Книги, научные публикации
Экономические Математические и инструментальные 7(56) 326 науки методы экономики 2009 Оптимальное финансирование венчурных инновационных проектов й 2009 А.Ю. Лепихов Ижевский государственный
технический университет й 2009 Р.М. Хабибуллин генеральный директор ЗАО Управляющая компания УАССО стройФ В статье рассмотрена модель инновационно инвестиционных проектов на предприятии. Коли чественно определен необходимый объем ресурсов, направляемый на увеличение производства, на научные разработки и на выплату кредитов. Показано изменение стоимости венчурной ком пании при оптимальном управлении. Рассмотрен случай с выплатой дивидендов акционерам компании.
Ключевые слова: инвестиционный проект, венчурный капитал, инновации, производственное предприятие, стоимость компании.
В условиях глобального кризиса резко воз того, материнские фирмы обеспечивают удачный растают риски промышленных предприятий, старт, предоставляя им возможность пользоваться обусловленные, во первых, снижением спроса на корпоративными ресурсами, например, предос выпускаемую продукцию, во вторых, ростом тавляя доступ к клиентам и инфраструктуре.
индекса цен и, в третьих, повышением стоимос Перейдем к построению математической мо ти капитала. В связи с этим отмечается усиление дели венчурного проекта. Для дальнейшего раз конкуренции, как на внутреннем, так и на внеш вития проекта возможно привлечение заемного нем рынках. В этих условиях появляется острая капитала в виде кредитов.
необходимость пересмотра действующих планов Обозначим: собственные средства Z развития предприятия. Руководство промышлен Ip ных предприятий должно решать сложные зада инициатора проекта на начальном этапе;
чи укрепления позиций предприятия на рынке, ZV средства венчурного инвестора, при повышения конкурентоспособности выпускаемой продукции, а также поиска источников финан влекаемые в проект;
сирования своей деятельности. Устойчивое раз собственные средства создаваемого Z витие предприятия возможно только на основе IV модернизации продукции, технологий и спосо под проект предприятия, определяемые как бов организации производства. Внедрение ин 0 0 Z = Z + ZV.
новаций в производственные предприятия про IV Ip должает намеченную политику государства в об Собственные средства направляются на Z ласти импортозамещения. Реализация инноваци IV онного развития предприятий позволит добить капитальные вложения и организацию инвести ся значительного повышения производительно ционного проекта.
сти труда, показатели которого значительно ус На освоение нового технологического про тупают показателям в развитых странах. В усло цесса до выпуска первых образцов продукции виях экономического кризиса необходимо за TP требуется некоторое время. В этот период кладывать фундамент конкурентоспособности времени уже могут понадобиться дополнитель там, где можно получить преимущество и за ные средства на подготовку производства, кото нять свободную нишу в будущем.
рые формируются из взятых на некоторый срок Венчурный инвестиционный проект предпо лагает начало нового производства. Уставный ка кредитов с процентной ставкой c. Обозначим:
питал новой компании составляют собственные C (t,Tt ) величина кредита, взятого в момент средства инициатора проекта и привлеченные средства венчурного инвестора. Уже сегодня роль времени на срок Tt.
t венчурного капитала в развитии материнских ком Рассмотрим модель производственно техни паний весьма значительна. Венчурные компании ческой системы, соответствующую вновь обра полностью отделены от основного производства, зованной компании. В объем выпускаемой про поэтому могут сосредоточиться на венчурном дукции входит полное количество производи Y направлении как таковом, не испытывая давле мых предприятием товаров и услуг. Численный ния со стороны других подразделений. Кроме n g a e h V C i X e w F e D r P w Click to buy NOW!
m w o w c.
.
d k o c c a r u t Экономические Математические и инструментальные 7(56) науки методы экономики состав занятых работников считается постоян Z ным. Как во всякой развивающейся экономи 0 IV PB =.
ческой системе, часть произведенной товарной N A продукции направляется на расширение произ Основной интерес на фондовом рынке пред водства и на потребление1. Так как спецификой ставляет рыночная цена или курс акций (цена венчурного инвестиционного проекта является свободной продажи на рынке)4. Венчурного ин освоение новых видов продукции и передовых вестора, как и любого другого инвестора, инте технологий, то, очевидно, что часть вырученных ресует именно эта характеристика. Рыночная цена средств должна направляться на улучшение про акции определяется величиной капитализирован изводства или на эндогенный научно техничес ных дивидендов, получаемых при направлении кий прогресс. Для упрощения модели сделаем нераспределенной прибыли на развитие произ допущение о том, что норма потребления явля водства, величиной дивидендов, выплачиваемых ется фиксированной величиной и составляет за акционерам из прибыли, а также характером спро данную долю s от произведенной продукции.
са на акции. При росте рыночной цены акции Это допущение не является принципиальным в имеется разность между ценами в конце и в на модели венчурного инвестирования, так как здесь чале рассматриваемого периода.
основным критерием является достижение ин Для оценки акции примем, что ее рыночная вестором максимальной выгоды. В общем слу стоимость складывается из балансовой цены, чае учитывается износ производственных фон цены выпускаемой продукции и, возможно, по дов с коэффициентом амортизации.
лученных дивидендов в течение некоторого пе Развитие инвестиционного проекта основы риода времени d :
вается на теории производственных функций2.
Применим производственную функцию вида d j D PB (d ), PA = w1 + w2Y + w d j = (1 + r ) (1 + r )j, (2) где объем выпущенной продукции;
Y объем основного капитала;
K Dj где дивиденды, полученные в j м временном трудовые затраты.
L периоде;
Для функции jКобба Дугласа норма прибыли на акцию.
YKj== ( ( ) (1 - s)Y (t )d (t ) r D FDKt,jL)= j Величина дивидендов определяется по фор, Y = A(Q )K L муле где (0,1);
(0,1);
+ = 1 ;
.
A(Q ) мультипликатор научно технического На рыночную стоимость акций венчурного прогресса определяется количеством финансо инвестиционного проекта может оказать суще ственное влияние фактор динамичности разви вых вложений в улучшение производства.
Q ваемого предприятия. При высокой положитель Функция мультипликатора прогресса учиты ной динамике роста выпуска и продаж новой вает временную задержку освоения вкладывае продукции, а также при росте дивидендов может мых в науку средств3:
возникнуть дополнительный спрос на акции дан ного предприятия в надежде получить в будущем (1) A(q) = 1 + a(q(t - q )).
значительную прибыль. Поэтому формулу (2) перепишем в виде:
a,, q Коэффициенты и,, TP счи PB (d ) таются известными. Норма накопления u(t ) яв PA (t ) = w1 + w2Y + d ляется функцией, зависящей от времени. Началь (1 + r ) ная балансовая стоимость акций при венчурном d j D финансировании: dD, + w3 + w (3) j = (1 + r )j 4 dt Долгий Ю.Ф., Близоруков М.Г. Динамические сис темы в экономике с дискретным временем // Экономика где весовые коэффициенты.
и математические методы. 2002. Т. 38. №3. wi, i = 1, Ашманов С.А. Введение в математическую эконо мику. М., 1984. Инвестиции: Учебник / С.В. Валдайцев, П.В. Воро Рюмин В.П. Как рассчитать цену на научно техни бьев, В.В. Иванов и др.;
Под ред. В.В.Ковалева, В.В. Ива ческую продукцию. М., 1993. нова, В.А. Лялина. М., 2003.
n g a e h V C i X e w F e D r P w Click to buy NOW!
m w o w c.
.
d k o c c a r u t Экономические Математические и инструментальные 7(56) науки методы экономики Задачей венчурного инвестора является по мящегося получить максимальную прибыль в строение такого управления проектом, при кото течение заданного интервала времени d.
ром рыночная цена акций предприятия должна Первоначальная доля венчурного инвестора быть максимально высокой. При этом можно в созданном предприятии:
рассматривать две формулировки задачи:
1) получение заданной величины прибыли ZV от продажи своей части акций за минимально v = 0 возможное время;
Z + ZV.
Ip 2) получение максимальной прибыли при выходе из инвестиционного проекта в фиксиро Будем считать, что эта доля остается неиз ванный момент времени. менной за весь рассматриваемый период време Управление инвестиционным проектом за ни. Тогда показатель чистой приведенной сто ключается в распределении средств на развитие имости инвестиционного проекта венчурного проекта и на продвижение акций на фондовый инвестора будет равен рынок. Сообразно полученной модели развития d инвестиционного проекта это соответствует оп PA (d ) D(t) - ZV NPV = v + v ределению величин норм накопления u0, u(t ), d t = TP (1 + c ) (1 + c )t.
d (t ), а также размеров необходимых кредитов Приведем полученные численные значения основных характеристик инвестиционного про C (t,Tt ).
екта, изменяющиеся с течением времени при Сдерживающим фактором будут действия оптимальном управлении: фондовооружен k инициатора проекта, который заинтересован в y развитии предприятия на более длительный пе ность труда;
отношение стоимости произве риод. Он должен обеспечивать соответствующий денного продукта к стоимости затраченного тру уровень заработной платы, заботиться о расши да;
научно техническая обеспеченность тру рении рынка сбыта продукции в более отдален да (рис. 1).
ном времени, следить за кредиторской задолжен Значения фондовооруженности отнесены к ностью. Тем не менее, конечные цели венчурно его начальному значению. Все остальные пере го инвестора и инициатора проекта не являются менные также в этом случае являются относи антагонистическими и достигаются при движе тельными. Единицей времени является квартал.
нии в одном направлении.
Поэтому процентная ставка по кредитам соот Первая цель А дает критерий:
ветствует 16% годовых.
PA (d ) max.
В этом варианте величина средств, направ Проведем численное моделирование опти ляемых на оплату труда, равна.
мального поведения венчурного инвестора, стре Рис. 1. Оптимальное развитие основных характеристик инвестиционного проекта ИнвестицииЕ n g a e h V C i X e w F e D r P w Click to buy NOW!
m w o w c.
.
d k o c c a r u t Экономические Математические и инструментальные 7(56) науки методы экономики Рис. 2. Управление распределением средств инвестиционного венчурного проекта Рис. 3. Распределение кредитов и выплат во времени Как следует из рис. 1, уровень собственных финансовое состояние созданного под инвести средств наиболее интенсивно снижается в пери ционный проект предприятия не является впол не устойчивым, факт выплаты дивидендов пред од подготовки производства t TP. После на назначен для привлечения потенциальных по чала выпуска продукции темп снижения замед купателей и убеждения их в перспективности ляется. Затем начинают выделяться средства на данного инвестиционного проекта. Снижение совершенствование технологического процесса и нормы потребления в период времени 2 < t < происходит рост капитальных вложений и средств, участвующих в процессе производства. k приводит к снижению роста величины на от Представим осуществляемое оптимальное уп 4 < t < резке, так как существует временная равление (рис. 2). Вначале норма накопления задержка или инвестиционный лаг.
равна 1, затем она начинает снижаться в пользу Затем начинается интенсивное развитие отчисления средств на научно техническое раз предприятия. Растет выпуск продукции, проис витие. После времени начала выпуска продук ходит увеличение средств, направляемых на на ции происходит выплата дивидендов. Хотя t > TP учно техническое совершенствование производ n g a e h V C i X e w F e D r P w Click to buy NOW!
m w o w c.
.
d k o c c a r u t Экономические Математические и инструментальные 7(56) науки методы экономики Рис. 4. Изменение стоимости венчурного инвестиционного проекта во времени ственного процесса. Происходит выплата диви прибыли. Норма полученной прибыли для него дендов по акциям. Интенсивное развитие про составила примерно 60% годовых. Инициаторы должается до момента выхода венчурного инве проекта, создавшие новое предприятие, также оказались в выигрыше.
стора из проекта d = 8.
Во первых, на момент разделения предприя Периоду интенсивного развития проекта тия создана материально техническая база для вы предшествовало заимствование кредитов, как это пуска новой продукции. Во вторых, налажен ус показано на рис. 3. Результаты расчетов предпо тойчивый выпуск пользующейся спросом продук лагаемой стоимости инвестиционного проекта ции. В третьих, произошло существенное увели приведены на рис. 4. Первоначальная стоимость чение вложения средств в научно техническое обес печение производства, что позволяет ему быть кон бизнеса в первые моменты времени сни t TP курентоспособным. В четвертых, величина приве жается. Цена акций определяется балансовой или денной стоимости инвестиционного проекта для книжной стоимостью. После времени начала инициатора также является положительной.
выпуска продукции t > TP происходит скачко Поэтому имеются все основания утверждать, что данный инвестиционный проект является образное возрастание стоимости бизнеса. Это обоюдовыгодным и перспективным для реали связано как с выходом на рынок новой продук зации. В дальнейшем при смене управленческой ции, так и с первой выплатой дивидендов по политики в связи с уходом венчурного инвесто акциям. Затем наблюдается период относитель ра из проекта цели развития проекта могут из но спокойного увеличения стоимости предприя мениться.
тия. Перед временем d выхода венчурного ин Количественные данные, полученные на ос вестора из проекта, благодаря его управленчес нове решения задачи оптимального управления, кой политики (рис. 2), снова происходит резкое соответствуют качественному описанию венчур возрастание цены акций венчурного инвестици ного инвестиционного проекта в учебнике УИн онного проекта. Тем самым венчурный инвестор вестицииФ6, что подтверждает верность сделан добился своей цели получения максимальной ных при формализации предположений.
Поступила в редакцию 07.06.2009 г.
ИнвестицииЕ n g a e h V C i X e w F e D r P w Click to buy NOW!
m w o w c.
.
d k o c c a r u t
Книги, научные публикации