< Предыдущая		Оглавление		Следующая >

ГЛАВА 21. Управление финансами предприятий (организаций)

После изучения материалов данной главы вы сможете:

■ назвать основные принципы управления финансами предприятий и дать их характеристику;

■ перечислить этапы развития концепций управления финансами]

■ изложить общие принципы управления капиталом.

21.1. Теоретические основы управления финансами предприятий

В параграфе 20.2 настоящей главы мы рассмотрели наиболее общие вопросы развития финансового управления, его инструментария и принципов в России. В настоящем параграфе кратко изложим основные теории финансового менеджмента и функции, выполняемые финансовыми менеджерами.

Финансовый менеджмент как наука появился и получил развитие в XX веке в западных странах, так как для этого сложились основные предпосылки:

■ были созданы основы общей экономической теории;

■ производство и уровень его организации достигли точки наивысшего развития, что подтверждает создание индустриального общества, в основе которого лежит крупное промышленное производство и акционерная форма собственности;

■ сформировалась эффективная система правовых институтов и рыночной инфраструктуры;

■ возникла развитая система национальных и международных фондовых рынков и финансовых посредников.

Таким образом, после Второй мировой войны произошел ряд изменений, повлиявших на предприятия и на условия, в которых они могли действовать. Именно в это время управление капиталом становится отдельной функцией и организационно обособляется в структуре компаний.

Расширение предприятий, рост количества международных групп, диверсификация средств финансирования, более острая конкурентная борьба на рынках побуждали финансовых директоров заботиться не только о получении финансовых ресурсов, но и об их использовании. В эти годы приобрели новую направленность финансовые исследования, особенно в США. Начиная с 1980-х гг. возникли новые финансовые продукты, которые позволили предприятиям обезопасить себя от рисков курсовой разницы или процентных ставок. На общеевропейском уровне была проведена гармонизация бухгалтерского учета. Развитие вычислительной техники и специализированных программ также положительно сказалось как на финансовом анализе и прогнозах, так и на процессе принятия финансовых решений. Финансовый менеджер располагает сегодня, таким образом, новыми средствами анализа и поддержки принятия решений, которые позволяют достичь более эффективного управления.

Что же в настоящее время является признаком успешного финансового управления? Приоритетность той или иной цели по-разному объясняется в рамках существующих теорий организации бизнеса. Отдельные разработки в области теории управления финансами фирмы велись еще до Второй мировой войны, в период господства классической теории, а затем и кейнсианства. В это время формируется понятийный аппарат и складывается методология будущей науки. Поскольку "теоретическими родителями" современного финансового менеджмента являются неоклассическая и экономическая теория и се модификации (институционализм, неоинституционализм, либерализм и др.), а также теория управления, то первые послевоенные работы были основаны на неоклассических представлениях о фирме как организации, цель которой - максимизация прибыли. Считалось, что все остальные задачи, сформулированные другими теориями (снижение трансакционных издержек, положение на рынке и т.д.) можно в итоге свести к прибыли.

В рамках данной теории максимизация прибыли достигалась при равенстве предельного дохода и предельных издержек предприятия. Задача максимизации прибыли, впервые предложенная в 1838 г. французским экономистом А. Курно, относилась только к условиям монополии. Затем уже англосаксонские экономисты расширили применение теории на условия совершенной и несовершенной конкуренции. Однако следует подчеркнуть, что на рынках с условиями несовершенной конкуренции задача в этой формулировке не имеет решения, так как на них оптимальные действия одного предприятия зависят от действий всех остальных. Кроме того, в данной формулировке не учитывались факторы неопределенности и риска.

В соответствии с положениями классической теории создается первая концепция финансового менеджмента - концепция идеальных рынков капитала. Как известно, ядро неоклассической теории составляет модель рационального выбора в условиях заданного набора ограничений. Основным субъектом хозяйствования является "фирма", которая рассматривается как "черный ящик". На ее деятельность накладываются ограничения - физические, связанные с редкостью ресурсов, и технологические. Цель функционирования фирмы с классических позиций - максимизация прибыли.

Основные положения концепции идеального рынка капитала:

■ все инвесторы могут брать и давать ссуды неограниченного количества по безрисковой процентной ставке;

■ все инвесторы имеют равный доступ к информации и могут одинаково оценить ожидаемую величину дохода;

■ все активы абсолютно делимы и совершенно ликвидны;

■ не существует трансакционных затрат;

■ количество финансовых активов заранее определено и фиксировано;

■ не учитывается налогообложение;

■ инвесторы принимают цену как заданную величину.

Основной практический вывод из концепции идеального рынка состоял в обосновании стохастического подхода к проблеме прогнозирования фондовых индикаторов в условиях неопределенности и риска.

Концепция доходности и риска. Доход, получаемый инвестором от вложений капитала, неизменно сопряжен с риском, представляющим собой возможность возникновения обстоятельств, при которых инвестор может понести потери. Именно поэтому "доход" и "риск" являются важнейшими категориями финансового менеджмента наряду с капиталом и денежными потоками. Соотношение между риском и доходом лежит в основе определения стоимости ценных бумаг, заемных средств, инвестиционных проектов.

Исследованию и оценке рисков посвящена работа Ф. Найта "Риск и неопределенность" (1921).

Риск - это вероятность наступления следующих событий, связанных с потерями того или иного рода:

■ доход может оказаться меньше ожидаемого;

■ доход может быть не получен вообще;

■ может быть потеряна часть капитала;

■ может быть потерян весь капитал и не получен доход.

Концепция дисконтирования. Появление понятий "неопределенность" и "риск", не поддающихся измерению и оценке с помощью традиционных методов, потребовало создания адекватного математического аппарата, поскольку практически все финансовые решения связаны с прогнозированием будущих поступлений или выплат. Впервые методика анализа дисконтированных денежных потоков была изложена Д. Б. Ульямсом в работе "Теория стоимости инвестиций" в 1938 г., а в 1960-е гг. М. Дж. Гордон впервые применил этот метод в управлении финансами корпораций для моделирования цены собственного капитала.

Переворот в существующей теории произошел после опубликования работы Г. А. Саймона "Теория принятия решений в экономической теории и науке о поведении" (1959), где он провозглашает лозунг: "Удовлетворение против максимизации" и обосновывает идею о том, что удовлетворение интересов собственников - основная цель в бизнесе. Постепенно эта идея стала основополагающей в современной микроэкономике и, в частности, финансовом менеджменте. Именно на ней базируются основные теории финансового менеджмента.

Теория портфеля. Родоначальником данной теории является Гарри Марковиц, нобелевский лауреат 1990 г. В фундаментальной работе Г. Марковица "Выбор портфеля" (1952) проблема снижения ожидаемого риска решается путем диверсификации с помощью среднедисперсионного анализа. Рассматривая доходности ценных бумаг, включенных в портфель, как случайные величины, автор предложил при выборе портфеля опираться на их основные характеристики: математическое ожидание доходности и ковариационную матрицу доходностей. В качестве меры риска предложено использовать среднее квадратическое отклонение доходности портфеля. Дальнейшее развитие портфельной теории принадлежит Джеймсу Тобину.

Теория структуры капитала. Научные исследования в области поиска факторов, влияющих на цену компании, привели будущих нобелевских лауреатов Ф. Модильяни и М. Миллера к выводу о том, что стоимость любой фирмы определяется исключительно ее будущими доходами и не зависит от структуры капитала. (1958 год, когда была опубликована эта работа, считается поворотным в развитии теории капитала и его структуры.)

Подход к структуре капитала с точки зрения его источников важен именно для принятия финансовых решений, поскольку позволяет ответить на основные вопросы управления финансами: откуда получить и как разместить финансовые ресурсы. Вывод Миллера и Модильяни был сделан для предприятия, действующего в условиях идеального рынка капиталов при значительном количестве ограничений. Впоследствии теория структуры капитала была усовершенствована самими авторами и их оппонентами, однако и в настоящее время считается, что в развитии данного научного направления сделаны лишь первые шаги.

Теория дивидендов. В 1956 г. М. Гордон и Д. Линтнер обратили внимание на то, что дивидендная политика служит информацией для инвесторов. Инвесторы стремятся иметь доходы сегодня, а не ожидать процветания в будущем. Поэтому финансовые менеджеры стремятся поддерживать стабильность дивидендных выплат, чтобы поддержать курс акций. Данная теория получила название "синица в руках". Согласно данному подходу инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды возможным будущим, равно как и возможному приросту акционерного капитала.

В 1958 г. Модильяни и Миллер в доказали, что в условиях идеального рынка капитала уровень дивидендных выплат не влияет на стоимость акций. Оппоненты теории Модильяни - Миллера считают, что дивидендная политика влияет на величину совокупного богатства акционеров. Дальнейшие теоретические разработки в рамках этой теории были выполнены также Франко Модильяни и Мертоном Миллером в 1961 г. Они выдвинули идею о существовании так называемого "эффекта клиентуры", согласно которой акционеры в большей степени предпочитают стабильность дивидендной политики, чем получение каких-то экстраординарных доходов.

Можно сказать, что первый подход является более распространенным. Вместе с тем признается и тот факт, что какого-то единого формализованного алгоритма в выработке дивидендной политики не существует - она определяется многими факторами, в том числе и трудно формализуемыми, например психологическими.

Влияние неоинституционалистской теории выразилось в том, что критерий экономии на трансакционных издержках впоследствии нашел широкое применение при принятии решений о выборе оптимальной организационной формы предприятия и его финансовой структуры (создании холдингов, групп и других корпоративных структур). Идея о воздействии общественных институтов на распределение информации на рынке и внутри фирмы нашла свое отражение и дальнейшее развитие в другой основополагающей области финансового менеджмента - теории агентских отношений и теории асимметричной информации, которые нацелены на разрешение проблемы разделения функций владения собственностью и контроля.

Основные положения теорий агентских отношений и асимметричной информации были разработаны в трудах Е. Ф. Фама, М. Джессинга, У. Меклинга, посвященных изучению форм и способов сглаживания конфликтов в интересах собственников.

Наиболее полно и подробно новейшие теории управления финансами освещены в зарубежных учебниках и монографиях, многие из которых переведены на русский язык. Среди них следует выделить труды Ф. Модильяни, М. Миллера, Ю. Бригхэма, Л. Гапенски, Дж. К. Ван Хорпа, У. Шарпа и др. Однако в России сегодня ощущается недостаток в разработках отечественных ученых, которые знают особенности национального экономического, политического и корпоративного развития нашей страны. Правда, первый успешный опыт, прошедший проверку временем и практикой, уже есть, например издание учебников и монографий под редакцией В. В. Бочарова, В. В. Ковалева, Т. В. Тепловой и др.

Таким образом, цель - удовлетворение интересов собственников - признана в настоящее врет всеми финансистами-теоретиками. С этой точки зрения руководство предприятия должно принимать такие финансовые решения, которые способствуют максимальному увеличению курсовой стоимости акций, а, следовательно, и капитализации всего бизнеса. Для предприятий, чьи акции котируются на бирже, оценка их стоимости проводится на финансовых рынках. Для предприятий, чьи акции не котируются на бирже, биржевые рынки играют роль ориентира.

Внедрение стоимостного подхода в систему управления дает ряд преимуществ:

■ создает общую цель и общий, универсальный язык общения для всех бизнес-единиц, региональных филиалов, функциональных подразделений и операционных единиц, что значительно повышает эффективность совместной работы;

■ позволяет построить действительно полностью интегрированную систему управления бизнесом, основанную на четкой иерархической структуре ключевых факторов стоимости;

■ приводит к необходимости оптимально сочетать долгосрочные и краткосрочные цели бизнеса;

■ дает возможность построить максимально эффективную и справедливую систему материальной компенсации сотрудников компании организации.

Тем не менее и управление, ориентированное на стоимость, в ряде случаев обнаруживает свою слабость, так, например, ориентация на наращивание активов часто идет в ущерб повышению производительности труда. В реальных условиях хозяйствования в зависимости от сложившейся правовой, исторической, информационной и институциональной среды к настоящему времени в науке и практике сформировалось несколько современных моделей финансового менеджмента.

Рыночная система финансового менеджмента (называемая также англо-американской или аутсайдерской) базируется на распыленности капитала и относительно слабом участии собственников в управлении и контроле над денежными потоками. В значительной степени их участие достигается реальной возможностью "голосовать руками и ногами". Однако при развитости финансового и фондового рынков и сильной правовой базе такого участия достаточно для обеспечения прозрачности финансовой информации и финансовых решений и выдвижения в качестве стратегической цели максимизации рыночной оценки капитала компании (капитализации).

Связанная (инсайдерская) система работает в финансовой системе, где имеется слабое дробление капитала. В первую очередь речь идет о развитых европейских странах. При такой структуре собственности меняются акценты в принятии решений менеджерами, и максимизация капитала редко выступает в качестве приоритета деятельности даже в стратегических установках. На первое место выходят вопросы обеспечения требуемой доходности на вложенные средства, выход на мировые рынки и установление новых финансовых зависимостей. В ее основе лежит принцип социального взаимодействия. Большую роль здесь играют ключевые поставщики, трудовой коллектив и профсоюзы, потребители продукции, а также банки и различные общественные организации. Хотя общие принципы принятия инвестиционных и финансовых решений остаются неизменными, можно привести примеры получения прямо противоположных по отношению к американской концепции выводов в тех же самых ситуациях, например при оценке инвестиционных проектов.

Существуют и различные варианты промежуточных систем, которые характерны в основном для быстро развивающихся стран (БРИК) и стран с переходной экономикой.

Таким образом, в условиях рыночной экономики финансовый менеджер становится одной из ключевых фигур на предприятии. Он ответствен за постановку проблем финансового характера, анализ целесообразности использования того или иного способа их решения и решения по выбору наиболее приемлемого варианта действий. Наконец, финансовый менеджер, как правило, - ответственный исполнитель принятого решения, он также осуществляет оперативную финансовую деятельность. Главное ее содержание состоит в контроле за денежными потоками. Финансовый менеджер входит в состав высшего управленческого персонала фирмы, поскольку принимает участие в решении всех важнейших вопросов.

В самом общем виде управление финансами можно определить как специфическую область управленческой деятельности, связанную с целенаправленной организацией денежных потоков предприятия, формированием капитала, денежных доходов и фондов, необходимых для достижения стратегических целей развития предприятия. Объектом управления являются финансовые отношения, финансовые ресурсы и их источники.

Функции финансового менеджмента правомерно систематизировать следующим образом:

1) планирование - стратегическое и текущее финансовое планирование; составление различных смет и бюджетов для любых мероприятий; участие в определении ценовой политики, прогнозировании сбыта, формировании условий договоров (контрактов); оценка возможных изменений структуры (слияний или разделений);

2) организация - создание органов управления финансами, финансовых служб, установление взаимосвязи между подразделениями последних, определение их задач и функций;

3) регулирование финансовых потоков - управление денежными средствами, портфелем ценных бумаг, заемными средствами и т.д.;

4) защита активов - управление рисками; выбор оптимального способа их снижения;

5) учет, контроль и анализ - установление учетной политики: обработка и представление учетной информации в виде финансовой отчетности; анализ и интерпретация результатов; сопоставление отчетных данных с планами и стандартами; внутренний аудит;

6) представление вопросов финансового характера в различных органах и структурах государственного и корпоративного управления.

Конкретные формы и методы финансового менеджмента определяются финансовой политикой предприятия, основными элементами которой могут быть:

■ учетная политика;

■ кредитная политика;

■ политика управления денежными средствами;

■ политика в отношении управления издержками;

■ дивидендная политика.

Выбор варианта учетной политики предприятие должно осуществлять в соответствии с национальными стандартами бухгалтерского учета.

В рамках кредитной политики решается вопрос об обеспеченности оборотными средствами, определяется величина собственных оборотных средств, потребность в заемных средствах, порядок расчетов с поставщиками и покупателями, порядок предоставления скидок. Для этого используются коммерческие кредиты, краткосрочные кредиты банков.

Дивидендная политика должна уравновешивать защиту интересов собственников с интересами менеджеров и кредиторов.

Основными задачами управления финансами предприятия можно считать:

■ обеспечение сбалансированности движения материальных и денежных потоков;

■ достижение финансовой устойчивости и финансовой независимости;

■ обеспечение источниками финансирования - поиск внутренних и внешних кратко- и долгосрочных его источников, оптимального сочетания последних;

■ эффективное привлечение и использование финансовых ресурсов для достижения стратегических целей предприятия.

Для достижения долгосрочных целей и решения поставленных задач система финансового управления должна быть тщательно разработана (информационно, организационно, методологически). Систему финансового управления компанией можно представить подобно пирамиде, состоящей из нескольких уровней. На нижнем уровне сосредоточены информационные и транзакционные системы, в чьи основные задачи входит учет (желательно в режиме реального времени) всех производимых в компании операций. Основная задача данных систем - собрать всю необходимую информацию о деятельности компании и подготовить ее для последующей обработки системами более высокого уровня. В первую очередь это системы бухгалтерского, налогового и управленческого учета.

На среднем уровне пирамиды финансового управления сконцентрированы системы аналитического уровня. К системам такого рода в первую очередь можно отнести системы бюджетирования и управленческой отчетности.

И, наконец, на самом верхнем уровне располагаются системы стратегического уровня, ориентированные на потребности среднего и высшего менеджмента компании. Основная задача данных систем - оперативно отражать степень достижения компанией своих стратегических целей. Такие системы должны в режиме реального времени (или приближающемся к таковому) отражать состояние дел в компании по самым важным показателям деятельности как отдельных подразделений, так и компании в целом.

Работа по созданию системы финансового управления не может происходить без четкого понимания взаимосвязей, существующих между отдельными ее подсистемами. Так, например, внедрение системы бюджетирования при условии отсутствия налаженной системы управленческого учета, которая должна обеспечивать сбор фактических данных для проведения план-факт анализа в системе бюджетирования, существенно обесценивает всю пользу от внедрения системы бюджетирования ввиду невозможности получения необходимой информации для анализа. Поэтому в задачи финансового директора входит не только разработка методологической базы всей системы финансового управления компании, но и правильная организация всех необходимых работ, наиболее полное использование различных инструментов финансового менеджмента.

Мировой финансовый кризис уже потребовал новых нестандартных решений финансовых менеджеров. Очевидно, будет более глубоко и критически осмыслен теоретический фундамент финансового менеджмента, расширен его практический инструментарий (риск-менеджмент, риск-контроллинг и др.).

< Предыдущая		Оглавление		Следующая >