Ипотечные ценные бумаги: понятие и виды
(Карабанова К. И.) ("Законодательство и экономика", N 9, 2004) Текст документаИПОТЕЧНЫЕ ЦЕННЫЕ БУМАГИ: ПОНЯТИЕ И ВИДЫ
К. И. КАРАБАНОВА
К. И. Карабанова, кандидат юридических наук, доцент кафедры гражданского права и процесса Волгоградского госуниверситета.
Вопрос о привлечении инвестиций на рынок жилищной ипотеки посредством ипотечных ценных бумаг долгое время был предметом законодательных дискуссий. Проблема состоит в том, что, с одной стороны, банки, выдающие кредиты на длительный срок, нуждаются в эффективной системе рефинансирования <*>, а с другой - частные пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды и другие потенциальные инвесторы в России нуждаются в надежных и ликвидных финансовых инструментах для долгосрочного размещения своих средств. -------------------------------- <*> Рефинансирование - мобилизация коммерческими банками ресурсов для покрытия выданных кредитов или текущего кредитования. В качестве источников рефинансирования банки используют средства центрального банка, а также ресурсы межбанковского рынка. Рефинансирование в Банке России осуществляется путем переучета векселей, ломбардных операций, участия в операциях репо; на финансовом рынке - посредством привлечения средств с межбанковского рынка, продажи ценных бумаг, а также выпуска облигаций и банковских обязательств.
Федеральный закон от 11 ноября 2003 г. N 152-ФЗ "Об ипотечных ценных бумагах" <*> (далее - Закон) призван создать эффективный механизм рефинансирования, с помощью которого осуществлялся бы приток средств с финансового и инвестиционного рынков в сферу долгосрочного жилищного ипотечного кредитования. -------------------------------- <*> СЗ РФ. 2003. N 46 (ч. 2). Ст. 4448.
Закон устанавливает возможность выпуска двух видов ипотечных ценных бумаг: облигаций с ипотечным покрытием и ипотечных сертификатов участия. Отличительной особенностью ипотечных ценных бумаг является наличие ипотечного покрытия, в состав которого включаются: права требования по кредитным договорам и договорам займа, в том числе удостоверенные закладными, и (или) ипотечные сертификаты участия, удостоверяющие долю их владельцев в праве общей собственности на другое ипотечное покрытие, денежные средства в рублях или иностранной валюте, а также государственные ценные бумаги и недвижимое имущество в предусмотренных законом случаях. Если в России подобные механизмы только создаются, то в других странах уже много лет существуют различные модели привлечения инвестиций на рынок жилищной ипотеки посредством ипотечных ценных бумаг, наиболее известными из которых являются ипотечные облигации европейского типа, под которыми зачастую подразумеваются немецкие ипотечные облигации пфандбриф (Pfandbriefe) и бумаги американского типа (Mortgage Backed Securities - MBS). Развитие мирового рынка ипотечного кредитования напрямую связано с механизмом секьюритизации. В классическом варианте секьюритизации предполагается выбор, выделение и передача определенных активов (как правило, существующих или будущих прав требований), имеющихся у инициатора секьюритизации, новой специально создаваемой организации, которая в дальнейшем выпускает ценные бумаги, обеспеченные данными активами, для размещения среди широкого круга инвесторов <*>. Секьюритизацию подразделяют на внебалансовую, что означает продажу портфеля активов специализированной структуре, которая финансирует приобретение активов при помощи выпуска долговых инструментов, и балансовую. Балансовая секьюритизация заключается в выпуске ценных бумаг, обеспеченных активами, которые остаются на балансе эмитента. Одновременно банк выпускает облигации, которые гарантируют первоочередное право требования держателя на вышеуказанные активы в случае банкротства эмитента. Общепризнано, что секьюритизация является универсальным средством привлечения инвестиций с помощью ценных бумаг <**>. -------------------------------- <*> См.: Мельникас М., Сушкова Е. Правовые вопросы применения секьюритизации активов в России // Рынок ценных бумаг. 2003. N 3. С. 42. <**> См.: Демушкина Е. Определение правового статуса ипотечной ценной бумаги // Рынок ценных бумаг. 2003. N 24. С. 34.
Если сравнивать англо-американские облигации, связанные с ипотекой, и германские (европейские), то основные отличия заключаются в том, что пфандбрифы выпускаются первичным кредитором (а не специальной организацией, как англо-американские облигации) и ипотечные ссуды остаются на балансе банка - эмитента пфандбрифов (а не списываются с баланса первичного кредитора). Отличаются и сами системы государственного регулирования, контроля и степени государственного участия на рынке ипотечного кредитования <*>. -------------------------------- <*> Демушкина Е. Указ. соч. С. 38.
Пфандбрифы - облигации, выпускаемые немецкими ипотечными банками для финансирования операций с недвижимостью частных лиц и заемщиков общественного сектора (федерального правительства, местных органов власти). Если использовать устоявшуюся в России терминологию, это разновидность корпоративных облигаций, а конкретно - банковские облигации <*>. Обеспечением этих ценных бумаг служат либо первая закладная на недвижимость, либо кредиты государственным органам. -------------------------------- <*> См.: Рубцов Б. Современные фондовые инструменты финансирования ипотечных кредитов // Рынок ценных бумаг. 2001. N 6. С. 76.
Обобщенную схему выпуска ипотечных облигаций европейского типа в упрощенном варианте можно представить следующим образом: 1) ипотечный банк выдает кредиты заемщикам; 2) кредиты, подобранные в соответствии с определенными стандартными характеристиками (с целями и сроками кредита; процентными ставками; условиями предоставления и погашения кредита; качеством и однородностью обеспечения; характеристиками возможных кредитных рисков), объединяются в пул <*>, на основе которого банком выпускаются облигации с ипотечным обеспечением; -------------------------------- <*> См.: Пастухова Н. Использование ценных бумаг как инструмента рефинансирования долгосрочных жилищных ипотечных кредитов // Рынок ценных бумаг. 2001. N 6. С. 68.
3) ипотечным обеспечением служат обеспеченные ипотекой требования о возврате основной суммы долга и об уплате процентов по кредитным договорам; 4) ипотечный банк продает облигации, обязуясь выплачивать инвесторам платежи за счет погашения заемщиками банка суммы основного долга и процентов по кредиту; 5) инвесторы покупают ипотечные облигации, платежи по которым осуществляются ипотечным банком за счет платежей заемщиков банка в счет основного долга и процентов по нему; 6) ипотечные кредиты остаются на балансе ипотечного банка, но выделяются на отдельном реестре учета ипотечного обеспечения; 7) ипотечный банк или орган, контролирующий его деятельность, назначает независимого поверенного, осуществляющего постоянный контроль за соблюдением установленных законодательством требований; 8) поверенный осуществляет периодический аудит пула кредитов, включенных в обеспечение; 9) владельцы ипотечных облигаций обладают правом прямого и преимущественного доступа к ипотечному обеспечению в случае банкротства эмитента. Ипотечные ценные бумаги американского типа (MBS) <*> выпускаются по следующей схеме: -------------------------------- <*> Существует несколько видов MBS. Классификация MBS по способу распределения денежных поступлений от активов MBS следующая: 1) платежи могут быть просто отосланы владельцам MBS, после того как будут произведены удержания за административное и сервисное обслуживание MBS. Такие бумаги называются сквозными (pass-through) и составляют подавляющее большинство эмитированных в мире MBS; 2) вся эмиссия может быть разделена на несколько классов. Платежи и риски могут быть перераспределены между этими классами в соответствии с некоторым набором правил структурирования и обслуживания. Такие бумаги называются структурированными (См.: Санникова Т., Суворов Г. Обеспечение высокого кредитного рейтинга ипотечных ценных бумаг // Рынок ценных бумаг. 2003. N 11. С. 14). В нашем примере речь идет о pass-through (сквозных или переводных ипотечных ценных бумагах).
1) банк - первичный кредитор предоставляет ипотечные кредиты заемщикам и получает право на получение платежей по кредиту и право залогодержателя (право на обращение взыскания на предмет залога в случае невыполнения должником своих обязательств и на получение удовлетворения своих требований из стоимости заложенного имущества); 2) приобретая право требования по кредиту у банка - первичного кредитора, специально созданный орган (special purpose vehicle - SPV) - ипотечное агентство - приобретает права кредитора и права залогодержателя, в том числе право обратить взыскание на предмет ипотеки в случае невыполнения заемщиком своих обязательств. При этом банк, как правило, продолжает обслуживание кредитов. Этот же банк осуществляет процедуру обращения взыскания на залоговое обеспечение, в случае если должник по ипотечному кредиту из пула не выполняет свои обязательства; 3) SPV, собрав пул однотипных кредитов, выпускает на его основе свои ценные бумаги и продает их инвесторам. В США ведущая роль в этой деятельности принадлежит трем организациям - FNMA ("Фэнни Мэй"), GNMA ("Джинни Мэй") и FHLMC ("Фредди Мак"), которые пользуются поддержкой государства; 4) SPV является организацией-проводником платежей от заемщиков инвесторам. Главная их задача - пересылка полученных платежей инвесторам. Существует лишь временная задержка между выплатами по кредитам пула и платежам держателям ценных бумаг, которая составляет, как правило, 15 - 25 дней. "Переводные ценные бумаги отличаются от традиционных финансовых инструментов тем, что периодичность и размер выплат по ним определяются поступлениями по ипотечным кредитам, обеспечивающим данный выпуск... Владельцу ценной бумаги заранее не известна сумма ежемесячных поступлений" <*>. В США государственная гарантия по этому виду ценных бумаг избавляет инвестора от риска дефолта: банк - первичный кредитор гарантирует продолжение платежей по кредиту даже в период от дефолта до реализации залога. Если банк оказался несостоятельным, то GNMA назначает другого агента по реализации залога и само продолжает платить по кредиту до реализации залога. В гипотетической ситуации, если GNMA окажется несостоятельным, то американское правительство гарантирует продолжение платежей по кредиту - тройная защита инвестора. Все усилия направлены на одно - продолжать платить инвестору по ценной бумаге. Неудивительно, что у этих бумаг практически отсутствует риск дефолта и для них характерен высочайший кредитный рейтинг <**>. Однако риск досрочного погашения у этих ценных бумаг есть, о чем будет сказано ниже; -------------------------------- <*> Копейкин А., Пенкина И. и др. Американская модель ипотеки // Рынок ценных бумаг. 1999. N 8. С. 25. <**> См.: Суворов Г. Как нам организовать рынок ипотечных ценных бумаг // Рынок ценных бумаг. 2002. N 4. С. 27.
5) SPV выплачивает комиссионное вознаграждение банку - первичному кредитору (за обслуживание кредитов) из поступающих средств. Таким образом, выпуск облигаций типа MBS позволяет убрать долгосрочные ипотечные кредиты с баланса банка - первичного кредитора на баланс специализированного эмитента (SPV). При выпуске ипотечных облигаций, напротив, ипотечные кредиты находятся на балансе банка-кредитора, являющегося эмитентом, и сама облигация является корпоративной облигацией эмитента <*>. -------------------------------- <*> См.: Стивен Б. Батлер, Пастухова Н. Подходы к проблемам банкротства эмитента ипотечных ценных бумаг // Рынок ценных бумаг. 2002. N 19. С. 41.
Выделим еще несколько отличий ценных бумаг типа Pfandbriefe и MBS: при выпуске Pfandbriefe используется балансовая секьюритизация активов, при выпуске MBS - внебалансовая; высокий кредитный рейтинг Pfandbriefe достигается в том числе за счет законодательно урегулированного жесткого государственного контроля за эмитентами - кредитными учреждениями. В США эта задача решена за счет государственной гарантии инвесторам MBS, а также ряда льгот и привилегий основным эмитентам MBS; риск досрочного погашения при выпуске облигаций Pfandbriefe несет банк-эмитент, а при выпуске MBS этот риск ложится на инвестора. Риск досрочного погашения означает, что при определенных условиях заемщик возвратит кредит раньше срока, при этом кредитор недополучит часть процентных платежей, на которые он рассчитывал. Принципиальным различием между рассмотренными видами ценных бумаг, на наш взгляд, является распределение риска между эмитентом и инвестором. Если по ипотечным облигациям банк-эмитент несет ответственность за выплату номинальной стоимости и процентов по облигации, то в схеме выпуска MBS эмитент (SPV) не несет перед инвесторами такой ответственности и риск ложится целиком на инвестора. Однако и доход по этим двум видам ценных бумаг распределяется по-разному: по облигациям он начисляется в виде процента и фиксирован (бывают облигации с плавающим процентом), а по MBS инвестор получает все платежи, выплачиваемые заемщиками по кредитам, составляющим пул, за минусом вознаграждения банку за обслуживание кредита и SPV за посреднические функции. Существует общий для разных видов зарубежных ипотечных ценных бумаг минимальный набор законодательных требований, обеспечивающих права инвесторов. Эти требования касаются в первую очередь процедуры банкротства эмитента и прав инвесторов на имущество, используемое в качестве обеспечения. В случае банкротства эмитента держатели ипотечных облигаций имеют абсолютно приоритетное право по отношению к обеспечению. Причем это не означает, что они обладают преимущественным правом на получение денежных выплат от продажи ипотечного обеспечения в рамках общей процедуры банкротства. Речь идет о том, что ипотечное обеспечение выводится из общей конкурсной массы и с ним обращаются, как если бы оно вообще не являлось активом эмитента. Одним из основных рисков держателей ипотечных ценных бумаг при банкротстве эмитента является возможность ликвидации (распродажи) ипотечного обеспечения в условиях неблагоприятной конъюнктуры на рынке. Инвестор должен быть уверен, что возможное банкротство эмитента не приведет к ускорению сроков погашения ипотечных облигаций. Это может быть реализовано при условии, что все обязанности эмитента по управлению ипотечным обеспечением и ипотечными облигациями в случае его банкротства будут переданы новому управляющему. В западных странах для обеспечения преемственности в управлении и защиты интересов инвесторов законодательно разрешено органам надзора за банками принимать на себя функции управляющего. Однако практики применения этой нормы пока нет, поскольку еще не было случая объявления дефолта по ипотечным облигационным займам <*>. -------------------------------- <*> См.: Стивен Б. Батлер, Пастухова Н. Указ. соч. С. 44.
Для обеспечения интересов инвесторов зарубежное законодательство содержит жесткие критерии относительно кредитных договоров, требование о возврате суммы долга по которым составляет ипотечное покрытие: страхование имущества, выступающего обеспечением по ипотечному кредиту (в США, например, такое страхование осуществляется Федеральной жилищной администрацией); сумма кредита не должна превышать 50 - 60% оценочной стоимости заложенной недвижимости. Это правило установлено, чтобы застраховать владельцев ипотечных ценных бумаг от риска снижения цен на недвижимость; выплаты по ипотечному кредиту вместе с выплатой других обязательных платежей не должны превышать 36% доходов должника. В порядке погашения зарубежных ипотечных ценных бумаг существуют различия. По пфандбрифам погашение обычно производится в конце срока разовым платежом и досрочное погашение не предусматривается, в отличие от MBS, по которым возможно досрочное погашение. Сами ценные бумаги могут быть как именными, так и на предъявителя. В большинстве западных стран параллельно сосуществуют и ипотечные облигации, и MBS. Это связано с тем, что ни одну из двух моделей нельзя назвать лучшей, подходящей для всех случаев и отвечающей интересам всех инвесторов и эмитентов, поскольку у каждой есть свои преимущества <*>. -------------------------------- <*> Стивен Б. Батлер, Пастухова Н. Указ. соч. С. 41.
Российское законодательство, как уже отмечалось, устанавливает возможность выпуска двух видов ипотечных ценных бумаг: облигаций с ипотечным покрытием и ипотечных сертификатов участия. Облигации с ипотечным покрытием - эмиссионная ценная бумага, удостоверяющая право ее владельца на получение от эмитента в установленный срок номинальной стоимости и процентов, а в случае банкротства эмитента - на получение удовлетворения из стоимости имущества, входящего в состав покрытия, преимущественно перед другими кредиторами эмитента (ст. 2 Закона). Требования или иное имущество, составляющие ипотечное покрытие, заносятся в специальный реестр. Это позволяет инвесторам и органам надзора контролировать качество обеспечения. Форма выпуска таких ценных бумаг может быть документарной и бездокументарной. Можно выделить следующие особенности этих ценных бумаг: - выпускать такие облигации может кредитная организация или ипотечный агент <*>; -------------------------------- <*> Ипотечный агент - специализированная коммерческая организация, исключительным предметом деятельности которой является приобретение прав требования по кредитам (займам), обеспеченным ипотекой, и (или) закладных и которой предоставлено право осуществлять эмиссию облигаций с ипотечным покрытием (ст. 2 Закона).
- предметом деятельности ипотечного агента может быть только приобретение требований по кредитам (займам), обеспеченным ипотекой, и (или) закладных. Требования по кредитам (займам), обеспеченным ипотекой, и (или) закладные могут быть приобретены ипотечным агентом на основании договора купли-продажи, мены, цессии (уступки требования), иной сделки об отчуждении этого имущества, а также в результате универсального правопреемства (ст. 8 Закона); - облигации с ипотечным покрытием должны закреплять право владельцев на получение фиксированного процента их номинальной стоимости. Выплата процентов по облигациям с ипотечным покрытием должна осуществляться не реже одного раза в год (ст. 10 Закона); - исполнение обязательств по облигациям с ипотечным покрытием обеспечивается залогом ипотечного покрытия с момента возникновения прав на такие облигации у их первого владельца. Облигация с ипотечным покрытием предоставляет ее владельцу все права, возникающие из залога ипотечного покрытия. С переходом прав на облигацию с ипотечным покрытием к новому владельцу (приобретателю) переходят все права, возникшие из залога ипотечного покрытия. Передача прав, возникших из залога ипотечного покрытия, без передачи прав на облигацию с ипотечным покрытием является недействительной (ст. 11 Закона); - владельцы облигаций с ипотечным покрытием вправе требовать от их эмитента досрочного погашения таких облигаций в случае, если размер обязательств по находящимся в обращении облигациям с ипотечным покрытием превышает размер ипотечного покрытия облигаций; нарушен установленный порядок замены имущества, составляющего ипотечное покрытие; нарушены установленные условия, обеспечивающие полноту и своевременность исполнения обязательств по облигациям с ипотечным покрытием, и (или) эмитент таких облигаций осуществляет предпринимательскую деятельность или совершает не разрешенные ему сделки, а также в иных случаях, предусмотренных решением о выпуске облигаций с ипотечным покрытием (ст. 16 Закона); - эмитент облигаций с ипотечным покрытием обязан информировать владельцев таких облигаций о наличии у них права требовать досрочного погашения принадлежащих им облигаций с ипотечным покрытием, цене и порядке осуществления такого погашения путем направления владельцам облигаций с ипотечным покрытием уведомления в письменной форме или опубликования информации (сообщения) в печатных периодических изданиях, тираж которых составляет не менее десяти тысяч экземпляров и которые указываются в решении о выпуске таких облигаций, в срок не позднее чем через пять дней со дня наступления события либо совершения действия, повлекших за собой возникновение у владельцев таких облигаций права требовать досрочного погашения эмитентом принадлежащих им облигаций с ипотечным покрытием. Ипотечный сертификат участия - именная неэмиссионная ценная бумага, удостоверяющая долю ее владельца в праве общей собственности на ипотечное покрытие, право требовать от выдавшего ее лица надлежащего доверительного управления ипотечным покрытием, право на получение денежных средств, полученных во исполнение обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие, а также иные права, предусмотренные Законом (ст. 2). Права, удостоверенные ипотечным сертификатом участия (далее - ИСУ), фиксируются в бездокументарной форме. Ипотечный сертификат участия не имеет номинальной стоимости. Выдача ИСУ может осуществляться только коммерческими организациями, имеющими лицензии на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами. Выдача ИСУ является основанием для возникновения общей долевой собственности владельцев ИСУ на ипотечное покрытие, под которое они выдаются, и учреждения доверительного управления таким ипотечным покрытием. Общая долевая собственность возникает одновременно с учреждением доверительного управления этим ипотечным покрытием. Доверительное управление ипотечным покрытием учреждается путем заключения договора доверительного управления ипотечным покрытием (ст. 17 Закона). Таким образом, владельцы ИСУ должны получать денежные платежи, поступающие от заемщиков, за вычетом вознаграждения доверительному управляющему и обслуживающему ипотечные кредиты банку. Выдача ипотечных сертификатов участия имеет следующие особенности. 1. Лицо, осуществляющее выдачу ипотечных сертификатов участия (далее - управляющий ипотечным покрытием), осуществляет доверительное управление ипотечным покрытием путем получения (приема) платежей по обязательствам, требования по которым составляют ипотечное покрытие, перечисления (выплаты) владельцам ипотечных сертификатов участия денежных средств за счет указанных платежей, обеспечения надлежащего исполнения обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие, включая обращение взыскания на имущество должника, в том числе заложенное в обеспечение указанных обязательств, при неисполнении или ненадлежащем исполнении таких обязательств, а также путем совершения иных связанных с этим действий, не противоречащих закону и правилам доверительного управления ипотечным покрытием. Управляющий ипотечным покрытием вправе предъявлять иски и выступать ответчиком по искам в суде в связи с осуществлением деятельности по доверительному управлению ипотечным покрытием (ст. 18 Закона). 2. Срок действия договора доверительного управления ипотечным покрытием, устанавливаемый правилами доверительного управления ипотечным покрытием, не должен составлять менее чем год и более чем сорок лет (ст. 19 Закона). 3. В состав ипотечного покрытия ипотечных сертификатов участия могут входить только требования по обеспеченным ипотекой обязательствам, ипотечные сертификаты участия, удостоверяющие долю в праве общей собственности на другое ипотечное покрытие, и денежные средства, полученные в связи с исполнением обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие, обращением взыскания по таким требованиям и исполнением обязательств по ипотечным сертификатам участия, составляющим ипотечное покрытие (ст. 21 Закона). 4. Замена требований и иного имущества, составляющих ипотечное покрытие ипотечных сертификатов участия, не допускается (ст. 21 Закона). 5. Требования и иное имущество, составляющие ипотечное покрытие, обособляются от имущества управляющего ипотечным покрытием, имущества владельцев ипотечных сертификатов участия, имущества, составляющего иные ипотечные покрытия, находящиеся в доверительном управлении указанного управляющего, а также от иного имущества, находящегося в доверительном управлении или по иным основаниям у указанного управляющего. Имущество, составляющее ипотечное покрытие, учитывается управляющим ипотечным покрытием на отдельном балансе, и по нему ведется самостоятельный учет (ст. 22 Закона). 6. По долгам владельцев ипотечных сертификатов участия, в том числе при их несостоятельности (банкротстве), обращение взыскания на имущество, составляющее ипотечное покрытие, не допускается. По долгам владельцев ипотечных сертификатов участия взыскание обращается на принадлежащие им ипотечные сертификаты участия. В случае несостоятельности (банкротства) владельцев ипотечных сертификатов участия в конкурсную массу включаются принадлежащие им ипотечные сертификаты участия (ст. 22 Закона). 7. В случае признания управляющего ипотечным покрытием несостоятельным (банкротом) имущество, составляющее ипотечное покрытие, в конкурсную массу не включается (ст. 22 Закона). 8. В случае признания управляющего ипотечным покрытием несостоятельным (банкротом) или аннулирования лицензии управляющего ипотечным покрытием имущество, составляющее ипотечное покрытие, подлежит передаче в доверительное управление государственной управляющей компании, определенной в соответствии с законодательством Российской Федерации об инвестировании средств пенсионных накоплений. Указанное доверительное управление учреждается вследствие необходимости постоянного управления ипотечным покрытием в интересах обеспечения прав владельцев ипотечных сертификатов участия. Заключение нового договора доверительного управления ипотечным покрытием при этом не требуется (ст. 22 Закона). 9. Ведение реестра владельцев ипотечных сертификатов участия вправе осуществлять только юридическое лицо, имеющее лицензию на осуществление профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг (далее - регистратор). Реестр владельцев ипотечных сертификатов участия - система записей об ипотечных сертификатах участия, выданных согласно соответствующим правилам доверительного управления ипотечным покрытием, об общем количестве выданных и погашенных ипотечных сертификатов участия, о владельцах ипотечных сертификатов участия и о количестве принадлежащих им ипотечных сертификатов участия, о номинальных держателях, об иных зарегистрированных лицах и о количестве зарегистрированных на них ипотечных сертификатов участия, а также записей о приобретении, о передаче, об обременении или о погашении ипотечных сертификатов участия. Регистратор, осуществляющий ведение реестра владельцев ипотечных сертификатов участия, несет ответственность перед управляющим ипотечным покрытием за неисполнение или ненадлежащее исполнение обязанностей по ведению указанного реестра, предусмотренных законом, правилами доверительного управления ипотечным покрытием, договором с управляющим ипотечным покрытием (ст. 31 Закона). 10. Регистратор, осуществляющий ведение реестра владельцев ипотечных сертификатов участия, и управляющий ипотечным покрытием несут субсидиарную ответственность перед владельцами ипотечных сертификатов участия за неисполнение или ненадлежащее исполнение обязанностей по ведению указанного реестра, предусмотренных законом, правилами доверительного управления ипотечным покрытием и договором с управляющим ипотечным покрытием (ст. 31 Закона). 11. Управляющий ипотечным покрытием несет перед владельцами ипотечных сертификатов участия ответственность в размере реального ущерба в случае причинения им убытков в результате нарушения закона, правил доверительного управления ипотечным покрытием, в том числе неправильного определения суммы денежных средств, подлежащей перечислению (выплате) владельцу ипотечного сертификата участия, и суммы денежных средств, подлежащей выплате в связи с погашением ипотечного сертификата участия (ст. 24 Закона). 12. Вознаграждение управляющему ипотечным покрытием, специализированному депозитарию, регистратору, осуществляющему ведение реестра владельцев ипотечных сертификатов участия, выплачивается за счет имущества, составляющего ипотечное покрытие, и сумма вознаграждения не должна превышать 5% суммы исполненных обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие (ст. 30 Закона). 13. Расходы, связанные с доверительным управлением ипотечным покрытием, в том числе с обращением взыскания на недвижимое имущество, заложенное в обеспечение исполнения обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие, а также с совершением сделок с указанным имуществом в случаях, предусмотренных законом и правилами доверительного управления ипотечным покрытием, осуществляются за счет имущества, составляющего ипотечное покрытие (ст. 30 Закона). Осуществлять контроль за деятельностью эмитента облигаций с ипотечным покрытием и управляющего ипотечным покрытием обязан специализированный депозитарий. Специализированным депозитарием должна быть коммерческая организация, имеющая лицензию на осуществление деятельности специализированных депозитариев инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов и лицензию на осуществление депозитарной деятельности на рынке ценных бумаг (ст. 32 Закона). Специализированный депозитарий не вправе давать эмитенту облигаций с ипотечным покрытием, управляющему ипотечным покрытием согласие на распоряжение имуществом, составляющим ипотечное покрытие, а также исполнять поручения указанных лиц по передаче ценных бумаг, составляющих ипотечное покрытие, в случае если такие распоряжение и (или) передача противоречат закону либо зарегистрированному решению о выпуске таких облигаций или правилам доверительного управления ипотечным покрытием. В случае неисполнения предусмотренных законом обязанностей специализированный депозитарий несет солидарную ответственность вместе с эмитентом облигаций с ипотечным покрытием или управляющим ипотечным покрытием перед владельцами соответственно облигаций с ипотечным покрытием и ипотечных сертификатов участия (ст. 34 Закона). Эмитент облигаций с ипотечным покрытием, управляющий ипотечным покрытием, специализированный депозитарий, регистратор вправе застраховать за свой счет свою ответственность перед владельцами ипотечных ценных бумаг (риск ответственности перед владельцами ипотечных ценных бумаг). В случае заключения договора страхования ответственности перед владельцами ипотечных ценных бумаг сведения о страховании должны быть включены соответственно в решение о выпуске облигаций с ипотечным покрытием и правила доверительного управления ипотечным покрытием (ст. 36 Закона). В целях защиты интересов инвесторов российское законодательство содержит жесткие условия относительно состава ипотечного покрытия. Требования по обеспеченным ипотекой обязательствам могут входить в состав ипотечного покрытия только в случае их соответствия следующим условиям: основная сумма долга по обеспеченному ипотекой обязательству по каждому договору или закладной не должна превышать 70% определенной независимым оценщиком рыночной стоимости (денежной оценки) недвижимого имущества, являющегося предметом ипотеки; договор об ипотеке, обеспечивающей соответствующие требования, не должен предусматривать возможность замены или отчуждения залогодателем заложенного недвижимого имущества, являющегося предметом ипотеки, без согласия залогодержателя; недвижимое имущество, заложенное в обеспечение исполнения соответствующего обязательства, должно быть застраховано от риска утраты или повреждения в пользу кредитора по обеспеченному ипотекой обязательству в течение всего срока действия обязательства. При этом страховая сумма должна быть не менее размера (суммы) обеспеченного ипотекой требования; в случае если должником по обеспеченному ипотекой обязательству является физическое лицо, его жизнь и здоровье должны быть застрахованы в течение всего срока действия обязательства в пользу такого физического лица. При этом страховая сумма должна быть не менее размера (суммы) обеспеченного ипотекой требования; предметом договора займа должны являться только денежные средства (ст. 3 Закона). Кроме того, для снижения степени риска инвестора по обоим видам ценных бумаг Закон предусматривает: контроль за распоряжением имуществом, составляющим ипотечное покрытие, со стороны специализированного депозитария; контроль за деятельностью ипотечных агентов и управляющих ипотечным покрытием со стороны федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг и Банка России. Российский цивилист и автор теории ценных бумаг М. М. Агарков утверждал: "Сущность института ценных бумаг заключается в том, что им создается иное распределение риска между участниками соответствующих правоотношений, чем то, которое имеет место на основании общих правил гражданского права. Основной задачей учения о ценных бумагах является выяснение специфически присущего им распределения риска с точки зрения закона и рассмотрение вопроса, как целесообразно его распределить" <*>. Анализ распределения риска между эмитентом и инвестором по облигациям с ипотечным обеспечением и ипотечным сертификатам участия позволяет сделать вывод: риск инвестора ипотечного сертификата участия выше. -------------------------------- <*> Агарков М. М. Основы банковского права. Учение о ценных бумагах. М., 1994. С. 230.
Следует выделить основные недостатки (юридические, технические и другие) российских ипотечных ценных бумаг и риски инвестора: - при выпуске ипотечных облигаций коммерческими банками кредитный рейтинг таких облигаций не будет превышать кредитного рейтинга банка-эмитента. Как известно, подавляющее большинство российских коммерческих банков имеют рейтинг ССС по шкале S&P. Большинство западных институциональных инвесторов никогда не купят такие ценные бумаги просто потому, что им по уставу запрещено инвестировать в бумаги ниже инвестиционного уровня (ВВВ в нотации S&P). Российским институциональным инвесторам это не запрещено. Однако трудно представить, что они будут покупать ценные бумаги с таким низким кредитным рейтингом <*>; -------------------------------- <*> См.: Санникова Т., Суворов Г. Указ. соч. С. 17.
- по ипотечным облигациям инвестору периодически выплачиваются проценты, а номинал погашается в конце срока. В то же время заемщик периодически выплачивает банку платежи, каждый из которых состоит из двух частей - процентной (платы за пользование кредитом) и амортизационной (идущей на частичное погашение баланса по кредиту). Кроме того, возможно досрочное погашение кредита заемщиком. Поэтому вплоть до погашения номинала облигации банку-эмитенту приходится управлять все увеличивающейся рублевой позицией, образующейся в результате плановых амортизационных и досрочных погашений балансов кредитов обеспечения; - поскольку выпускать ипотечные облигации по Закону могут не только кредитные организации, но и ипотечные агенты, все сказанное в предыдущем пункте относится и к ним. Кроме того, для эффективного управления этими процессами ипотечному агенту необходим штат высокооплачиваемых менеджеров, расходы на которых должны быть оплачены из доходов, генерируемых активами ипотечного покрытия. Риски управления ложатся на ипотечного агента, а поскольку он по Закону не может заниматься никакой другой коммерческой деятельностью, то он не может диверсифицировать эти риски. Оценить качество управления ипотечного агента очень сложно, что открывает широкие возможности для злоупотреблений <*>; -------------------------------- <*> См.: Суворов Г. Указ. соч. С. 50.
- при выдаче ипотечных сертификатов участия на инвестора ложится риск досрочного погашения, что приводит к неопределенности в сроках погашения и величине периодических платежей. Досрочное погашение приводит к тому, что инвестору "незапланированно" возвращают часть вложенного капитала, который он должен реинвестировать; - владельцы ипотечных сертификатов участия несут риск неисполнения или ненадлежащего исполнения обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие (ст. 18 Закона). Кредитный риск подразделяется на две составляющие: риск дефолта заемщика и риск залога. Величина риска дефолта измеряется по двум критериям: по наличию у заемщика финансовой возможности гасить кредит и по его "надежности" как заемщика. Чем меньше доля ежемесячных выплат по кредиту в ежемесячном заработке (доходе) заемщика, тем выше его возможность гасить кредит и ниже риск дефолта. Как уже упоминалось, в мировой практике предельным считается порог в 36% от доходов должника. Оценить надежность российского заемщика очень сложно, так как практически ни у кого нет кредитной истории. Риск залога позволяет оценить процент потерь в случае реализации предмета залога. Он включает в себя средства на судебные процедуры, средства на выселение неплатежеспособного должника, на саму реализацию, а также возможное падение цен на недвижимость в период реализации предмета залога. Необходимо отметить, что до 2001 г. действовала норма, согласно которой "переход права собственности на жилой дом или квартиру к другому лицу не является основанием для прекращения права пользования жилым помещением членами семьи прежнего собственника" (ст. 292 ГК РФ). В 2001 г. с принятием поправок в Гражданский кодекс (Федеральный закон от 15 мая 2001 г. N 54-ФЗ <*>) в указанной статье появилась оговорка "если иное не предусмотрено законом", после чего были приняты поправки в другие законы, в частности в Жилищный кодекс РСФСР и Федеральный закон от 16 июля 1998 г. N 102-ФЗ "Об ипотеке (залоге недвижимости)" (Федеральный закон от 24 декабря 2002 г. N 179-ФЗ <**>), и стало возможно реальное выселение неплатежеспособного должника. В частности, в ЖК РСФСР введена ст. 136.1 о выселении собственника заложенных жилого дома или квартиры и членов его семьи в случае обращения взыскания на заложенные жилой дом или квартиру. Закон об ипотеке теперь содержит аналогичную норму: обращение залогодержателем взыскания на заложенные жилой дом или квартиру и реализация этого имущества являются основанием для прекращения права пользования совместно проживающих в таких жилом доме или квартире залогодателя и членов его семьи (бывших членов семьи) при условии, что такие жилой дом или квартира были заложены по договору об ипотеке либо по ипотеке в силу закона в обеспечение возврата кредита или целевого займа, предоставленных банком или иной кредитной организацией либо юридическим лицом на приобретение или строительство таких жилого дома или квартиры (ст. 78). -------------------------------- <*> СЗ РФ. 2001. N 21. Ст. 2063. <**> СЗ РФ. 2002. N 52 (ч. 1). Ст. 5135.
Но упрощения процедуры реализации такого имущества в рамках исполнительного производства пока не произошло; - доход инвестора по ипотечным сертификатам участия не фиксирован как по облигациям с ипотечным покрытием, и заранее трудно просчитать, каким будет этот доход, и будет ли он вообще; - риск инвестора по ипотечным сертификатам участия несколько снижен нормой закона о том, что в случае признания управляющего ипотечным покрытием банкротом имущество, составляющее ипотечное покрытие, в конкурсную массу не включается (ст. 22 Закона); - норма Закона об общем собрании владельцев ипотечных сертификатов участия и его компетенции (ст. 26) вызывает справедливую критику в литературе. Право такого собрания вносить изменения в правила доверительного управления ипотечным покрытием, касающиеся дополнения состава ипотечного покрытия новыми требованиями и (или) закладными, Г. Суворов остроумно сравнил с правом "пассажиров автобуса после каждой остановки голосованием определять маршрут его движения" <*>; -------------------------------- <*> Суворов Г. Указ. соч. С. 53.
- существует проблема высокого уровня расходов, связанных с оформлением ипотечного кредита в банке, что также отражается на развитии рынка ипотечного кредитования. Это расходы на нотариальное заверение договора ипотеки, на его государственную регистрацию, на страхование жизни и здоровья заемщика, на оценку имущества независимым оценщиком. При этом отмечается, что от некоторых из этих процедур можно было бы отказаться. Например, от нотариального заверения договора об ипотеке <*>. Такое предложение, на наш взгляд, заслуживает поддержки и потребует внесения изменений в Гражданский кодекс, Закон об ипотеке и Федеральный закон "Об ипотечных ценных бумагах". -------------------------------- <*> См: Санникова Т., Суворов Г. Указ. соч. С. 17.
Общий вывод на основании изложенного следующий: главное различие между российскими облигациями с ипотечным покрытием и ипотечными сертификатами участия состоит не в особенностях схемы их выпуска (выдачи), а в различном распределении риска между инвесторами и эмитентом. Облигация с ипотечным покрытием дает фиксированный доход, но и риск у ее держателя ниже, чем у инвестора ипотечного сертификата участия. Набор законодательных требований и процедур, обеспечивающих права инвесторов, в российском Законе в целом соответствует международным стандартам, но чтобы данный Закон "заработал", необходимо, на наш взгляд, во-первых, внести в Гражданский кодекс, в Федеральные законы "О рынке ценных бумаг", "О банкротстве", "Об исполнительном производстве" и в некоторые другие законы поправки, касающиеся более четкого определения ответственности каждого субъекта этих правоотношений и особенностей реализации ипотечного обеспечения, если возникнет такая необходимость. Кроме того, нужно более четко прописать механизмы государственного контроля и надзора в этой сфере. Во-вторых, следует согласиться с мнением В. Минца, что "введение в нашей стране ипотечных ценных бумаг в любой форме несколько преждевременно. Необходимо сначала сформировать так называемый первичный рынок ипотечных кредитов, а затем уже переходить к формированию вторичного, основанного на привлечении средств инвесторов" <*>. -------------------------------- <*> См.: Минц В. Перспективы использования ипотечных ценных бумаг для жилищного финансирования // Рынок ценных бумаг. 2002. N 4. С. 24.
Название документа