Акта о правах человека 1998 г. (Human Rights Act 1998)).
Эмитент обязан представить дополнительный проспект эмиссии, если появилась информация, подлежащая включению в него после опубликования <39>. Проспект эмиссии должен предоставить необходимую применимую информацию инвестору, поэтому информация в проспекте "должна быть предоставлена в форме понятной и подходящей для анализа" <40>. Для достижения этой цели эмитент должен включить в проспект краткое обобщение <41>. В проспекте эмитент также должен раскрыть специфичные для него и сферы его деятельности риски. -------------------------------- <39> Статья 87G FSMA (ст. 16 Prospectus Directive). <40> Статья 87A(3) FSMA (ст. 5(1) Prospectus Directive). <41> Статья 87A(5) FSMA. Краткое обобщение должно содержать все основные черты и риски, связанные с эмитентом и ценными бумагами (ст. 87A(6) FSMA (ст. 5(2) Prospectus Directive).
Раскрытие информации
Стратегия попечительства и стратегия присоединения <42> играют незначительную роль в регулировании финансового рынка в Великобритании <43>, в то время как стратегия обязательного раскрытия информации занимает центральное место <44>. Целью законодательного регулирования выхода компании на регулируемый рынок является защита инвестора, но не защита инвестора от возможных убытков <45>. Регулирование направлено на устранение существующей асимметрии информации между инсайдерами и остальными участниками рынка и предоставление инвесторам необходимой информации, чтобы они могли сделать обоснованный выбор при покупке ценных бумаг <46>. -------------------------------- <42> Существует несколько стратегий регулирования выхода компаний на финансовый рынок. Можно выделить три основные стратегии регулирования конфликта между интересами инсайдеров компании и всеми остальными: стратегия обязательного раскрытия информации, стратегия управления или попечительства и стратегия присоединения. Применимая законодательством форма регулирования рынка ценных бумаг может складываться из сочетания этих стратегий. Стратегия попечительства включает незаинтересованную третью сторону, которая "просеивает" компании, которые хотят выйти на организованный рынок ценных бумаг. Согласно стратегии присоединения применяются нормы, которые направлены на управление определенными признаками и поведением публичных компаний (требования к минимальному размеру уставного капитала эмитента, зарегистрированного в качестве корпорации, минимальное количество размещаемых на бирже ценных бумаг и раскрытие финансовой отчетности за минимальное количество лет) (более подробно см: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 420). <43> Подробнее об этом см.: Галкова Е. В. Правовое регулирование эмиссии ценных бумаг в свете развития и унификации европейского законодательства // Юридический мир. 2012. N 4. С. 50. <44> См.: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 419. <45> Так, например, FSA функционирует, основываясь на "главном принципе, что потребители должны нести ответственность за свои решения" (ст. 5(2)(d) FSMA). <46> См.: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 416, 421.
Регулирование в данной области основано на Transparency Directive, которая также была имплементирована государствами - участниками ЕС, в том числе и Великобританией. Необходимость обязательного раскрытия информации получила в рамках ЕС новый характер, став одним из средств объединения европейского рынка, а также защиты инвестора и эффективности рынка <47>. -------------------------------- <47> См.: Moloney N. Op. cit. P. 102, 103.
Статья 1 Transparency Directive устанавливает требования к раскрытию текущей информации и периодическому раскрытию информации об эмитенте, чьи ценные бумаги уже допущены к торгам на регулируемом рынке, который находится или функционирует на территории государства - участника ЕС. Согласно Transparency Directive эмитент - это юридическое лицо, чьи ценные бумаги допущены к торговле на организованном рынке (ст. 2(1(d)); государство - член ЕС может установить требования более строгие, нежели закрепленные Transparency Directive, но при этом принимающее государство - член ЕС не вправе вводить более строгие требования (ст. 3) <48>. Статья 4 Transparency Directive обязывает эмитента к раскрытию годовой финансовой отчетности, ст. ст. 5 и 6 содержат требование о раскрытии полугодовой и другой промежуточной отчетности, согласно ст. ст. 19 и 24 раскрытые документы должны быть зарегистрированы национальным компетентным государственным органом <49>. -------------------------------- <48> См.: Shee P. A. van der. Regulation of issuers and investor protection the US and EU. A transatlantic comparison of the basics of securities and corporate law. Tilburg University center for corporate law. Eleven international publishing, 2011. P. 274. <49> Ibid. P. 274
Последние изменения в режиме раскрытия информации
Принятая в декабре 2010 г. Amending Directive <50> (которая затем была дополнена Директивой 2012/73/EU) и First Amending Regulation <51> в 2012 г. ввели облегченные режимы раскрытия информации в проспекте для средних и небольших компаний и компаний с сокращенной рыночной капитализацией. -------------------------------- <50> Amending Directive 2010/73/EU [2010] OJ L327/1, 11 December 2010. <51> В связи с принятием Amending Directive Европейская комиссия в январе 2011 г. обратилась с официальным запросом в Европейское агентство по ценным бумагам и рынкам (European Securities and Market Authority (ESMA)) для получения консультаций и технических советов, по результатам которых опубликовала два делегированных регламента. Первый (First Amending Regulation) внес изменения в требование к форме и содержанию проспекта и в требование по раскрытию информации. Второй (Second Amending Regulation) содержит информацию о разрешенных способах по использованию проспекта и требования к отчету, подготовленному независимыми аудиторами.
Применимый язык
В ходе разработки проекта Prospectus Directive языковой режим проспекта эмиссии вызывал практические трудности: если эмитент размещает ценные бумаги более чем в одном государстве - члене ЕС, он должен составить проспект на языке, принятом в сфере международных финансов. Этот язык может не совпадать с официальным языком государства учреждения эмитента, ответственного за одобрение проспекта. Бремя обязательного перевода проспекта рассматривалось как недостаток более ранних режимов составления проспектов и прохождения листинга. Таким образом, в вопросе применимого языка все время идет борьба между необходимостью интегрирования национальных рынков и защитой инвесторов <52>. Интеграция рынков требует, чтобы требования к переводу были минимизированы. Это, в свою очередь, ведет к повышению рисков для инвесторов, потому что весьма вероятна ситуация, когда проспект составлен на языке, которого инвестор не понимает. -------------------------------- <52> См.: Moloney N. Op. cit. P. 158.
В настоящее время в ст. 18 Prospectus Directive установлен новый режим применимого к проспекту языка, который значительно упростил процедуру и затраты эмитента и внес значительный вклад в совершенствование механизма единого европейского паспорта. Согласно требованию FSA все проспекты, представляемые для предварительного рассмотрения и одобрения, должны быть составлены на английском языке. Перевод кратких выводов проспекта эмиссии на английский язык потребуется, если предложение ценных бумаг делается на территории Великобритании, а проспект был одобрен иным, нежели FSA, компетентным органом государства - члена ЕС и составлен на ином языке, принятом в сфере международных финансов <53>. FSA считает язык "принятым в сфере международных финансов", если он используется при подаче документов в компетентные органы и их рассмотрении по крайней мере на трех международных финансовых рынках (соответственно, в Европе, Азии и Америке) <54>. -------------------------------- <53> Правило 4.1.6 Prospectus Rule. <54> Prospectus for the Public Offering of Securities in Europe. P. 324.
Публикация проспекта эмиссии
Проспект эмиссии считается опубликованным, если он: 1) размещен в газете, которая распространяется на территории государства - члена ЕС; или 2) публично доступен в бумажной форме в офисах регулируемого рынка или в зарегистрированном офисе эмитента и его финансовых посредников; или 3) публично доступен на сайте эмитента или регулируемого рынка <55>. -------------------------------- <55> Правило 3.2.4 Prospectus Rules.
Когда обсуждался вопрос о требованиях к публикации проспекта Казначейство Ее Величества предложило, чтобы эмитенты размещали проспект эмиссии на своих веб-сайтах в дополнение к публикации на бумажном носителе. Однако было решено не устанавливать это требование, поскольку, во-первых, у кого-то из эмитентов может не быть веб-сайта и, во-вторых, проспекты эмиссии будут доступны по всему миру, что может привести к ненамеренному нарушению иностранного законодательства о ценных бумагах <56>. -------------------------------- <56> См.: Prospectus for the Public Offering of Securities in Europe. P. 324, 325.
Последние изменения в регулировании проспекта эмиссии
Amending Directive вносит изменения в европейское регулирование проспекта эмиссии ценных бумаг и включает требование о внесении изменений в национальное право к июлю 2012 г. В связи с этим были приняты уже упоминавшиеся First Amending Regulation и Second Amending Regulation. Эти изменения после публикации в официальном издании ЕС (The EU Official Journal) имеют прямую юридическую силу на территории ЕС и не требуют принятия мер по имплементации в национальные законодательства. Остальные изменения в регулировании проспекта эмиссии в национальных законодательствах необходимо будет сделать в связи с принятием Amending Directive 2010/73/EU. Какие же изменения были внесены в режим регулирования проспекта эмиссии в ЕС <57>? -------------------------------- <57> Подробнее об этом см.: Галкова Е. В. Эмиссия ценных бумаг по законодательству Европейского союза // Законодательство. 2012. N 7. С. 68 - 78.
Во-первых, было сделано исключение из обязательства по составлению и публикации проспекта эмиссии в том случае, если предложение делается исключительно для квалифицированных инвесторов. Это изменение было внесено с целью устранения бремени доказывания финансовыми посредниками статуса инвестора. На практике это означает, что инвестиционные компании могут полагаться на реестр квалифицированных инвесторов MiFID <58>. -------------------------------- <58> См.: Fischer-Appelt D. The revised EU Prospectus Regulation: key changes to the contents of prospectuses // Law and Financial Markets Review. Vol. 6. N 4. July 2012. P. 249.
Amending Directive также внесла ряд изменений в исключения при определении публичного предложения и при допуске к торгам. Облегченный режим теперь применяется: - к предложениям на территории ЕС, в результате которых полученная сумма составит менее 5 млн. евро за период более 12 месяцев (раньше было 2,5 млн.); - к недолевым ценным бумагам, выпускаемым периодически, если общая сумма предложения на территории ЕС составляет менее 75 млн. евро (ранее - 50 млн.); - к предложениям, сделанным (предназначенным для) менее 150 лиц (ранее - 100); - к предложениям с минимальной для инвестора стоимостью в 100000 евро (ранее - 50000 евро); - исключение сделано для публичных предложений ценных бумаг или допуска к листингу в связи с процедурой слияния; - исключение сделано из требования о публикации полного проспекта для предложения, предназначенного для работников компании. Изменения, содержащиеся в First Amending Regulation, касаются, во-первых, содержания проспекта: информация и содержание должны быть стандартизированы с целью повышения эффективности раскрытия информации. Во-вторых, впервые вводится термин "ключевая информация" (key information) - "это основная и соответствующим образом структурированная информация для предоставления инвесторам для того, чтобы они могли понять природу и риски ценных бумаг, которые им предлагаются". Эти данные должны быть включены в краткие выводы проспекта. Их предлагается структурировать в виде пяти разделов: 1) введение и предостережения, 2) эмитент и спонсоры, 3) ценные бумаги, 4) риски, 5) предложение. Краткие выводы проспекта теперь не должны превышать 7% его общего объема или 15 страниц (ранее - 2500 слов). В связи с новыми требованиями краткое содержание проспекта, скорее всего, увеличится по объему, однако можно утверждать, что основное содержание кратких выводов проспекта в целом не изменилось. Новое регулирование европейского проспекта содержит также дополнительные требования к составлению основного проспекта и итоговых условий <59>. Так, основной проспект (base prospectus) должен включать в себя три вида информации: факторы риска, заявление об ответственности, рейтинги эмитента, преимущественное право на ценные бумаги, ограничения свободного обращения ценных бумаг (категория A); вся основная информация, которую необходимо раскрывать в соответствии с законодательством, за исключением деталей, которые еще неизвестны на момент одобрения проспекта, которые могут быть затем включены в окончательные условия (final terms) (категория B); проспект может содержать "зарезервированное" пустое место для дальнейшего включения информации, которая не была известна на момент одобрения проспекта и которая будет включена в окончательные условия (категория C). -------------------------------- <59> Статья 2a Prospectus Regulation.
Изменения, содержащиеся в Second Amending Regulation (они вступят в силу в четвертом квартале 2012 г.), касаются последующих перепродаж ценных бумаг финансовыми посредниками (каскады розничных продаж - retail cascades), которые образуют отдельные предложения ценных бумаг в соответствии с Prospectus Directive. В соответствии с изменениями, внесенными Amending Directive в ст. 3(2) Prospectus Directive, не требуется составления нового проспекта эмиссии в случае последующей перепродажи или окончательного размещения ценных бумаг через финансовых посредников до тех пор, пока проспект является юридически действительным; эмитент или лицо, ответственное за проспект, дает письменное согласие на его использование <60>. -------------------------------- <60> Fischer-Appelt D. Op. cit. P. 254.
Признание проспекта эмиссии третьей страны эквивалентным
Как было отмечено в начале статьи, наряду с официальным европейским режимом правового регулирования проспекта эмиссии есть "скрытый" режим регулирования составления проспекта и раскрытия информации, поскольку у FSA существует возможность признать проспект эмиссии третьей страны (не входящей в ЕС) эквивалентным европейскому. Остановимся более подробно на рассмотрении этого вопроса. В соответствии со ст. 20(1) Prospectus Directive компетентный орган третьей страны одобряет проспект эмиссии, подготовленный в соответствии с ее законодательством <61>. Prospectus Rules наделяют FSA правом признать проспект эмиссии, составленный в соответствии с законодательством третьей страны, эквивалентным европейскому, если Великобритания является страной учреждения эмитента, проспект составлен в соответствии с международными стандартами и применяемые требования по раскрытию информации являются эквивалентными <62>. FSA, предвосхищая создание прецедента (в соответствии с которым однажды признанный эквивалентным проспект эмиссии третьей страны будет расцениваться эмитентами этой страны как признание проспектов этой страны эквивалентными в целом) <63>, рассматривает каждое заявление о признании эквивалентным проспекта отдельно. При этом FSA не было разработано каких-либо процедурных правил и нормативных требований для признания проспекта эмиссии третьей страны эквивалентным. -------------------------------- <61> Подробнее об этом см.: Галкова Е. В. Эмиссия ценных бумаг по законодательству Европейского союза С. 68 - 78. <62> Правило 4.2. <63> "Implementation of the Prospectus Directive" FSA Policy Statement 05/7 June 2005 (www. fsa. gov. uk/pubs/ policy/ps05_07.pdf).
Ответственность за информацию, указанную в проспекте ценных бумаг
Prospectus Directive задала определенные стандарты норм об ответственности, но предоставила разработку содержания этих норм государствам - членам ЕС. В соответствии с п. 1 ст. 6 Prospectus Directive государства - члены ЕС должны обеспечить, чтобы ответственность за информацию, предоставленную в проспекте эмиссии ценных бумаг, возлагалась на эмитента, его исполнительный, управленческий или наблюдательный орган, дилера, лицо, которое обращается за допуском к торгам на организованном рынке, или поручителя. Кроме того, государства - члены ЕС должны гарантировать, что их законы, регулирование и административные условия возлагают гражданскую ответственность на тех лиц, которые ответственны за информацию, предоставленную в проспекте (п. 2 ст. 6). Как видим, вопрос ответственности за информацию, содержащуюся в проспекте эмиссии ценных бумаг, не был унифицирован в рамках европейского законодательства. Но уже в конце XX в., задолго до начала формального регулирования ценных бумаг, прецедентное право всегда применяло подход, согласно которому подготовка проспекта для выпуска ценных бумаг должна быть полностью добросовестной. Так, в деле New Brunswick, etc., Co v. Muggeridge (1860) указывалось, что проспект должен быть подготовлен со скрупулезной точностью <64>. Лорд Челсмфорд (Chelmsford) в деле Central Railway of Venezuela v. Kisch (1867) указал, что никакие искажения или сокрытие фактов, имеющих существенное значение, или фактов финансового положения не должны быть разрешены. По его мнению, у общества, берущего на себя обязательство, должна быть возможность оценить все, что имеет существенное отношение к действительным особенностям предложения компании <65>. -------------------------------- <64> "Those who issue a prospectus, holding out to the public the great advantages which will accrue to persons who will take shares in a proposed undertaking, and inviting them to take shares on the faith of the representations therein contained, are bound to state everything with strict and scrupulous accuracy, and not only to abstain from stating as fact that which is not so, but to omit no one fact within their knowledge, the existence of which might in any degree affect the nature, or extent, or quality, of the privileges and advantages which the prospectus holds out as inducements to take shares" (цит. по: Hudson A. Understanding Company Law. Routledge. Great Britain, 2012. P. 216). <65> См.: Hudson A. Op. cit. P. 216. В Великобритании обсуждается необходимость введения стандартов точности предоставления информации в проспекте (см.: HM Treasury. Davies Review of Issuer Liability, Liability for Misstatements to the Market: A Discussion Paper (March 2007). Para 71 (http://webarchive. nationalarchives. gov. uk/+/http:/www. hm-treasury. gov. uk/media/7F2/0D/davies_ discussionpaper_260307.pdf)).
В Великобритании предусмотрено средство судебной защиты от искажения информации о фактах, которое причинило убытки лицу, полагавшемуся на эту информацию. Ответственность за искажение фактов возлагается в общем праве посредством деликта обмана, или намеренного введения в заблуждение (tort of deceit) <66>. Размером убытков при намеренном введении в заблуждение будет прежде всего разница между действительной стоимостью акций во время размещения и уплаченной за них суммой <67>. Истец имеет право получить весь прямой убыток, полученный в результате мошеннического введения в заблуждение <68>, при условии, что ложное заявление побудило его заключить контракт <69>. Лорд Браун-Вилькинсон (Brown-Wilkinson) в деле Smith New Court Securities Ltd. v. Scrimgeour Vickers (Asset Management) Ltd. (1996) указал, что когда имеется факт мошеннического действия, вызвавшего потери у истца, ответчик обязан возместить все убытки, непосредственно вытекающие из сделки; даже если полноту этих потерь не нужно было заранее предвидеть, они должны быть вызваны непосредственно сделкой <70>. -------------------------------- <66> См., напр.: Derry v. Peek (1889). Необходимо отметить, что ответственность за искажение фактов в проспекте, основанная на нормах общего права, сильно отличается от ответственности в отношении искажения фактов при периодическом раскрытии информации публичной компанией, чьи ценные бумаги торгуются на рынке. Возможно, причина этого различия коренится в природе ответственности, предусмотренной деликтом обмана, при которой необходимо, чтобы лицо, которое делало заявление, имело умысел и чтобы лицо, которому было адресовано заявление, было в нем уверено и положилось на него. Это доверие адресата изложенным данным легче установить в отношении проспекта эмиссии, который будет побуждать лицо, читающее его, купить акции компании, чем в отношении годового отчета или счетов, которые предназначены для акционеров компании и которые обычно не имеют целью заинтересовать лицо, читающее их, например, в продаже ценных бумаг (см. об этом также: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 434). <67> См.: McConnel v. Wright (1903). <68> См.: Doyle v. Olby (Ironmongers) Ltd (1969). <69> См.: M'Morland's Trustees v. Fraser (1896); Hudson A. Op. cit. P. 220. <70> См.: Hudson A. Op. cit. P. 220.
Состав данного деликта предполагает, что лицо сделало заведомо ложное утверждение, желая, чтобы потерпевший действовал, полагаясь на него, и в результате потерпевший действительно действовал таким образом и понес убытки <71>. При этом инвестор должен доказать, что он был вынужден действовать в соответствии с ложным заявлением <72>, а также что заявитель ложного утверждения знал, что оно было ложным, честно не верил в его правдивость или относился к его точности безразлично <73>. Названные факты затрудняют применение иска из деликта обмана на практике. -------------------------------- <71> См.: Bradford Building Society v. Borders (1941). <72> См.: Smith v. Chadwick (1884). <73> См.: Derry v. Peek (1889).
Помимо ответственности по деликту обмана режим ответственности также установлен в разд. 90 FSMA: лицо, которое приобрело любые долговые или долевые ценные бумаги, указанные в проспекте эмиссии, и потерпело убытки в результате содержащихся в проспекте любых недостоверных или вводящих в заблуждение утверждений или пропуска любых фактов, которые необходимо было включить в соответствии с требованиями FSMA, имеет право на подачу иска о компенсации понесенных убытков. Как видим, здесь можно выделить три правовых основания: ложное утверждение, вводящее в заблуждение утверждение, пропущенные данные, которые должны были быть включены в соответствии с обязанностью по раскрытию информации. В отличие от деликта обмана, инвестор, подавая иск, основанный на разд. 90 FSMA, не должен доказывать, что лицо, искажающее факты, знало об их ложности. Кроме того, иск из деликта обмана не может быть использован в случае пропуска информации в проспекте. Правда, если пропуск повлек искажение документа в целом, такой иск возможен <74>. -------------------------------- <74> См.: R. v. Kylsant (1932).
Инвестор, подавая иск о возмещении убытков, не обязан доказывать, что он полагался на искаженные факты, с тем чтобы установить причину действий. Достаточно доказать, что допущенная ошибка повлияла на цену ценных бумаг на рынке, поэтому часто такой деликт называют мошенничеством на рынке (fraud on the market), которое привело к падению цены на ценные бумаги и, следовательно, к убыткам инвестора, хотя сам инвестор мог и не знать о допущенном искажении фактов. Однако презюмируется все-таки, что истец может показать наличие причинной связи между искажением или пропуском факта в проспекте и убытками, которые он понес. При этом ему не надо доказывать, что заявитель знал о ложности своего заявления, как, например, при иске из деликта обмана. Для возложения ответственности необходимо установить небрежность лица, которое сделало заявление, при этом обязанность по доказыванию возложена на ответчика. Если же ответчик сможет доказать, что истец приобрел ценные бумаги, заведомо зная об искажении или пропуске факта, в соответствии с разд. 90 FSMA нормы об ответственности заявителя применяться не будут <75>. Лицо, сделавшее ложное заявление, также не понесет ответственность, если докажет, что его ложное заявление было сделано на основании точного цитирования официального заявления или документа, экспертной оценки, или если сможет доказать, что были предприняты разумные шаги для исправления ошибки <76>. -------------------------------- <75> См.: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 435. <76> См.: Hannigan B. Op. cit. P. 483. French D., Mayson S. W., Ryan C. L. Op. cit. P. 212, 213.
При искажении фактов в проспекте могут быть применены и иные средства защиты права. Среди них иск в защиту от искажения фактов, допущенных по небрежности (иск в соответствии с разд. 2(1) Закона об ответственности за введение в заблуждение (Misrepresentation Act 1967) <77>, который, однако, не позволяет подать иск в случае пропуска информации, если только в результате пропуска представленная в проспекте информация была неверной <78>. -------------------------------- <77> www. legislation. gov. uk/ukpga/1967/7. <78> См.: Hudson A. Op. cit. P. 215.
В соответствии с иском по Misrepresentation Act инвестор должен доказать связь между искажением фактов в проспекте и причиненными убытками. Можно подать иск в защиту от искажения фактов, допущенных по небрежности, основанный на решении палаты лордов по делу Hedley and Co Ltd. v. Heller and Partners Ltd. (1964), в соответствии с которым ответчик обязан проявить должную осмотрительность (duty of care) <79>, с тем чтобы не причинить истцу экономических убытков, искажая факты по небрежности. Судя по делу Hedley Byrne Co Ltd. v. Heller Partners Ltd. (1964) для исков о компенсации убытков, причиненных в результате ложного заявления, сделанного по небрежности, особенно важно доказать, что ответчик знал, что совет (или заявление) будет доведен до сведения истца в прямой или косвенной форме и что существовала большая вероятность того, что истец будет полагаться на этот совет (или заявление) <80>. -------------------------------- <79> Ibid. P. 217. <80> См.: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 437.
В соответствии с решением палаты лордов по делу Caparo Industries plc v. Dickman (1990) можно подать иск о возмещении так называемых чисто экономических убытков (pure economic loss), т. е. финансовых или имущественных убытков, не связанных с физическим ущербом или повреждением имущества. Этот иск можно отнести к искам в защиту от ложной информации в проспекте эмиссии, допущенной по небрежности <81>. Лорды подчеркнули, что ответственность ответчика будет ограничена по субъектному составу кругом лиц, которые, как предполагал ответчик, получат соответствующую информацию, и будет налагаться в отношении конкретной сделки <82>. До принятия этого судебного акта широко было распространено мнение, что предвидимость является главным критерием ответственности, однако палата лордов в своем решении отвергла точку зрения, что предвидимость является главным применимым критерием ответственности в таких делах <83>, и вместо этого установила три критерия для наложения обязанности должной заботливости в определенных ситуациях: предвидимость ущерба, опосредованная связь и разумность. В этом контексте особенно важна опосредованная связь, т. е. близость и непосредственность отношений между сторонами. Для определения наличия в деле необходимой опосредованности обычно суд исследует вопрос о цели, с которой было сделано утверждение, заведомое знание заявителем ложности заявления и вопрос доверия адресата к сделанному ложному утверждению. -------------------------------- <81> В рассматриваемом деле покупка акций компании для истца было частью плана по приобретению контрольного пакета. Истец утверждал, что полагался на счета компании за 1983/1984 финансовый год, по которым бухгалтером компании была проведена проверка. Аудиторы же проявили небрежность, не обнаружив нарушений или подделки, что привело к преувеличению активов на счетах. Среди аргументов ответчика по делу указывалось, что небрежность аудиторов заключалась также в удостоверении достоверности счетов о финансовом состоянии компании. Палата лордов посчитала, что аудиторы не были обязаны проявить соответствующую заботливость, поэтому нельзя квалифицировать в их действиях небрежность. По всей вероятности, лорды хотели уклониться от установления "ответственности в неопределенном количестве на неопределенное время по отношению к неопределенной группе". См. также: Ultramares v. Touche (1931) per Cardozo CJ. <82> См.: Hudson A. Op. cit. P. 217. <83> См.: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 437.
Суды также могут рассматривать искажение фактов в проспекте так, как будто оно было включено в последующий договор, заключенный между двумя сторонами, давая таким образом инвестору возможность подать иск о нарушении условий договора (daim of breach of contract) против компании как другой стороны договора <84>. -------------------------------- <84> См., напр.: Jacobs v. Batavia and General Plantations Trust Ltd (1924). Акционеры, подавая иски о возмещении ущерба против компаний, в прошлом сталкивались с трудностями. Статья 655 Закона о компаниях 2006 (Companies Act 2006) (www. legislation. gov. uk/ukpga/2006/46/pdfs/ukpga_20060046_en. pdf) внесла ясность: акционеры могут подавать такие иски, продолжая владеть акциями компании.
Нужно уточнить, что рассматриваются два отдельных договора. Первый - договор купли-продажи акций, который может быть заключен с компанией или андеррайтером, второй - договор между акционером и компанией (и между самими акционерами). Для применения иска о нарушении условий договора необходимо, чтобы в проспекте содержалось явное обещание в отношении будущей стоимости или динамика курса предлагаемых ценных бумаг, что повлекло нарушение контракта в части будущих доходов. Такие вещи очень редко включают в проспект эмиссии, но даже если проспект не содержит такого рода недвусмысленных обещаний, процесс размещения акций и включение в реестр акционеров рассматривается в качестве полной новации, так что любые утверждения, сделанные в проспекте, не будут автоматически распространяться на новый контракт <85>. -------------------------------- <85> См.: Gullifer L. Payne J. Op. cit. P. 438.
Нормы общего права предоставляют инвестору более полную защиту, чем нормы разд. 90 FSMA, поскольку инвестор может расторгнуть контракт вследствие обнаружения искажения фактов. Такой возможности нет при применении разд. 90 FSMA, который направлен только на финансовую компенсацию <86>. Среди недостатков таких исков можно выделить то, что они распространяются только на ситуации, когда якобы ложная информация содержится в проспекте эмиссии и кратких выводах проспекта <87>, и не распространяется на случаи, когда она содержится в иных документах. В литературе высказываются определенные сомнения о возможности применения указанного иска при наличии ошибок и ложных утверждений в документе (Admission document), который требуется для допуска ценных бумаг к торгам на AIM и который фактически является упрощенной формой проспекта <88>. Но основанные на FSMA иски имеют также ряд значительных преимуществ, поскольку распространяются в том числе на случаи пропуска информации и инвестору не нужно доказывать причинную связь и знание заявителя ложности своего утверждения. -------------------------------- <86> Ibid. P. 435, 443. <87> В соответствии со ст. 90(12) FSMA ответственность за информацию, содержащуюся в кратких выводах проспекта эмиссии, ограничена только случаями, когда summary вводит в заблуждение при прочтении его вместе с полным текстом проспекта. <88> См.: Gullifer L., Payne J. Op. cit. P. 438.
По мнению Л. Джуллифер и Дж. Пайне, для того, чтобы обеспечить эффективность применения норм об ответственности за неточную информацию, содержащуюся в проспекте, необходимо, чтобы ответственность возлагалась непосредственно на директоров и иных лиц, которые предоставляли информацию и подтверждали ее достоверность, а не на компанию в целом. Если ответственность налагается исключительно на компанию, далее эта ответственность распределяется на акционеров, и в итоге лица, которые фактически исказили факты, например директора компании, не несут за это ответственность <89>. -------------------------------- <89> Ibid. P. 430.
В последнее время получила широкое распространение (особенно в Соединенных Штатах Америки) практика страхования ответственности директоров и должностных лиц (Directors and Officers Liability insurance (D & O)), которая переносит ответственность в случае наступления страхового случая с руководителей на компанию. Хотя в Великобритании D & O не распространяется на мошенническое поведение, существует возможность распространить его в договоре на ответственность директоров за урегулирование претензий со стороны инвесторов. Кроме того, в соответствии с Companies Act аудиторы также могут ограничить свою ответственность, заключив соглашение с компанией <90>. Однако соглашение, ограничивающее ответственность аудитора по отношению к компании, по-видимому, не будет распространяться на ответственность аудитора по отношению к третьим лицам <91>. -------------------------------- <90> Часть 16 главы 6 Companies act. <91> Статья 534(1) Companies act.
В заключение нашего обзора можно сделать вывод о том, что, хотя европейское законодательство оказывает значительное влияние на процедуру эмиссии ценных бумаг в Великобритании и несмотря на то что требования европейских директив были Великобританией имплементированы, на сегодняшний день сохраняется значительная часть национальных особенностей регулирования рынка ценных бумаг: повышенные требования для включения ценных бумаг в официальный листинг, возможность признания FSA проспекта третьей страны эквивалентным европейскому, режим ответственности за информацию, указанную в проспекте эмиссии ценных бумаг, который помимо ответственности, установленной в законодательстве, включает также нормы общего права. В то же время европейское законодательство продолжает развиваться, и изменения, предусмотренные Amending Directive, будут имплементированы в законодательство Великобритании двумя способами: принятием Prospectus Regulations 2012 (SI 2012 N 1538) и внесением изменений в FSMA 2000. Также FSA внесет изменения в правила по листингу, составлению проспекта эмиссии и раскрытию информации. Изменения в Prospectus Regulation окажут значительное воздействие на раскрытие информации как на долевом, так и на долговом рынке ценных бумаг. Prospectus Regulation с внесенными Европейской комиссией изменениями будут иметь прямое действие в Великобритании после опубликования в Официальном журнале ЕС (The EU Official Journal).
Название документа