Geum.ru
Темы диссертаций по экономике » Бухгатерский учет, статистика

Анализ распределения прибыли в акционерном обществе тема диссертации по экономике, полный текст автореферата



Автореферат



Ученая степень кандидат экономических наук
Автор Булавко, Людмила Васильевна
Место защиты Москва
Год 2007
Шифр ВАК РФ 08.00.12
Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Анализ распределения прибыли в акционерном обществе"

СЮЗ 159 1 ТЕ>

На правах рукописи

Ьулавко Людмила Васильевна

АНАЛИЗ РАСПРЕДЕЛЕНИЯ ПРИБЫЛИ В АКЦИОНЕРНОМ ОБЩЕСТВЕ

Специальность 08.00.12 бухгатерский учёт, статистика

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание научной степени кандидата экономических наук

2 7 СЕН 2007

Москва- 2007

Работа выпонена на кафедре Учёта, анализа н аудита экономического факультета Московского государственного уыиверстъга щ, MB. Ломоносова

Научный руководитель: кандидат экономических наук, доцент

Татьяпа Владимировна Шишкова

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Наталья Дмитриевка Ильенкова

кандидат экономических наук, доцент Кнзавета Сергеевна Соколова

Ведущая организации: Го сул а решенный университет управления

Защита состоится 4Q октября 2007 г. в 1 515 часов на заседании диссертационного совета Д 501,001.18 при Московском государственном университете им. M. П. Ломоносова гто адресу: 1 ] 9991. Москва, ГСП-1, Ленинские горы, МГУ им. М.В. Ломоносова, 2-й учебный корпус, экономический факультет, аудитория

С .диссертацией можно ознакомиться в Научной библиотеке 2-го учебного корпуса МГУ им. M В. Ломоносова

Автореферат разослан <<f8>> сентября 2007 г.

Ученый секретарь

диссертационного совета Д 501.1101.18 при МГУ пм. М. В. Ломоносова

доктор экономических наук, профессор В.П. Суйн

I. Общая характеристика работы Актуальность темы исследования. В условиях асимметрии информации публичная отчетность не может рассматриваться как единственный источник получения достоверных сведений о состоянии дел в компании Важная конфиденциальная информация, способная оказывать влияние, в том числе, и на курс акций компании, как правило, остается недоступной для внешних пользователей Поэтому аналитики, инвесторы и кредиторы, при принятии решения об инвестировании или кредитовании, все чаще обращаются к анализу таких решений менеджмента, как существенность и регулярность выплат дивидендов, инвестиционные проекты, осуществлённые компанией, кредитная история компании и т д Объявление дивидендов или запуск нового инвестиционного проекта являются важными информационными сигналами рынку о реальном состоянии дел в организации и могут свидетельствовать о том, что финансовое положение фирмы находится под контролем Соответственно, повышается значимость аналитических процедур, с помощью которых инвесторы способны правильно оценить решения менеджмента, в том числе в вопросах о распределении прибыли

Менеджмент компаний также нуждается в аналитическом инструментарии, связанном с разработкой дивидендной и инвестиционной политики, направленной на рост стоимости компании и решение агентского конфликта Ведение бизнеса в условиях ограниченности ресурсов требует очень взвешенного подхода к принятию решения об оптимальном соотношении нераспределенной прибыли, относительно дешевом источнике внутреннего финансирования, и размером выплачиваемых дивидендов, влияющим на объемы внешнего финансирования В последние годы российские компании всё чаще обращаются к такому источнику внешнего финансирования, как эмиссия новых акций, то есть предпочитают приобретать постоянный капитал, не требующий возврата и не предполагающий постоянных финансовых выплат В 1996 г ОАО Газпром открыл в России так называемую эру IPO (Initial Public Offering), публичного размещения акций Вслед за Газпромом к широкому привлечению финансовых средств в организацию через первичное размещение и обращение эмиссионных ценных бумаг, прежде всего акций, обратились такие известные российские компании, как Лукойл, АФК Система, ТНК-ВР, IBS Group, Вимм-Биль-Данн, Вымпеком, Перекрёсток, СТС, Новатэк, Сбербанк и другие В 2006 году компания Роснефть, путем первичного размещения акций, привлекла на открытом рынке 10,7 милиардов доларов

Западный опыт ведения бизнеса показывает, что рынок, как правило, негативно реагирует на выпуск компанией новых обыкновенных акций, что может выражаться в падении цен на акции компании после объявления об эмиссии Однако, недооцененность

многих российских компаний, в сочетании с ростом цен на нефть, способствует сохранению повышенного интереса крупных инвесторов к акциям российских эмитентов Западные инвесторы активно занимаются поисками объектов инвестирования в России, их интересы уже выходят за рамки сырьевого сектора, то есть поле для инвестирования остается широким Привлечение компаниями финансовых ресурсов в больших объемах накладывает на топ-менеджмент допонительную ответственность, связанную с необходимостью обеспечения роста стоимости компании и оправдания ожиданий акционеров по выплате дивидендов Стремительное увеличение числа акционеров компании, а также различия в их требованиях и предпочтениях по получению дохода на капитал, ещё более усложняют решение задачи о наиболее оптимальном распределении прибыли

Наконец, существует чисто научный интерес к исследуемой теме анализа распределения прибыли Вопрос о распределения прибыли в акционерном обществе, в частности дивидендная политика, входит в первую десятку нерешенных проблем теории финансов, вместе с вопросами стратегического планирования, оценки риска проектов, взаимосвязи доходности акций и размера компаний, оптимальной структуры капитала и т д Кроме того, в теории бухгатерского учета также существуют различные трактовки феномена прибыли и её распределения, разрабатываются подходы к ее отражению в отчетности таким образом, чтобы защитить не только интересы акционеров, но и интересы кредиторов, в первую очередь, интересы третьих лиц от возможной недобросовестной деятельности администрации

Таким образом, вопрос об анализе распределения прибыли в акционерном обществе является актуальным и чрезвычайно интересным для инвесторов, менеджеров и научных исследователей с точки зрения его влияния на стоимость компании, возможности дальнейшего финансирования, сглаживания агентского конфликта и удовлетворения требований различных групп интересов

Целью предлагаемой работы является разработка научно обоснованных аналитических подходов, обеспечивающих наиболее рациональное распределение прибыли в акционерном обществе, которое бы способствовало росту рыночной стоимости компании и сглаживанию лагентского конфликта

В соответствии с поставленной целью, в ходе написания работы были поставлены следующие задачи

1) проанализировать трактовку прибыли и её распределения в различных концепциях бухгатерского учёта, сформулировать и выявить сущность российской концепции сохранения капитала,

2) разработать системный подход к анализу распределения прибыли, который бы соответствовал новейшим направлениям исследований в теории финансов и теории бухгатерского учета,

3) разработать практические методы формирования догосрочных дивидендных программ на основе классических теорий дивидендов,

4) выделить факторы, которые дожны учитываться при разработке дивидендной политики компании,

5) предложить практические методы анализа распределения прибыли, позволяющие учесть выделенные факторы

Предметом исследования являются теоретические и методологические подходы к построению системы анализа распределения прибыли в акционерном обществе

Объектом исследования являются учения и теории, раскрывающие сущность и методологию учета и анализа распределения прибыли в акционерном обществе, а также финансово-хозяйственная деятельность компаний, управляемых профессиональным менеджментом

Теоретическую и методологическую основу исследования составляют фундаментальные положения современной теории финансов, истории и теории бухгатерского учета, права, неоинституциональной экономической теории и теории финансовых рынков Вопросы распределения прибыли в акционерном обществе рассматриваются в работах многих современных теоретиков российского бухгатерского учёта Крупными исследователями в этой области являются А С Бакаев, П С Безруких, И А Емельянов, В В Ковалев, H П Кондраков, M И Кутер, О Е Николаева, В Д Новодворский, В Ф Палий, Я В Соколов, Е В Старовойтова, В П Суйц, А H Хорин, АД Шеремет,ТВ Шишкова,Л3 Шнейдманидр

Среди зарубежных исследователей феномена прибыли и ее распределения особо следует выделить таких теоретиков, как Э Хендриксен (Е Hendnksen), M Ван Бреда (М Van Breda), Ф Обербринкманн (Fr Oberbnnkman), Ж Ришар Дивидендную политику корпораций анализируют ведущие западные ученые в области корпоративных финансов -Р Арнотг (Robert D Aroott), К Аснесс (Clifford S Asness), П Бернстайн (Peter L Berntem), Ф Блэк (Fisher Black), M Дезай (MihirA Desai), M Лейбовиц (Martm Leibowitz), Дж Сигел (Jeremy Siegel), Ф Фолей (С Fritz Foley), Дж Хайнес (James R Hmes Jr ) и др

В работе использован системный подход, основанный на поиске новых подходов к исследованию феномена прибыли и ее распределения в акционерном обществе, а также на глубоком анализе уже существующих методов исследования по данной проблеме Количественные параметры, представленные в работе, были получены с использованием

методов эконометрического анализа, финансовой математики и теории корпоративных финансов

Научная новизна работы заключается в разработке современного подхода к анализу распределения прибыли в акционерном обществе, основанного на теории заинтересованных сторон и теории максимизации стоимости компании В процессе исследования по данной проблеме были получены следующие результаты, которые выносятся на защиту

1) Систематизированы основные подходы к феномену прибыли и ее распределения в различных концепциях бухгатерского учета Представлено обоснование реализации механизма поддержания капитала в российском учёте

2) Разработана система сопоставимых показателей, позволяющая анализировать распределение прибыли на предмет справедливого соблюдения интересов всех заинтересованных сторон, при догосрочной цели роста стоимости компании

3) Предложены аналитические методы определения догосрочного уровня дивидендных выплат и текущего, ладаптированного, размера выплачиваемых дивидендов

4) Выделены факторы, которые необходимо учитывать при принятии решения о распределении прибыли Предложены способы учета качественных факторов при разработке маркетинговых, инвестиционных и дивидендных программ компании

5) Предложены аналитические методы, включающие элементы финансового и фундаментального анализа, которые позволяют дать адекватную оценку распределения прибыли в акционерном обществе

Основным итогом работы является разработка подхода к расчету оптимальной величины дивидендов путём сравнения показателей прироста чистых активов, требуемого дохода по акциям, а также прогнозного показателя выплаты дивидендов согласно инвестиционной или дивидендной политики компании

Практическая значимость диссертация состоит в том, что основные выводы и полученные результаты ориентированы на использование в процессе принятия решений в акционерных обществах, а также могут применяться аналитиками, аудиторами и оценщиками при анализе деятельности предприятий Кроме того, отдельные положения диссертации могут использоваться и в учебном процессе по программам, связанным с теорией финансов и теорией бухгатерского учета

Апробация результатов исследования Результаты диссертационной работы внедрены в практику аналитического отдела производственной компании

ОАО Струнинская мануфактура и отдела консатинга ООО Международный консатинг и аудит

Публикации Основные положения диссертации опубликованы в четырех работах общим объемом 2 п л

Объём и структура работы. Диссертационная работа состоит из введения, трЬх глав, заключения, списка литературы и приложений

Во введении обоснована актуальность темы, определены цель и задачи, предмет и объект исследования, раскрыта научная новизна и практическая значимость работы

В первой главе Концептуальные основы распределения прибыли в акционерном обществе рассмотрены и проанализированы основные концепции прибыли в теории бухгатерского учёта, а также определена теоретическая база для построения системы анализа распределения прибыли

Вторая глава диссертации Учете и анализ распределения прибыли в акционерном обществе состоит из двух частей В первой части излагаются бухгатерские и правовые аспекты учета распределения чистой прибыли в открытом акционерном обществе Раскрывается юридический механизм реализации российской концепции поддержания капитала Во второй части главы представлено описание методов, которые могут быть использованы как при анализе распределения прибыли, так и при разработке дивидендных и инвестиционных программ Здесь же приведены количественные расчеты, конкретизирующие сущность предлагаемых методов Изложение строится на основе смоделированных примеров и ситуаций, с акцентом на ключевых моментах предлагаемой системы анализа.

В третьей главе диссертации Дивидендная политика и стоимость компании исследуется связь между дивидендной политикой и стоимостью компании Изложение строится на основе неоинституциональных представлений о фирме и ее миссии, внешних эффектах и трансакционных издержках фирмы, а также на психологических феноменах в бихевиористской теории финансов В главе также расширяется изложение методов, представленных во второй главе Выделяются многочисленные факторы, которые следует учитывать при проведении анализа Предлагается пример проведения многоаспектного анализа распределения прибыли на основе выделенных факторов

В заключении обобщены выводы и научно-практические результаты исследования

II. Основные результаты исследования

1. Трактовка феномена прибыли в различных концепциях бухгатерского учёта. Концепции поддержания капитала как критерий признания прибыли

Проведенные исследования в методологии и теории бухгатерского учета позволили нам систематизировать основные подходы к трактовке прибыли и ее распределения в современном бухгатерском учете Представленная систематизация основана на тех концепциях, которые положены в основу европейского законодательства для реализации целей государственного регулирования, а также защиты интересов определенных групп

Континентальная система права, сложившаяся в Европе, имеет ряд особенностей Эти особенности связаны, прежде всего, с развитой банковской системой, дорогой недвижимостью и уровнем накопленного богатства В континентальной системе права нормы материального права находятся выше процессуальных норм, а идея контроля сохранения имущества является основополагающей Соответственно, законодательные ограничения, связанные с необходимостью защиты имущественных интересов, являются определяющим фактором и при решении вопроса о распределении прибыли в акционерном обществе

Пандектная система гражданского права, созданная в ХУШ-Х1Х вв германскими правоведами на базе проведённой ими всеохватывающей систематизации источников римского частного права (прежде всего, Юстиниановых Дигест), явилась базой для так называемой германской системы, которая с некоторыми модификациями использовалась, и до сих пор используется в России Поэтому, исследования и систематизация представлений о прибыли и ее распределении в германском и французском торговом праве позволили раскрыть сущность многих аспектов данного феномена и в российском законодательстве

Эволюция германского балансового права связана, в первую очередь, с периодическим пересмотром целей, задач и концепций бухгатерского учета Так, изначально целью бухгатерского учёта и составления баланса считалось информирование собственника о делах в его компании Позднее, в результате развития системы кредитования, защита интересов кредиторов стала доминировать В XX веке юридическую обязанность ведения бухгатерского учета и составления баланса стали связывать с защитой третьих лиц от недобросовестной деятельности администрации В результате появилось два понимания бухгатерского баланса > динамическое, когда в явном или неявном виде актив рассматривается как вложенный капитал, а цель учета сводится к управлению его кругооборотом,

> статическое, когда актив представляет имущество фирмы, а целью учета является поддержание платежеспособности предприятия

В динамическом учете точность расчета прибыли не имеет принципиального значения Главным требованием здесь выступает сопоставимость показателя по периодам и принцип оценки активов по себестоимости Обратно, в статическом учете принцип осмотрительности, принцип постоянства учетной политики и принцип объективности оценки активов являются базой для выявления реальной стоимости имущества собственника на день составления баланса Прибыль статически понимается как прирост актива, а потому правильное исчисление стоимости активов имеет результатом правильное, точное исчисление прибыли

Смысл и цель статического учета заключается в объективном исчислении прибыли, понимаемой как прирост чистых активов, с тем, чтобы распорядиться о выплате дивидендов собственникам Ограничение на величину выплачиваемых дивидендов в размере прироста чистых активов за период обеспечивает сохранение собственного капитала компании, страхует ее от банкротства и, таким образом, защищает интересы кредиторов и третьих лиц при распределении прибыли между акционерами

Для динамического учета характерен не юридический, а экономический подход к определению прибыли, предполагающий расчет затраченных ресурсов и эффективность вложения средств, что отвечает интересам собственника Прибыль с точки зрения собственника - это, в первую очередь, индикатор успешности деятельности предприятия

В отличие от акционеров, риски которых существенно застрахованы самой конструкцией юридического лица, в соответствии с которой акционеры не отвечают по догам общества и несут риск убытков в пределах стоимости принадлежащих им акций, кредиторы нуждаются в допонительной правовой защите Именно поэтому законодательство провозглашает приоритет защиты интересов кредиторов как при банкротстве предприятия, так и при распределении прибыли

В условиях плановой экономики динамические тенденции в бухгатерском учете нашей страны являлись преобладающими На основе идей динамического учета была создана стройная и логически завершенная система анализа.

Однако, в настоящее время, когда идеи статики более востребованы в бухгатерском учете, требуется построение принципиально новой системы экономического анализа

На рисунке 1 представлена систематизация основных различий статического и динамического бухгатерского учета

ЧЧ Модели учёта

Основные характеристики Статический бухгатерский учёт Динамический бухгатерский учет

Основа для интерпретации Правовая Экономическая

Истоки Венецианская модель учета Флорентийская модель учета

Философия коммерсантов Философия промышленников

Развитие учетной записи Простая- двойная Двойная

Концепция Ликвидации предприятия на отчетную дату, концепция ликвидности (старая наивная статика) 1 Непрерывности деятельности предприятия (современная статика) Непрерывности деятельности предприятия

Теоретическая основа для построения Теория неделимости имущества Конструкция юридического лица

Цель Защита интересов Кредиторов Собственников

Сохранение капитала Фактического Финансового

Дивиденды могут выплачиваться только из прибыли, не задевая реальный объём капитала Теоретически допускается выплата дивидендов из номинальной величины прибыли, что может привести к реальному оттоку капитала

Задача баланса Выявление реальной стоимости имущества на дату составления баланса ("старая" наивная статика) 1 Отражение распределяемой прибыли (современная статика) Исчисление финансовых результатов с целью отражения хозяйственного развития предприятия

Основные характеристики Статический бухгатерский учЕт Динамический бухгатерский учёт

Функциональное назначение баланса Для принятия решения о выплате дивидендов и контроля сохранения капитала Для целей финансового анализа и управления

Основные показатели Доля покрытия кредиторской задоженности в условиях фиктивной ликвидации (старая наивная статика) Прирост чистых активов (современная статика) Рентабельность собственного капитала

Актив Имущество предприятия Вложенный капитал

Учёт актива По справедливой стоимости По себестоимости (исторической цене)

Возможность переоценки актива Переоценка актива необходима и постоянна Переоценка актива невозможна, даже в периоды инфляции

Прибыль Прирост чистых активов за отчётный период Разность между доходами и расходами предприятия за год

Трактовка прибыли Сумма, исчисленная по принципу осмотрительности, для выплаты дивидендов (распределения между собственниками) Мера рентабельности предприятия, индикатор экономического роста предприятия

Требование к показателю прибыли Точность Сопоставимость по периодам и между предприятиями

Общее описание показателя прибыли в балансе Реальная, распределяемая прибыль Юридический характер прибыли Накопленная прибыль вообще Вероятностный характер такой прибыли Прибыль уменьшается из-за существующих аспектов риска, ликвидации и инвестиций, а также условных фактов хозяйственной жизни и событий после отчетной даты

Рисунок 1 Статическая и динамическая модели бухгатерского учёта

С принятием Концепции бухгатерского учета в рыночной экономике России (1997 т-), Закона о бухгатерском учете и последующей нормативной базы по бухгатерскому учету (1996-2007 гг), баланс все в большей степени приближается к методологии, основанной на принципах статики Так, в балансе учитываются только те активы, которые приносят экономические выгоды, Этот факт является признаком статики в динамическом балансе учитываются все имеющиеся и приобретенные активы, как составляющие капитала, независимо от того, находятся они непосредственно в цикле производства или не приносят доход Российская нормативная база по бухгатерскому учету предполагает широкое использование профессионального суждения, фактически применяет понятие справедливой стоимости, прямо не называя его, позволяет принимать за момент реализации только факт совершения операции и т д

Необходимость обеспечения сохранения собственного капитала и защиты интересов кредиторов при распределении прибыли закреплено в Федеральном законе от 26 12 1995 №208-ФЗ "Об акционерных обществах", в котором указано на возможность вып чаты дивидендов только из чистой прибыли отчетного периода

Несмотря на то, что на уровне закона понятие чистая прибыль не раскрывается, из логики и целей построения современного баланса, именно прирост капитала, или чистых активов, понимается как чистая прибыль для целей распределения между собственниками Такое понимание чистой прибыли согласуется с современными концепциями поддержания капитала

В той же мере, как это сделано в германском праве, четкая формулировка концепции поддержания капитала приводится и в других национальных системах бухгатерского учёта, к примеру, в йЛАР Ш, а также в международных стандартах бухгатерского учета При всём разнообразии, можно выделить следующие основные трактовки концепции поддержания капитала

г концепция поддержания финансового капитала (прибыль есть увеличение

номинальной суммы капитала в денежном выражении), V концепция поддержания покупательной способности капитала (прибыль есть увеличение инвестированной покупательной способности капитала, прибылью считается лишь то увеличение активов, которое превышает инфляцию),

> концепция поддержания физического капитала (прибыль есть увеличение производственной способности капитала),

> концепция поддержания уровня ожидаемой прибыли (прибыль есть превышение над доходом от возможного альтернативного вложения капитала, к примеру, на депозит в банк),

> концепция поддержания стоимости капитала во времени (прибыль есть превышение дисконтированной стоимости капитала за период над стоимостью капитала на начало периода)

В отечественном учете условие поддержания капитала при признании прибыли не присутствует в явной форме Концепция бухгатерского учета в рыночной экономике России не содержит положений, связанных с необходимостью поддержания капитала Однако ряд нормативных актов общеправового характера (Гражданский кодекс Российской Федерации, Федеральный закон от 26 12 1995 №208-ФЗ "Об акционерных обществах") содержит перечень ограничений, которые в совокупности можно признать реализацией механизма поддержания капитала.

Отечественная концепция поддержания собственного капитала напоминает финансовую концепцию Основное внимание в ней уделено не концептуальным вопросам признания прибыли и поддержания собственного капитала, а правовым вопросам ограничения внесенного акционерами капитала и нормативных резервов, подлежащих сохранению в соответствии с законом Поэтому она может быть охарактеризована как самостоятельная концепция

Отсутствие дожного внимания, а порой и игнорирование общепринятых положений, связанных с поддержанием капитала, во многом явилось причиной того, что в ходе рыночных реформ происходило повсеместное вымывание оборотного капитала и существенные деформации в оценке основного капитала, ведущие к утрате производственного потенциала российских организаций

В то же время, механизм отечественной концепции поддержания капитала базируется на понятии чистых активов, и трактовку прибыли как прироста чистых активов целесообразно использовать в целях дальнейшего анализа

2. Система сопоставимых показателей для анализа распределения прибыли в акционерном обществе

Статическое понимание баланса требует построения системы анализа распределения прибыли, позволяющей делать вывод о том, удовлетворены ли интересы и требования различных групп, участвующих в бизнесе, связанном с данным предприятием требования акционеров, кредиторов, менеджеров и третьих лиц

В качестве концептуальной основы для построения такой системы анализа нами была выбрана так называемая просвещённая теория заинтересованных сторон Согласно данной теории, менеджмент компании принимает решения с учетом интересов всех заинтересованных сторон в организации, но, при этом, догосрочная цель роста стоимости компании является определяющей

Моделируя компанию согласно данной теории, мы получаем некоторую идеальную корпорацию, в которой путем распределения прибыли решается первостепенная задача удовлетворения требований акционеров с учетом того, что интересы кредиторов и третьих лиц будут защищены, а решение о распределении является прогнозируемым, в соответствии с догосрочными программами компании, и направлено на увеличение стоимости компании Соответственно, анализ распределения прибыли базируется на том, насколько близко анализируемая компания соответствует описанному идеалу

Акционеры в такой моделируемой компании не являются особыми заинтересованными лицами, имеющими привилегии над другими Каждый участник здесь получает выгоду исходя из собственного вклада, умноженного на оговоренный внутренними соглашениями или рынком процент наращения

Теория заинтересованных сторон, скорректированная на догосрочную цель роста стоимости компании, позволяет найти довольно простое решение в задаче по определению оптимальной величины дивидендов Нет причин для необоснованно высоких или необоснованно низких выплат акционерам Величина дивидендов определяется путем умножения величины предоставленного на процент доходности, требуемой рынком по акциям компании Полученная величина дожна быть ограничена приростом чистых активов за отчетный период и может быть скорректирована с учетом догосрочной политики по выплате дивидендов, направленной на рост стоимости компании Кроме того, при принятии решения о выплате дивидендов дожен быть принят во внимание и альтернативный способ получения доходов акционерами в виде роста цены акций компании

Классические теории выплаты дивидендов, ориентированные на рост стоимости компании, по своей сути определяют догосрочную политику дивидендов и могут быть использованы менеджментом для формирования догосрочных дивидендных претрамм Соответственно, использование классических моделей (модели выплаты дивидендов по остаточному принципу, модели частичной адаптации и др) предполагают проведение инвестиционного или эконометрического анализа

Текущее же решение по дивидендам требует поной информации о состоянии дел в компании, и основывается на таких показателях как целевая функция структуры капитала,

доступность и цена внешнего капитала, доля миноритариев, налоговые ставки и уровень инфляции, степень адекватности оценки рынком компании, возможности роста стоимости и тд Получение такой информации основывается на глубоком фундаментальном и финансовом анализе компании

Основные показатели, необходимые для проведения анализа, дожны концентрировать в себе наиболее важную информацию об ожиданиях акционеров и кредиторов по поводу распределения прибыли, об оценке компании рынком, об эффективности работы менеджмента компании Эти показатели позволяют получить ответ на следующие вопросы

> на какой дивидендный доход рассчитывают акционеры, предоставляя капитал,

> защищены ли кредиторы и третьи лица организации от риска того, что предоставленные ими ресурсы будут использованы на иные цели, чем те, которые оговаривались в договоре,

> насколько эффективно был использован капитал организации,

> насколько позитивно оценил рынок данную компанию,

> какую прогнозную оценку дают менеджеры компании дивидендным выплатам в соответствии с разработанной ими инвестиционной и дивидендной политикой

В соответствии с данными требованиями к информационному содержанию размера выплачиваемых дивидендов, анализ распределения начинается с расчета следующих финансовых показателей

о требуемый доход по акциям на начало периода, о прирост чистых активов организации за отчетный период, о изменение рыночной капитализации компании за год,

о прогнозные показатели дивидендов в соответствии с инвестиционной и дивидендной политикой компании

На рисунке 2 представлена концептуальная схема построения системы финансовых показателей для анализа распределения прибыли в акционерном обществе

Краткосрочный период

Догосрочный период

Теория максимизации стоимости компании (shareholders)

- финансовый анализ

- фундаментальный анализ

- инвестиционный анализ

- эконометрический анализ

Рисунок 2 Система показателей для анализа распределения прибыли в акционерном

обществе

3. Методы определения уровня дивидендных выплат

а) текущий уровень дивидендных выплат

В представленной работе, на основе современных методов и моделей, используемых в корпоративных финансах, рекомендованы агоритмы расчета показателей для анализа распределения прибыли, в рамках представленной выше системы

Для расчета требуемой доходности по акциям на начало периода предложено использовать формулу модели САРМ (Capital Asset Pricing Model, модель оценки финансовых активов, или модель Шарпа-Линтнера)

*** =*/+***_, (1) где Ятре6 - требуемая (ожидаемая) доходность по акциям компании, /^-доходность безрискового актива,

Ь - коэффициент бета, или показатель систематического риска для данного актива, Rem- премия за риск

С некоторыми оговорками и поправками, данная модель может быть использована и для оценки активов российских компаний

Для расчета требуемой доходности по акциям российской компании используются базовые показатели для развитой экономики с последующей корректировкой, учитывающей российскую специфику

В качестве безрисковой ставки на начало отчетного периода используется доходность к погашению догосрочных еврооблигаций российского правительства, которые номинированы в доларах США

Наиболее проблемно для российских условий рассчитать рыночную премию за риск Это связано с тем, что рынок России имеет короткую и изменчивую историю, и пока не существует базы данных для точного расчета данного показателя Именно поэтому, по рекомендациям ведущих аналитиков, рыночную премию за риск для развивающихся рынков капитала с политическим риском - России, Восточной Европы, Южной Америки -принимают равной 8,5% с последующей корректировкой на коэффициент бета, установленный для компаний - аналогов в США

Значения коэффициента бета, или показателя систематического риска компании, в том числе по отраслям, рассчитываются фирмами, специализирующимися на оценке Если расчеты производятся в рублях, делается корректировка на премию по рублевым

обязательствам по сравнению с доларовыми обязательствами, премия определяется на основании данных по трехмесячным депозитам в соответствующих валютах

Таким образом, на основе данных безрисковой ставки, рыночной премии за риск и коэффициента бета, по формуле (I) рассчитывается требуемая доходность по акциям компании

Требуемый (ожидаемый) доход по акциям определяется путём умножения требуемой (ожидаемой) доходности по акциям на величину вложенного в акции капитала Расчетным показателем предоставляемого акционерами капитала могут быть чистые активы организации на начало отчетного периода (конец предыдущего периода), раскрываемые в отчёте об изменениях капитала (рассчитываемые по данным бухгатерского баланса)

Изменение рыночной капитализации находится по рыночным данным цены акций на начало и конец периода, а также количества акций в обращении на начало и конец периода.

В таблицах 1-5 приведен агоритм принятия решения по выплате дивидендов для ОАО Газовый монополист

Таблица 1

ЦЕНА СОБСТВЕННОГО (АКЦИОНЕРНОГО) КАПИТАЛА ОАО ГАЗОВЫЙ МОНОПОЛИСТ В 2004 Г.

Наименование показателя Начало 2004 г.

Безрисковая процентная ставка (ставка по российским еврооблигациям серии Euro USD 2028) 7,42%

Рыночная премия за риск 8,5%

Коэффициент бета для газовой промышленности 0,72

Цена собственного капитала по доларовым обязательствам {Rf +b*Rem = 7,42% + 8,5% * 0,72 = 13,54 %) 13,54%

Премия по рублевым обязательствам (Премия по рублевым обязательствам рассчитана как разница в процентных ставках по рублевым и доларовым депозитам со сроком 3 месяца) 3,64%

Цена собственного капитала по рублевым обязательствам 17,18%

Из таблицы 1, требуемая доходность по акциям ОАО Газовый монополист составляет 17,18%

Таблица 2

ПРИРОСТ ЧИСТЫХ АКТИВОВ ОАО ГАЗОВЫЙ МОНОПОЛИСТ ЗА 2004 Г.

Наименование показателя 2004 г.

Чистые активы на начало 2004 г (мн руб ) (По данным Отчёта об изменениях капитала ОАО Газовый монополист за 2004 г) 1 707 211

Чистые активы на конец 2004 г (мн руб) (По данным Отчета об изменениях капитала ОАО Газовый монополист за 2004 г) 1 851 960

Прирост чистых активов за период (мн. руб ) 144 749

Таблица 3

ТРЕБУЕМЫЙ ДОХОД ПО АКЦИЯМ И ПРИРОСТ ЧИСТЫХ АКТИВОВ ОАО ГАЗОВЫЙ МОНОПОЛИСТ В 2004 Г.

Наименование показателя 2004 г.

Чистые активы на начало 2004 г (мн руб) 1 707 211

Цена собственного капитала по рублевым обязательствам 17,18%

Требуемый доход по акциям (мн руб) 293 299

Прирост чистых активов за период (мн руб) 144 749

Из таблицы 3 видно, что требуемая доходность по акциям не обеспечена приростом чистых активов (требуемый доход по акциям больше прироста чистых активов за период) Однако компания является монополистом на сырьевом рынке, и цена акций за год поднялась на 102%, оправдывая ожидания акционеров с большой премией (табл 4)

Таблица 4

РЫНОЧНАЯ СТОИМОСТЬ СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ОАО ГАЗОВЫЙ МОНОПОЛИСТ В 2004 Г.

Наименование показателя Начало 2004 Конец 2004

Количество акций (мн штук) 23 689 23 689

Цена акций на начало года (руб ) 37,94 76,78

Рыночная стоимость собственного капитала (мн руб ) 898 760 1 818 841

Изменение рыночной стоимости собственного капитала (мн руб) 920 081

В таблице 5 приведено решение о выплате дивидендов в ОАО Газовый монополист

Таблица 5

ПРИНЯТИЕ РЕШЕНИЯ О ВЫПЛАТЕ ДИВИДЕНДОВ ОАО ГАЗОВЫЙ МОНОПОЛИСТ ЗА 2004 Г

Наименование показателя 2004 г.

Прирост чистых активов за период (мн руб ) 144 749

Требуемый доход по акциям (мн руб) 293 299

Изменение рыночной стоимости собственного капитала (мн руб ) 920 081

Возможное решение о выплате дивидендов (мн руб) ЧНе выплачивать ЧВыплачивать в рамках реализуемой догосрочной программы выплаты дивидендов

б) догосрочный, целевой уровень дивидендных выплат

Прогнозные показатели размера выплачиваемых дивидендов рассчитывают исходя из разработанной менеджментом компании инвестиционной или дивидендной политики

Если фирма имеет хорошие инвестиционные возможности и, при этом, придерживается мировоззренческой точки зрения, выработанной школой сторонников Милера и Модильяни, связанной с тем, что дивиденды не влияют на стоимость компании, то в этом случае прогнозное значение дивидендов рассчитывается по остаточному принципу На первое место в этом случае ставится инвестиционный анализ проектов, анализ структуры капитала для реализации проекта И лишь в последнюю очередь, по остаточному принципу, рассматривается возможность выплаты дивидендов в рамках принятой структуры капитала

Таким образом, в данном случае принятие решения по дивидендам связано с принятием решения инвестиционного (выбор проекта) и финансового (выбор структуры капитала) Анализ сводится к расчёту будущих дисконтированных потоков по проекту, чистой приведенной стоимости проекта, внутренней нормы доходности и срока окупаемости проекта

Если менеджмент компании придает приоритетное значение выплате дивидендов акционерам, т е по своей сути является последователем школы Линтнера и Гордона, то в этом случае одной из приоритетных задачи менеджмента выступает непрерывный анализ показателя прибыли с целью сглаживания его значений за длительный промежуток времени Если динамика прибыли компании является плавной, поступательной вверх, без

резких спадов и подъемов, то это выступает гарантом стабильности компании в глазах инвестора, подтверждает последовательность действий менеджмента на протяжении многих лет, и главное, говорит о предсказуемости показателей успешности компании в будущем

Для таких компаний характерно тщательное планирование дивидендных выплат На первом этапе планирования сопоставляются коэффициенты выплаты дивидендов с нормативными значениями, например, с аналогичными коэффициентами для компаний-конкурентов или средними по отрасли и определяется целевой, желаемый уровень дивидендов Далее сравнивается величина дивидендов за прошлые периоды с желаемым уровнем будущих дивидендов и определяется отклонение Записывается уравнение зависимости дивидендов текущего периода от дивидендов предыдущего периода и скорректированной величины отклонения Наконец, строится регрессия зависимости дивидендов текущего периода от текущего дохода и дивидендов предыдущего периода По построенной регрессии определяется направление корректировки курса, необходимого для целевых показателей

В работе представлен регрессионный анализ, исследующий зависимость коэффициента выплаты дивидендов от прибыли на акцию и коэффициентов выплаты дивидендов предыдущих периодов

Таким образом, сопоставление приведенных показателей - требуемого дохода по акциям, прироста чистых активов, роста капитализации компании и догосрочного планируемого уровня дивидендных выплат - на наш взгляд, является необходимым элементом анализа распределения прибыли в акционерном обществе Однако, не достаточным

4 Факторы, определяющие выбор дивидендной политики

В работе подчеркивается, что принятие решения о распределении прибыли является очень сложным, так как предполагает учет очень большого числа факторов

Тем не менее, из этого большого количества факторов можно выделить некоторые факторы, влияние которые на результат принятия решения является уже доказанным К этим факторам относится следующее цена заемного капитала в сравнении с ценой нераспределенной прибыли, сроки появления инвестиционных возможностей, ликвидность, кредитоспособность, инфляция, установленные законом ограничения, ограничения в договорах о кредитах, предпочтение акционеров, контроль со стороны акционеров

Наиболее глубокое построение анализа предполагает, что менеджмент может выделить уникальные факторы, которые свойственны только данной компании, и включить их в анализ распределения прибыли

Ещё один круг проблем, затронутых в работе, связан с анализом более сложных параметров, которые не поддаются измерению Речь идет о многих качественных (,психологических; поведенческих) факторах, которые трудно моделировать, но необходимо учитывать при принятии решения о распределении прибыли

Спрос на акции компании зависит от предпочтений инвестора и его склонности к риску Инвестор, в зависимости от своих предпочтений, может предъявлять спрос как на акции, по которым дивиденды выплачиваются, так и на акции, по которым можно заработать лишь от прироста капитала

Рациональные менеджеры компаний, стремящиеся привлечь в компанию допонительный капитал, как правило, реагируют на изменения в предпочтениях инвесторов, выплачивая дивиденды в периоды повышенного спроса на акции компаний, по которым выплачиваются дивиденды В периоды спада спроса на акции компаний, по которым выплачиваются дивиденды, менеджмент компаний снижает дивидендные выплаты

Таким образом, для ценных бумаг в компании может существовать маркетинговая программа, позволяющая своевременно реагировать на изменения в спросе на дивиденды и акции компании

Именно такой реакцией на рыночные факторы можно объяснить тот факт, что, несмотря на последовательность менеджмента компаний в формировании и реализации дивидендных политик, статистические данные свидетельствуют о том, что за последние 40 лет выплаты дивидендов изменялись значительно (рис 3)

5. Фундаментальный анализ как необходимый аналитический элемент в процессе принятия решения по дивидендам

Особое место в работе было уделено такому фундаментальному показателю, как стоимость компании, которая, в свою очередь, связана с пониманием справедливой цены акций компании на рынке Существенное отличие текущих котировок акций от их справедливой цены акций может давать сигналы инвесторам о покупке или продаже акций Менеджмент компании дожен учитывать эти факторы для выработки решений о дивидендах

В работе приведены элементы фундаментального анализа, связанного с определением стоимости компании

Результат расчета стоимости компании показал, что акции рассматриваемой компании являются существенно недооценёнными на рынке Этот факт во многих случаях склоняет совет директоров к тому, чтобы не выплачивать дивиденды, так как по своей сути, акции дожны быть привлекательны для инвесторов, в частности, для спекулятивной покупки Однако, на наш взгляд, перспектива значительного роста цены акций компании может быть объяснением низких дивидендных выплат, но никак не поного отказа от выплаты дивидендов Дивиденды являются одним из немногих инструментов, с помощью которых менеджмент компании даёт сигналы рынку о том, что в компании дела обстоят хорошо

В заключении следует отметить, что новейшие эмпирические исследования указывают на то, что выплата дивидендов является базой для последующего роста прибыли компании С 1995 г до 2006 г коэффициент выплаты дивидендов в Соединенных Штатах был на самом низком уровне за всю историю наблюдений, показывая беспрецедентное падение за период с конца 1999 до середины 2001 г (рис 3)

С другой стороны, коэффициенты капитализации прибыли (доля прибыли, не распределяемая по дивидендам) в последнее время находится на самом высоком уровне

Коэффициент выплаты дивидендов, 1941-2006

41 46 51 56 61 66 71 76 81 86 91 96 01 06 годы

Рисунок 3. Коэффициент выплаты дивидендов крупнейших корпораций США

(по индексу в&Р 500)

Некоторые рыночные исследователи предсказывают исключительно договременный рост показателей прибыли, указывая причину этому, среди прочих факторов, низкие дивидендные выплаты в настоящем Свои выводы они связывают с тем, что альтернативой выплаты дивидендов в компании выступают инвестиционные

программы и расширение бизнеса Основанием для такой точки зрения является то, что мир представляет собой совершенный рынок капитала, инвестиционные проекты реальны и эффективны

Новейшие же эмпирические исследования, в частности результаты Роберта Арнотта и Клиффорда Аснесса, указывают на устойчивую связь между коэффициентом выплаты дивидендов и последующим 10-летним ростом прибыли

На наш взгляд, существуют две гипотезы в теории корпоративных финансов, которые могут объяснить существование устойчивой связи между выплатой дивидендов и последующим ростом прибыли

Во-первых, высокий коэффициент выплаты дивидендов свидетельствует о менеджерской уверенности в стабильности и росте будущих доходов компании

Во-вторых, связь между дивидендами и последующим ростом прибыли согласуется с тем, что компании выплачивают дивиденды из-за желания менеджеров построить бизнес-империю Нет ничего бесчестного в их поведении противоположная мягкая случайная политика сохранения доходов может положить конец желанию строить империю путем создания скрытых запасов и резервов, прожигающих дыру в корпоративном кармане Наоборот, финансирование через выпуск акций и выплаты существенных дивидендов позволяют оценивать действия менеджмента, снижают конфликты интересов

Итак, в работе доказана необходимость проведения последовательной дивидендной политики, нацеленной на конкретный догосрочный целевой уровень выплат Такая политика предполагает выравнивание показателей прибыли и текущих дивидендных выплат Выравнивание показателей делает дивидендную политику компании понятной и предсказуемой для инвестора, и, тем самым, придает ему уверенность в стабильности и надежности компании, а, значит, в сохранении и приумножении собственного капитала.

Публикации*

1 Булавко Л В Расчет оптимальной величины дивидендов с использованием классических моделей теории финансов // Татуровские чтения, 2006 - 0,5 п л

2 Булавко Л В Анализ распределения прибыли с использованием модели оценки доходности активов //Аудиторский вестник, №10,2006-0,3 п л

3 Булавко Л В Принятие решения по дивидендам краткосрочный и догосрочный аспекты // Аудит и финансовый анализ, №4,2006 - 1 п л

4 Булавко Л В Субординированные кредиты // Ломоносов-2004 -0,2пл

Напечатано с готового оригинал-макета

Издательство ООО "МАКС Пресс" Лицензия ИДИ 00510 от 01 12 99 г Подписано к печати 14 09 2007 г Формат 60x90 1/16 Успечл 1,5 Тираж 100 экз Заказ 435 Тел 939-3890 Тел/Факс 939-3891 119992, ГСП-2, Москва, Ленинские горы, МГУ им МВ Ломоносова, 2-й учебный корпус, 627 к

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Булавко, Людмила Васильевна

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. КОНЦЕПТУАЛЬНЫЕ ОСНОВЫ УЧЁТА И АНАЛИЗА РАСПРЕДЕЛЕНИЯ ПРИБЫЛИ В АКЦИОНЕРНОМ ОБЩЕСТВЕ.

1.1. Система континентального права. Концепции прибыли и распределение прибыли в континентальной модели учёта.

1.1.1. Категория прибыли и распределение прибыли в статической трактовке баланса.

1.1.2. Категория прибыли и распределение прибыли в динамической трактовке баланса.

1.1.3. Категория прибыли и распределение прибыли в современном европейском корпоративном законодательстве.

1.1.4. Категория прибыли в русской школе бухгатерского учёта.

1.1.5. Категория прибыли в конфиденциальном бухгатерском учёте.

1.2. Система общего права. Концепции прибыли и распределение прибыли в англосаксонской модели учёта.

1.2.1. Прибыль как показатель эффективности.

1.2.2. Прибыль как основа прогнозирования.

1.2.3. Прибыль как база для принятия управленческих решений.

1.2.4. Прибыль как показатель для принятия инвестиционных решений.

1.3. Теория заинтересованных лиц и теория максимизации рыночной стоимости компании.

ГЛАВА 2. УЧЁТ И АНАЛИЗ РАСПРЕДЕЛЕНИЯ ПРИБЫЛИ В АКЦИОНЕРНОМ ОБЩЕСТВЕ.

2.1. Бухгатерские и правовые аспекты распределения чистой прибыли в акционерном обществе.

2.2. Отражение распределяемой прибыли в финансовой отчётности, составляемой по международным стандартам.

2.3. Современные подходы к анализу распределения прибыли в акционерном обществе

2.3.1. Анализ распределения прибыли с использованием модели САРМ.

2.3.2. Анализ распределения прибыли с использованием классических моделей.

2.3.2.1. Модель выплаты дивидендов по остаточному принципу.

2.3.2.2. Модель частичной адаптации.

2.3.2.3. Модель выплаты стабильных дивидендов.

ГЛАВА 3. ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА И СТОИМОСТЬ КОМПАНИИ.

3.1. Дивидендная политика в традиционной (неоклассической) теории финансов.

3.2. Дивидендная политика в теории поведенческих финансов.

3.3. Новейшие эмпирические исследования дивидендной политики.

3.5. Факторы, определяющие оптимальную дивидендную политику.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Анализ распределения прибыли в акционерном обществе"

Актуальность темы исследования. В условиях асимметрии информации публичная отчётность не может рассматриваться как единственный источник получения достоверных сведений о состоянии дел в компании. Важная конфиденциальная информация, способная оказывать влияние, в том числе, и на курс акций компании, как правило, остаётся недоступной для внешних пользователей. Поэтому аналитики, инвесторы и кредиторы, при принятии решения об инвестировании или кредитовании, всё чаще обращаются к анализу таких решений менеджмента, как существенность и регулярность выплат дивидендов, инвестиционные проекты, осуществлённые компанией, кредитная история компании и т.д. Объявление дивидендов или запуск нового инвестиционного проекта являются важными информационными сигналами рынку о реальном состоянии дел в организации и могут свидетельствовать о том, что финансовое положение фирмы находится под контролем. Соответственно, повышается значимость аналитических процедур, с помощью которых инвесторы способны правильно оценить решения менеджмента, в том числе в вопросах о распределении прибыли.

Менеджмент компаний также нуждается в аналитическом инструментарии, связанном с разработкой дивидендной и инвестиционной политики, направленной на рост стоимости компании и решение агентского конфликта. Ведение бизнеса в условиях ограниченности ресурсов требует очень взвешенного подхода к принятию решения об оптимальном соотношении нераспределенной прибыли, как относительно дешевом источнике внутреннего финансирования, и размером выплачиваемых дивидендов, влияющим на объемы внешнего финансирования. В последние годы российские компании всё чаще обращаются к такому источнику внешнего финансирования, как эмиссия новых акций, то есть предпочитают приобретать постоянный капитал, не требующий возврата и не предполагающий постоянных финансовых выплат. В 1996 г. ОАО Газпром открыл в России так называемую эру IPO (Initial Public

Offering), публичного размещения акций. Вслед за Газпромом к широкому привлечению финансовых средств в организацию через первичное размещение и обращение эмиссионных ценных бумаг, прежде всего акций, обратились такие известные российские компании, как Лукойл, АФК Система, ТНК-ВР, IBS Group, Вимм-Биль-Данн, Вымпеком, Перекрёсток, СТС, Новатэк, Сбербанк и другие. В 2006 году компания Роснефть, путём первичного размещения акций, привлекла на открытом рынке 10,7 милиардов доларов.

Западный опыт ведения бизнеса показывает, что рынок, как правило, негативно реагирует на выпуск компанией новых обыкновенных акций, что может выражаться в падении цен на акции компании после объявления об эмиссии. Однако, недооценённость многих российских компаний, в сочетании с ростом цен на нефть, способствует сохранению повышенного интереса крупных инвесторов к акциям российских эмитентов. Западные инвесторы активно занимаются поисками объектов инвестирования в России, их интересы уже выходят за рамки сырьевого сектора, то есть поле для инвестирования остается широким. Привлечение компаниями финансовых ресурсов в больших объёмах накладывает на топ-менеджмент допонительную ответственность, связанную с необходимостью обеспечения роста стоимости компании и оправдания ожиданий акционеров по выплате дивидендов. Стремительное увеличение числа акционеров компании, а также различия в их требованиях и предпочтениях по получению дохода на капитал, ещё более усложняют решение задачи о наиболее оптимальном распределении прибыли.

Наконец, существует чисто научный интерес к исследуемой теме анализа распределения прибыли. Вопрос о распределения прибыли в акционерном обществе, в частности дивидендная политика, входит в первую десятку нерешённых проблем теории финансов, вместе с вопросами стратегического планирования, оценки риска проектов, взаимосвязи доходности акций и размера компаний, оптимальной структуры капитала и т.д. Кроме того, в теории бухгатерского учёта также существуют различные трактовки феномена прибыли и её распределения, разрабатываются подходы к её отражению в отчётности таким образом, чтобы защитить не только интересы акционеров, но и интересы кредиторов, в первую очередь, интересы третьих лиц от возможной недобросовестной деятельности администрации.

Таким образом, вопрос об анализе распределения прибыли в акционерном обществе является актуальным и чрезвычайно интересным для инвесторов, менеджеров и научных исследователей с точки зрения его влияния на стоимость компании, возможности дальнейшего финансирования, сглаживания агентского конфликта и удовлетворения требований различных групп интересов.

Целью предлагаемой работы является разработка научно обоснованных аналитических подходов, обеспечивающих наиболее рациональное распределение прибыли в акционерном обществе, которое бы способствовало росту рыночной стоимости компании и сглаживанию лагентского конфликта.

В соответствии с поставленной целью, в ходе написания работы были поставлены следующие задачи:

1) проанализировать трактовку прибыли и её распределения в различных концепциях бухгатерского учёта; сформулировать и выявить сущность российской концепции сохранения капитала;

2) разработать системный подход к анализу распределения прибыли, который бы соответствовал новейшим направлениям исследований в теории финансов и теории бухгатерского учёта;

3) разработать практические методы формирования догосрочных дивидендных программ на основе классических теорий дивидендов;

4) выделить факторы, которые дожны учитываться при разработке дивидендной политики компании;

5) предложить практические методы анализа распределения прибыли, позволяющие учесть выделенные факторы.

Предметом исследования являются теоретические и методологические подходы к построению системы анализа распределения прибыли в акционерном обществе.

Объектом исследования являются учения и теории, раскрывающие сущность и методологию учета и анализа распределения прибыли в акционерном обществе, а также финансово-хозяйственная деятельность компаний, управляемых профессиональным менеджментом.

Теоретическую и методологическую основу исследования составляют фундаментальные положения современной теории финансов, истории и теории бухгатерского учёта, права, неоинституциональной экономической теории и теории финансовых рынков. Вопросы распределения прибыли в акционерном обществе рассматриваются в работах многих современных теоретиков российского бухгатерского учёта. Крупными исследователями в этой области являются A.C. Бакаев, П.С. Безруких, И.А. Емельянов, В.В. Ковалев, Н.П. Кондраков, М.И. Кутер, O.E. Николаева, В.Д. Новодворский, В.Ф. Палий, Я.В. Соколов, Е.В. Старовойтова, В.П. Суйц, А.Н. Хорин, А.Д. Шеремет, Т.В. Шишкова, JI.3. Шнейдман и др.

Среди зарубежных исследователей феномена прибыли и её распределения особо следует выделить таких теоретиков, как Э. Хендриксен (Е. Hendriksen), M. Ван Бреда (М. Van Breda), Ф. Обербринкманн (Fr. Oberbrinkman), Ж. Ришар. Дивидендную политику корпораций анализируют ведущие западные учёные в области корпоративных финансов -Р. Арнотт (Robert D.Arnott), К. Аснесс (Clifford S. Asness), П. Бернстайн (Peter L. Berntein), Ф. Блэк (Fisher Black), M. Дезай (Mihir A. Desai), M. Лейбовиц (Martin Leibowitz), Дж. Сигел (Jeremy Siegel), Ф. Фолей (С. Fritz Foley), Дж. Хайнес (James R. Hies Jr.) и др.

В работе использован системный подход, основанный на поиске новых подходов к исследованию феномена прибыли и её распределения в акционерном обществе, а также на глубоком анализе уже существующих методов исследования по данной проблеме. Количественные параметры, представленные в работе, были получены с использованием методов эконометрического анализа, финансовой математики и теории корпоративных финансов.

Научная новизна работы заключается в разработке современного подхода к анализу распределения прибыли в акционерном обществе, основанного на теории заинтересованных сторон и теории максимизации стоимости компании. В процессе исследования по данной проблеме были получены следующие результаты, которые выносятся на защиту:

1) Систематизированы основные подходы к феномену прибыли и её распределения в различных концепциях бухгатерского учёта. Представлено обоснование реализации механизма поддержания капитала в российском учёте.

2) Разработана система сопоставимых показателей, позволяющая анализировать распределение прибыли на предмет справедливого соблюдения интересов всех заинтересованных сторон, при догосрочной цели роста стоимости компании.

3) Предложены аналитические методы определения догосрочного уровня дивидендных выплат и текущего, ладаптированного, размера выплачиваемых дивидендов.

4) Выделены факторы, которые необходимо учитывать при принятии решения о распределении прибыли. Предложены способы учёта качественных факторов при разработке маркетинговых, инвестиционных и дивидендных программ компании.

5) Предложены аналитические методы, включающие элементы финансового и фундаментального анализа, которые позволяют дать адекватную оценку распределения прибыли в акционерном обществе.

Основным итогом работы является разработка подхода к расчёту оптимальной величины дивидендов путём сравнения показателей прироста чистых активов, требуемого дохода по акциям, а также прогнозного показателя выплаты дивидендов согласно инвестиционной или дивидендной политики компании.

Практическая значимость диссертации состоит в том, что основные выводы и полученные результаты ориентированы на использование в процессе принятия решений в акционерных обществах, а также могут применяться аналитиками, аудиторами и оценщиками при анализе деятельности предприятий. Кроме того, отдельные положения диссертации могут использоваться и в учебном процессе по программам, связанным с теорией финансов и теорией бухгатерского учёта.

Апробация результатов исследования. Результаты диссертационной работы внедрены в практику аналитического отдела производственной компании ОАО Струнинская мануфактура и отдела консатинга ООО Международный консатинг и аудит.

Публикации. Основные положения диссертационной работы опубликованы в следующих статьях:

1. Булавко Л.В. Анализ распределения прибыли с использованием модели оценки доходности активов // Аудиторский вестник, №10, 2006

2. Булавко Л.В. Принятие решения по дивидендам: краткосрочный и догосрочный аспекты // Аудит и финансовый анализ, №4, 2006

3. Булавко Л.В. Расчёт оптимальной величины дивидендов с использованием классических моделей теории финансов // Татуровские чтения, 2006

4. Булавко Л.В. Субординированные кредиты // Ломоносов-2004

Диссертация: заключение по теме "Бухгатерский учет, статистика", Булавко, Людмила Васильевна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Таким образом, представленная работа, исследующая вопросы анализа распределения прибыли в акционерном обществе, затрагивает ряд актуальных проблем как в области бухгатерского учёта и права, так и в области корпоративных финансов, институциональной экономики, экономической истории и эконометрики, тем самым, акцентируя внимание на возможности различных подходов к решению поставленных задач:

1) Анализ распределения прибыли в акционерном обществе начинается с изучения тех законодательных ограничений, которые существуют в стране на распределение прибыли, в частности, на выплату дивидендов.

Именно поэтому в первой главе представлены теоретические доказательства того, почему такие ограничения существуют.

В работе показано, что в настоящее время выделяется две системы права - система континентального права и система общего права. В России законодательно закреплены нормы континентального права. Однако, в реальности российский бизнес часто живёт по нормам общего права.

Для того чтобы выживать в сложных условиях рынка, бизнес дожен быть эффективным. В экономике права следование принципу эффективности приписывается в первую очередь системе общего права, то есть системе, в которой право в виде прецедентов (предшествующих решению по аналогичным делам) творится самими судами. В ней складывается своеобразный рынок прецедентов, обеспечивающий их естественный отбор, - неэффективные прецеденты рано или поздно вытесняются эффективными.

Именно поэтому можно объяснить тот факт, что финансовые менеджеры и советы директоров компаний в России, при выработке подходов к распределению прибыли в корпорациях, учитывают опыт принятия аналогичных решения в англосаксонской системе, в частности, по вопросу оптимальной дивидендной политики или капитальным решениям.

2) Анализ распределения прибыли в акционерном обществе предполагает, прежде всего, расчёт ключевых показателей, с помощью которых можно оценить степень соблюдения интересов всех сторон при распределении прибыли - кредиторов и третьих лиц, акционеров, менеджмента компании и потенциальных инвесторов.

В работе подчёркивается особая роль выделения в анализе краткосрочного и догосрочного периода. Прогнозные показатели прибыли и дивидендов являются основными целевыми показателями при проведении анализа; расчёт этих показателей предполагает проведение инвестиционного и эконометрического анализа.

Текущее решение по распределению прибыли требует поной информации о состоянии дел в компании и основывается на таких показателях, как целевая структура капитала, доступность и цена внешнего капитала, доля миноритариев, налоговые ставки и уровень инфляции, степень адекватности оценки рынком компании, возможности роста стоимости и т.д. Получение такой информации основывается на глубоком фундаментальном и финансовом анализе компании.

В работе подчёркивается, что дивидендная политика - главная составляющая распределения прибыли - дожна рассматриваться в свете общей финансовой задачи компании, которая заключается в максимизации богатства акционеров.

3) Существуют две точки зрения по поводу влияния дивидендов на стоимость компании: теория отсутствия значимости дивидендов и теория значимости дивидендов.

Главными представителями теории отсутствия значимости дивидендов (теории иррелевантности дивидендов) являются Модильяни и Милер. По их мнению, величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров. Теория Милера-Модильяни лежит в основе модели выплаты дивидендов по остаточному принципу, в которой главные решения связываются с инвестициями и структурой капитала. Расчёт величины дивидендов производится по остаточному принципу.

Аргументы в пользу значимости дивидендов для стоимости компании взяты из практики и подтверждаются длительной историей успешных корпораций. Представителями этого подхода к дивидендной политике являются Гордон и Линтнер, которые утверждали, что компаниям следует устанавливать высокий удельный вес дивидендных выплат в прибыли и предлагать высокую дивидендную доходность с тем, чтобы максимизировать стоимость компании. Реализация идей Линтнера воплощена в модели частичной адаптации, которая предполагает проведение расчёта как целевого, догосрочного, так и текущего, ладаптированного, уровня дивидендных выплат.

В диссертационной работе подчёркивается значимость дивидендных выплат. Существует четыре основных аргумента для такой точки зрения: информационное содержание дивидендов, предпочтение инвесторами текущего дохода, качество дохода, полученного в форме дивиденда, а также колебания рыночной стоимости, которые не связаны с эффективностью деятельности компании.

4) Чтобы объявить дивиденд, необходимо иметь достаточную текущую прибыль для его покрытия. Но для выплаты дивиденда необходимы наличные денежные средства. Следовательно, при принятии решения по дивидендной политике необходимо учитывать ликвидность, а также возможности по получению кредитов или займов. Если такие возможности есть, то можно более гибко рассматривать ликвидность. Но и в этом случае возникают трудности с решением о том, что лучше: реинвестировать средства или получать их в виде кредитов и займов извне.

Как правило, европейские и российские банки запрещают или ограничивают выплаты дивидендов из средств, полученных по договору кредита или займа. Такие ограничения связаны с особенностью континентальной системы права, в которой провозглашаются прерогатива сохранения имущества и защиты прав кредиторов.

5) Если нераспределенная прибыль уменьшается из-за высокого уровня дивидендных выплат, то может возникнуть необходимость в последующем получении допонительного собственного капитала. Это может привести к размыванию контроля над компанией со стороны акционеров.

6) Фирмы, всегда имеющие стабильные дивидендные потоки, обычно выше котируются на рынке, чем фирмы с менее стабильными потоками.

7) Дивиденды могут выплачиваться в форме допонительных акций, а не денежных средств, особенно когда имеются проблемы с ликвидностью. Дробление акций (также называемое льготными выпусками) - это то же самое, что и выплата дивидендов акциями, но обычно оно производится в допонение к выплате дивидендов в денежной форме.

8) В основе всех современных исследований влияния дивидендной политики на стоимость компании находится так называемая проблема агентских отношений, связанная с конфликтом интересов собственников фирмы и ее менеджерами. Менеджеры в современных корпорациях выступают в роли агентов, испоняющих поручения собственников [72, с.319-339, 63, с. 288-307, 64, с 301-325].

Классическая проблема несовпадения интересов собственников и управленцев (агентский конфликт) в акционерном обществе обусловлена тем, что именно в такой организации права управления отделены от права владения, а также от права на капитальную стоимость фирмы [5]. Наличие положительных издержек контроля над поведением менеджеров обусловливает возможность оппортунистического поведения с их стороны, связанного с отклонением от стратегии максимизации прибыли в пользу стратегии максимизации личного благосостояния, повышения статуса и др.

В вопросах, связанных с инвестиционной, производственной и стратегической политикой менеджеры часто стремятся к расширению собственного влияния, а не к получению экономического эффекта. Примерами могут выступать сдеки по недружественным слияниям и поглощениям.

Агентский конфликт может быть также связан с несовпадением интересов акционеров и кредиторов фирмы, а также с асимметричностью информации, связанной с тем, что акционеры больше осведомлены о состоянии дел в компании, чем кредиторы.

Одним из способов снятия лагентского конфликта является постановка в качестве приоритетной цели максимизация рыночной стоимости компании. В этом случае распределение ресурсов в фирме может происходить рационально, т.к. задействуются естественным образом рыночные механизмы попонения ресурсов.

9) Согласно поведенческой теории финансов, когда финансовые рынки не являются эффективными, фирмы могут использовать дивидендную политику для того, чтобы стимулировать спрос на свои акции. Дивиденды, подобно капитальной структуре, могут стать частью маркетинговой программы для ценных бумаг фирмы.

10) Вопросы распределения прибыли в акционерном обществе, в частности, дивидендная политика, входят в десятку нерешённых проблем финансового менеджмента. Тем самым, допускается возможность творческого подхода к их решению.

Итак, несмотря на то, что многие учёные в области финансов настаивают на том, что дивидендная политика компаний совершенно не имеет значения, на наш взгляд, нельзя сбрасывать со счетов вторую точку зрения - дивидендная политика влияет, и, более того, определяет курс акций на рынке. Именно поэтому менеджмент компании дожен стремиться к оптимальной величине дивидендных выплат, выбирая для оптимизации свой, уникальный метод, соответствующий специфике компании, её миссии и стратегии, а также особому подходу менеджмента компании к ведению бизнеса.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Булавко, Людмила Васильевна, Москва

1. Гражданской кодекс Российской Федерации. - Москва: Омега-J1. 2006

2. Налоговый кодекс Российской Федерации. Москва: Омега-JI, 2006

3. Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. №208-ФЗ Об акционерных обществах

4. Федеральный закон от 26 октября 2002 г. №127-ФЗ О несостоятельности и банкротстве

5. Федеральный закон от 21 ноября 1996 г. №129-ФЗ О бухгатерском учете

6. Концепция бухгатерского учёта в рыночной экономике России (одобрена Методологическим советом по бухгатерскому учёту при Минфине РФ и Президентским советом Института профессиональных бухгатеров 29 декабря 1997 г.)

7. Приказ Минфина РФ от 9 декабря 1998 г. №60н Об утверждении Положения по бухгатерскому учету Учётная политика организации ПБУ 1/98

8. Приказ Минфина РФ от 9 июня 2001 г. №44н Об утверждении Положения по бухгатерскому учёту Учёт материально-производственных запасов ПБУ 5/01

9. Приказ Минфина РФ от 30 марта 2001 г. №26н Об утверждении Положения по бухгатерскому учёту Учёт основных средств ПБУ 6/01

10. Приказ Минфина РФ от 10 декабря 2002 г. №126н Об утверждении Положения по бухгатерскому учёту Учёт финансовых вложений ПБУ 19/2

11. Баканов М.И., Мельник М.В., Шеремет А.Д. Теория экономического анализа: Учебник. / Под ред. М.И. Баканова. 5-е изд., перераб. и доп. -М.: Финансы и статистика, 2005. - 536 е.: ил.

12. Бригхем Ю., Гапенски JI. Финансовый менеджмент: полный курс: В 2-х т. / Пер. с англ. под ред. В.В. Ковалёва. СПб.: Экономическая школа, 2001

13. Бухгатерский учёт: Учебник / A.C. Бакаев, П.С. Безруких, Н.Д. Врублевский и др.; Под ред. П.С. Безруких. 4-е изд., перераб. и доп. - М.: Бухгатерский учёт, 2002. - 719 с.

14. Ведомости, №71 (1598), 2006

15. Вейцман Н.Р. Анализ хозяйственной деятельности. М.: Госполитиздат, 1943

16. Вейцман Н.Р. Счётный анализ. М.: Союзоргучёт, 1924

17. Гитман JI. Дж., Джонк М.Д. Основы инвестирования. Пер. с англ. М.: Дело, 1999

18. Гражданское право: В 2 т.: Учебник. / Отв. ред. проф. Е.А. Суханов. 2-е изд., перераб. и доп. - М.: Вотер Клувер, 2004

19. Дамодаран Асват. Инвестиционная оценка: Инструменты и методы оценки любых активов. Пер. с англ. 2-е изд., исправл. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2005

20. Дж. К. Ван Хорн. Основы управления финансами. М.: Финансы и статистика, 1996

21. Дипиаза С. (младший), Эккз Р. Будущее корпоративной отчётности.

22. Доугерти К. Введение в эконометрику: Пер. с англ. М.: ИНФРА-М, 2001

23. Йориссен Энн, Бриттон Энн, Александер Дэвид. Международные стандарты финансовой отчетности.

24. Кипарисов H.A. Теория бухгатерского учёта. М., Госпланиздат, 1990

25. Ковалёв В.В., Финансовый анализ. Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчётности. Издание второе, переработанное и допоненное. М.:Финансы и статистика, 1998.

26. Кондраков Н.П. Бухгатерский учёт: Учебное пособие. 4-е изд., перераб. и доп. - М.: ИНФРА-М, 2001

27. Коуз Р. Фирма, рынок и право. М.: Дело, 1993

28. Коупленд Т., Колер Т., Муррин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. 3-е изд., перераб. и доп. / Пер. с англ. - М.: ЗАО Олимп-Бизнес, 2005. - 576 е.: ил.

29. Кочович Елена. Финансовая математика: с задачами и решениями: Учеб.-метод. пособие. 2-е изд, доп. и перераб.: Пер. с серб. Елены Кочович. -М.: Финансы и статистика, 2004. - 384 е.: ил.

30. Левин J1. Распределение чистой прибыли: бухгатерские и правовые аспекты // "Финансовая газета", 2005, №42

31. Мэтьюс М.Р., Перера М.Х.Б. Теория бухгатерского учёта: Учебник. / Пер. с анг. под ред. Я.В. Соколова. М.: Аудит, ЮНИТИ, 1999

32. Николаева O.E., Шишкова Т.В. Управленческий учёт. Издание: УРСС, 1997

33. Новодворский В.Д., Н.В. Клестова, A.B. Шпак. Прибыль предприятия: бухгатерская и экономическая //Финансы, №4,2003

34. Обербринкманн Франк. Современное понимание бухгатерского баланса. М.: Финансы и статистика, 2003. - 416 е.: ил.

35. Пачоли J1. Трактат о счетах и записях / Под ред. Я.В. Соколова. М.: Финансы и статистика, 2001. - 368 е.: ил.

36. Ричард Брейли, Стюарт Майерс. Принципы корпоративных финансов: Пер. с англ. -М.: ЗАО Олимп-Бизнес, 1997

37. Ришар Ж. Бухгатерский учёт: теория и практика: Пер. С фр./ Под ред. Я.В. Соколова. -М.: Финансы и статистика, 2000

38. Рудановский А.П. Анализ баланса. М.: Макиз, 1926

39. Соколов Я. Великий реформатор. // Расчёт, №9, сентябрь 2003

40. Соколов Я.В. Три парадигмы двойной бухгатерии // Бухгатерский учёт, №15, 2005

41. Соловьёва О.В. МСФО и ГААП: учёт и отчётность. М.: ИД ФБК-ПРЕСС, 2003

42. Суворов Н.С. Об юридических лицах по римскому праву. М.: Статут, 2000

43. Тесля П.Н. Международные финансовые рынки. М., 1996

44. Управленческий учёт: Учебное пособие / Под ред. А.Д. Шеремета. М.: ИД ФБК-ПРЕСС, 2000

45. Хендриксен Э.С., Ван Бреда М.Ф. Теория бухгатерского учёта: Пер. с англ./ Под ред. проф. Я.В. Соколова. М.: Финансы и статистика, 2000. -576 е.: ил.

46. Хохлов Е.Б., Бородин В.В. Понятие юридического лица. История и современная трактовка // Государство и право. 1993. - №9

47. Ченг Ф. Ли, Джозеф И. Финнерти. Финансы корпораций: теория, методы и практика. Пер. с анг. М.: ИНФРА-М, 2000

48. Четыркин Е.М. Финансовая математика: Учебник. 5-е изд, испр. - М.: Дело, 2005

49. Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции: Пер. с англ. М.: ИНФРА-М, 2006. -XII, 1028 с.

50. Шаститко А.Е. Неоинституциональная экономическая теория. 2 изд., перераб. и доп. - М.: Экономический факультет, ТЕИС, 1999. - 465 с.

51. Шеремет А.Д., Сайфулин P.C., Негашев Е.В. Методика финансового анализа. 3-е изд., перераб. и доп. - М.: ИНФРА-М, 2001. - 208 с.

52. Alchian A., Woodward S. The Firm is Dead; Long Live the Firm. A Review of Oliver E. Williamson's лThe Economic Institutions of Capitalism // Journal of Economic Literature. 1988. - V. XXVI. - March. - P. 65-79

53. Aubry H. et Rau N. Cours de droit civil franais. P., 1897Ч1900

54. Baker, M. and Jeffrey Wurgler. A Catering Theory of Dividends. Working paper: Harvard University, 2002

55. Ball R., Brown Ph. An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers // Journal of Accounting Research, Autumn 1968, p. 159-178

56. Bernstein, Peter L. 1979. лSuprising the Smoothies. Journal of Portfolio Management, vol. 10, no. 1 (Fall):7-9

57. Black F., Schles M. The Effects of Dividend Yield and Dividend Policy on Common Stock Prices and Returns //Journ. Financial Econ. 1974. May

58. De Bondt, Werner and Richard Thaler. Does Stock Market Overreact? //Journal of Finance 40(1985): 793-805.

59. Dixon R. Financial Management, 2-nd ed. ACCA Longman Group UK Ltd., 1991

60. Edwards E.O., Bell P.W. Theory and Measurement of Business Income, 1961

61. Elements of Financial Statements (SFAC 6) FASB, 1985

62. Fama E.F. Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work // Journal Finance. 1970 May, P. 383-417

63. Fama E. F. Agency problem and the theory of the firm // Journal of Political Economy, 88 (1980): 2.

64. Fama E. F. and Jensen M. C. Separation of Ownership and Control // Journal of Law and Economics, 26 (1983): 2.

65. Gordon M. J. Dividends, Earnings and Stock Prices // Review of Economics and Statistics, May 1959

66. Gordon, Myron J. The Investment Financing and Valuation of the Corporation. -Homewood, IL: Richard D. Irwin, 1962.

67. Hard Times or Great Expectations: Dividend omissions and dividend cuts by UK firms. Bank of England

68. Hicks, J.R. Value and Capital. Oxford: Clarendon Press, 1946

69. Honko Jaako. ber einige Probleme bei der ermittlung des Jahresgewinns der Unternehmung, in: ZfB, Jg. 35 (1965)

70. Ibbotson Associates. Stocks, Bonds, Bills and Inflation: 2000 Yearbook. Chicago, IL: Ibbotson Associates, 2001

71. Jensen M. C., Meckling W. H. Theory of the firm: managerial behaviour, agency costs, and ownership structure // Journal of Financial Economics, 3 (1973): 5

72. Jensen M. Organization Theory and Methodology // Accounting Review, 58 (1983): 2

73. Jensen, M.C. Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers //American Economic Review, vol. 76 (1986), no. 2 (May).

74. Jensen, M C. Value maximization, Stakeholder theory, and the Corporate objective function The Monitor Group and Harvard Business School, 2001

75. Kam. Accounting Theory. N.Y. 1986, A.R. Belkaoui. Accounting Theory. London, 1992, R.G. Schroeder. M. Clark. Accounting Theory. N.Y. 1995

76. Lee C.F., C.C. Wu and M.Djurrays. A Further Empirical Investigation of the Dividend Adjustment Process // Journal of Econometrics, 35 (July 1987)

77. Leffson Ulrich. Grundstze ordnungsmssiger Buchfhrung, Dsseldorf, 1964

78. Leibowitz, Martin. 2003. лThe Higher Equity Risk Premium Created by Taxation. Financial Analyst Journal, vol.59, no. 5 (September/October): 28-31

79. Lintner J. Optimal Dividends and Corporate Growth Under Uncertainty // The Quarterly Journal of Economics (February 1964)

80. Litzenberger R.H., Ramaswamy K. The Effects of Personal Taxes and Dividents on Capital Asset Prices // Journal of Financial Economics, June 1979

81. Malkiel B.G. A Random Walk Down Wall Street // New York: Norton, 1975

82. Mihir A. Desai, C. Fritz Foley, James R. Hines Jr. Dividend Policy inside the Multinational Firm. Harvard University, March 2003

83. Miller M.H., Modigliani F. Divident Policy, Growth, and the Valuation of Shares // Journal of Business, October 1961

84. Miller, Merton, and Kevin Rock. Dividend Policy under Asymmetric Information // Journal of Finance, vol. 40, no.4 (September 1985): 1031-51

85. Moxter Adolf: Grundstze ordnungsmssiger Bilanzierung und Stand der Bilanztheorie, in: ZfbF, Jg. 18 (1966)

86. Palepu K., Bernard V., Healy P. Business Analysis and Valuation: Southwestern Publishing Co., 1996

87. Ray Ball and Philip Brown. An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers // Jornal of Accounting Research, Autumn 1968.

88. Richard P. Brief. The Accountant's Responsibility in Historical Perspective // The Accounting Review, April 1975

89. Robert D. Arnott, Clifford S. Asness. Surprise! Higher Dividends=Higher Earnings Growth //Financial Analysts Journal, January/February 2003

90. Ross S.A., Westerfield R.W., Jaffe J.F. Corporate Finance, 3-rd ed. -Irwin, 1993

91. Savary J. Le parfait ngociant, Louis Billaine, 1675

92. Savigny F.-K. System des heutigen romischen Rechts. Bd. II. Berlin, 1840

93. Schmalenbach E., Die Abschreibung, ZghF Jg 3 Seiten 81 -82 1908-1909

94. Schwert, G. William. Indexes of United States Stock Prices from 1802 to 1987 // Journal of Business, vol.63, no.3 (July 1990): 399-426

95. Shefrin, Hersh, and Meir Statman. Explaining Investor Preference for Cash Dividends// Journal of Financial Economics 13, no. 2 (1984)

96. Shiller, Robert J. Do Stock Prices Move Too Much to Be Justified by Subsequent Changes in Dividends? // American Economic Review, vol. 73, no.3 (June 1981)

97. Shiller, Robert. Do Stock Prices Move Too Much To Be Justified by Subsequent Changes in Dividends // American Economic Review 7 (1981)

98. Shiller, Robert. Stock Prices and Social Dynamics // Brookings Papers on Economic Activity 2 (1984)

99. Siegel, Jeremy. 2002. Wall Street Journal (13 February): Opinions section.

100. Slovic, Paul. 1969. Analyzing the Expert Judge: A Study of Stockbroker's Decision Process // Journal of Applied Psychology 27

101. Slovic, Paul. 1972. Psychological Study of Human Judgment: Implications for Investment Decision Making // Journal of Finance 27

102. The New Corporate Finance. Where Theory Meets Practice / Edited by D.H.Chew, Jr.McGrow-Hill, Inc.,

103. Tversky, Amos, and Daniel Kahneman. 1974. лJudgement Under Uncertainty: Heuristics and Biases Science (185): 1124-1131

Похожие диссертации