Книги по разным темам
Pages: | 1 | ... | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | ... | 12 | Однако, на наш взгляд, обоснованным данный вывод может сделать лишь более объективный формальный анализ макроэкономической статистики. В соответствии с результатами многочисленных исследований2 периоды финансовой нестабильности, предшествующие финансовому кризису, имеют общие основные элементы. Большие издержки, которые несет экономика в результате финансовых кризисов, вызвали многочисленные попытки построения моделей, которые позволили бы распознать нарастание предкризисных явлений и дать экономическим агентам время на их преодоление. Таким образом, для предотвращения развертывания кризиса необходим непрерывный мониторинг состояния финансовой системы страны, в том числе по некоторому набору индикаторов, позволяющих на регулярной основе анализировать ее стабильность.
В соответствии с результатами исследования, выполненного в ИЭПП, построение работающей системы индикаторов Ч предвестников финансовой нестабильности возможно и в российских условиях. При этом на первом этапе формирования такой системы составляется перечень теоретически обоснованных показателей, которые потенциально могут являться работающими индикаторами финансовой нестабильности. На втором этапе для всех показателей строятся пороговые значения, пересечение которых свидетельствует о высокой вероятности возникновения финансовой нестабильности в краткосрочной перспективе. Пороговые значения должны быть подобраны таким образом, чтобы, с одной стороны, максимизировать количество правильных сигналов перед кризисными эпизодами, имевшими место в новейшей истории России3, т. е. таких случаев, когда индикатор пересекает пороговое значение, после чего в действительности происходит кризис, а с другой Ч K корпорациям со значительным государственным участием относятся банки и нефинансовые предприятия, в которых органы государственного управления и денежно-кредитного регулирования напрямую или опосредованно владеют 50 и более процентами участия в капитале или контролируют их иным способом.
См., например: Agenor P.-R., Bhandari J.S., Flood R.P. Speculative Attacks and Models of Balanceof-Payments Crises // NBER Working Paper. 3919. 1991; Carramazza F., Ricci L. and Salgado R. Trade and financial contagion in currency crises // IMF Working Paper. 00/55. March 2000; Demirguc-Kunt A., Detragiache E. Cross-Country Empirical Studies of Systemic Bank Distress: A Survey // IMF Working Paper. 2005. 05/96.
В качестве кризисных эпизодов рассматриваются кризис на межбанковском кредитном рынке в 1995 г., кризис рынка акций в 1997 г., финансовый кризис 1998 г. и кризис доверия в банковской системе 2004 г.
Глава 6. Денежно кредитная политика на различных этапах экономического роста обеспечивать минимизацию шума, т. е. ситуаций, когда сигнал подается, а кризиса в течение заданного промежутка времени не происходит. Если же для индикатора невозможно подобрать пороговое значение, которое обеспечивало бы приемлемый уровень правильных сигналов при заданном уровне шума, то такой индикатор исключается из рассмотрения. Наконец, на завершающем этапе строится сводный индекс финансовой стабильности, равный сумме поданных сигналов в каждый момент, взвешенных с учетом прогностической силы каждого индикатора системы.
Данный индекс позволяет оценить вероятность возникновения финансовой нестабильности в течение 3Ч6 месяцев с момента проведения мониторинга.
Что касается ситуации в финансовой сфере Российской Федерации в настоящее время, то во II квартале 2008 г. вероятность наступления финансовой нестабильности значительно снизилась по сравнению с предыдущими тремя кварталами (рис. 6.13). Лишь один из 13 индикаторов подал сигнал Ч темп роста внутреннего кредита в реальном выражении. При этом данный индикатор подал сигнал лишь в одном месяце II квартала (июнь).
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% Источник. Расчеты ИЭПП.
Рис. 6.13. Оценка вероятности наступления финансовой нестабильности в июле 1995 Ч июне 2008 гг. с помощью сводного индекса Стоит отметить, что темпы роста денежного предложения во втором квартале оставались значительно меньшими по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года. Несмотря на некоторое замедление экономической активности, темп экономического роста оставался высоким. В результате лизбыточное предложение денег в реальном выражении во II квартале снизилось до 0,1% ВВП по сравнению с 2,9% ВВП в I квартале. Kроме того, во II квартале возобновился приток частного капитала в страну. Для снижения инфляции Банк России осуществлял последовательное ужесточение денежно-кредитной политики, заключавшееся в повышении процентных ставок и нормативов отчислений в фонд обязанестабильности, % Вероятность финансовой июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июл.Июн.222 Часть II. Финансовая и денежная системы тельного резервирования. Однако реальные процентные ставки на рынке МБK оставались отрицательными, что на фоне притока капитала способствовало сглаживанию дефицита ликвидности в банковской системе. В то же время отметим, что проблема привлечения долгосрочных финансовых ресурсов кредитными организациями остается актуальной.
Зафиксированное на 1 июля 2008 г. состояние системы индикаторов-предвестников соответствует значению сводного индекса финансовой стабильности в размере 0,06 и соответственно вероятности наступления финансовой нестабильности в течение ближайших одного-двух кварталов на уровне 1,2% (см. рис. 6.13).
Таким образом, исходя из сильных фундаментальных показателей экономики РФ, мы оцениваем вероятность возникновения финансовой нестабильности в России в ближайшее время как невысокую, особенно при условии сохранения быстрых темпов экономического роста.
6.6. Перспективы денежно кредитной политики Банка России в среднесрочном периоде С 2006 г. монетизация положительного сальдо счета текущих операций (табл. 6.5) с учетом стерилизационной роли Стабилизационного фонда (с 2008 г. разделен на Резервный фонд и Фонд национального благосостояния) больше не являлась основным источником пополнения ликвидности в стране. В 2006Ч2007 гг. эту роль играло сальдо счета операций с капиталом и финансовыми инструментами, которое является гораздо более волатильным и менее предсказуемым.
Таблица 6.Объем стерилизации сальдо счета текущих операций в 2006Ч2007 гг., млрд долл.
2006 Статья баланса I кв. II кв. III кв. IV кв. Год I кв. II кв. III кв. IV кв. Год Счет текущих операций 30,5 24,8 23,8 16,2 95,3 22,9 15,9 15,8 22 76,Торговый баланс 36,4 37,7 37,1 28,0 139,2 28,9 31,6 31,6 36,6 128,Счет операций с капиталом и Ч6,1 16,6 Ч14,6 10,2 6,1 13,5 47,3 Ч1,6 15,8 финансовыми инструментами* Чистый приток капитала Ч6,3 20,3 11,9 15,1 41 13,5 52,9 Ч7,6 23,5 82,частного сектора Изменение объема стерилиза- 17,6 16,2 17,0** 18,4 69,2 19,0 13,6 19,5 22,8*** 74,ции средств в Стабилизационном фонде РФ Нестерилизованное сальдо 12,9 8,6 6,8 Ч2,2 26,1 3,9 2,3 Ч3,7 Ч0,8 6,счета текущих операций * Без изменения валютных резервов.
** С учетом средств, направленных на досрочное погашение внешнего государственного долга.
*** С учетом средств, направленных на капитализацию госкорпораций Банк развития и Российская корпорация нанотехнологий, пополнение инвестиционного фонда и выплату внешнего долга, и без учета доходов от инвестирования средств Стабилизационного фонда.
Источник. ЦБ РФ.
Глава 6. Денежно кредитная политика на различных этапах экономического роста Kак видно из табл. 6.5, сальдо счета текущих операций снизилось с 30,5 млрд долл. в I квартале 2006 г. до 22 млрд долл. в IV квартале 2007 г. При этом объем средств, стерилизуемых в Стабилизационном фонде РФ, за тот же период вырос с 17,6 млрд до 22,8 млрд долл. Таким образом, пополнение ликвидности в экономике за счет монетизации сальдо текущего счета в конце 2006 Ч 2007 г. практически прекратилось.
В ближайшее время возможно несколько вариантов развития событий в финансовой сфере страны, каждый из которых характеризуется определенными особенностями денежно-кредитной политики и инфляционных процессов в РФ. При этом ключевым фактором, определяющим состояние российской финансовой системы, является динамика основных показателей платежного баланса страны.
Рассмотрим возможные сценарии их изменения более подробно.
Один из сценариев связан с сохранением положительного сальдо текущего счета платежного баланса. При этом в случае продолжающегося притока капитала в страну Банк России, по всей видимости, будет укреплять курс национальной валюты. Впрочем, потоки капитала характеризуются значительными колебаниями. В случае возникновения оттока капитала, спусковым крючком для которого может стать практически любое неблагоприятное событие в экономике страны, продолжающееся пополнение Резервного фонда и Фонда национального благосостояния может привести к нехватке ликвидных ресурсов в экономике. В данном случае перед ЦБ РФ возникнет острая необходимость развития полноценной системы рефинансирования коммерческих банков, которая позволяла бы коммерческим банкам в случае необходимости получать кредитные ресурсы. Заметим, что начинать формирование такой системы (наряду с осуществлением мер по усилению банковского надзора и ликвидации криминальных банков) необходимо уже сейчас, чтобы к моменту возможного возникновения финансовой нестабильности она уже эффективно функционировала.
Помимо сценария сохранения положительного сальдо текущего счета платежного баланса вполне вероятным представляется его значительное снижение как вследствие уменьшения цен на энергоносители, увеличения импорта на фоне укрепления рубля, так и по мере роста процентных платежей отечественных компаний за границу. В этом случае также возможны две ситуации. При сохранении объемов притока капитала на уровне, достаточном для поддержания нормального уровня ликвидности в экономике, Банк России сможет продолжать следовать текущей денежно-кредитной политике. В то же время, учитывая волатильность потоков капитала, ему тем не менее придется поддерживать готовность в любой момент обеспечить коммерческие банки необходимыми им ресурсами. Если же чистый приток капитала значительно сократится или станет отрицательным, ЦБ РФ, скорее всего, столкнется с необходимостью быстрого понижения курса рубля либо его поддержания за счет расходования золотовалютных резервов, а также поиска новых механизмов удовлетворения спроса на деньги со стороны экономических агентов.
Заметим, что при разработке денежно-кредитной политики на среднесрочную перспективу необходимо учитывать курсовую политику, так как укрепление рубля, наблюдавшееся в последние годы, привело к возникновению у экономических агентов как в России, так и за рубежом ожиданий относительно дальнейшего снижения курса доллара к рублю. Это стимулирует приток краткосрочного капитала в Россию, способствует росту денежного предложения, усиливает дедолларизацию, повышает инфляционные ожидания, что затрудняет снижение темпа роста цен.
224 Часть II. Финансовая и денежная системы В условиях отрицательных реальных процентных ставок в России их использование в качестве промежуточных целей денежно-кредитной политики является практически невозможным. Поэтому органы государственной власти должны приложить серьезные усилия по борьбе с инфляцией. При этом ЦБ РФ также можно рекомендовать на фоне стабильной ситуации в финансовом секторе постепенное повышение стоимости рефинансирования для банков, что позволит как оказывать повышательное давление на процентные ставки, так и стимулировать кредитные организации проводить более ответственную кредитную политику. Kроме того, из-за нестабильности на мировом финансовом рынке возможно введение некоторых ограничений на долю иностранных кредитов в пассивах кредитных организаций, что позволит снизить валютные риски. Пример Kазахстана, экономика которого столкнулась с понижением суверенных кредитных рейтингов из-за высокой зависимости банковского сектора от внешнего финансирования, показывает, что ограничение объема привлекаемых кредитов из-за границы является вполне обоснованной мерой для Банка России.
Стоит отметить, что для кредитных организаций, привыкших функционировать в условиях отрицательных реальных процентных ставок, их повышение может стать достаточно серьезным испытанием на прочность. Однако необходимо понимать, что создание конкурентоспособной банковской системы невозможно в тепличных условиях, а повышение процентных ставок рано или поздно произойдет.
Еще одна задача, которую поставил перед собой ЦБ РФ, Ч постепенный переход к режиму таргетирования инфляции. Kлючевым уроком использования фиксированных обменных курсов в конце XX в. стало понимание того, что такой режим не способен обеспечить поддержание стабильности на денежном и валютном рынках в условиях высокой мобильности капитала. Завышенные обменные курсы, недостаточное доверие экономических агентов к денежно-кредитной и бюджетно-налоговой политике, увеличение объемов внешнего долга способствовали повышению вероятности спекулятивных атак на валюты и возникновению финансовых кризисов в странах, использовавших режим фиксированного обменного курса. Напомним, что именно поддержание фиксированного обменного курса в условиях масштабного оттока капитала из страны стало одной из существенных характеристик кризиса 1998 г. в России. Поэтому, по мере того как финансовые рынки стран становятся более открытыми, их уязвимость к шокам при использовании режима фиксированного курса увеличивается, в то время как использование плавающего курса становится более оправданным и приводит к ускорению экономической динамики и способствует макроэкономической стабильности.
Режим таргетирования инфляции подразумевает публичное объявление целевых значений инфляции на определенную перспективу, а стабильность цен объявляется долгосрочной целью Центрального банка. Другие цели, такие, как занятость или относительная стабильность обменного курса, также могут учитываться, но являются второстепенными. При этом если власти четко придерживаются поставленных целей и добиваются их, режим таргетирования инфляции ведет к снижению инфляционных ожиданий.
Применение режима таргетирования инфляции, как показывает опыт перешедших к нему стран, улучшает макроэкономические показатели, однако некоторые страны не спешат к нему переходить из-за особенностей своей экономической стратегии. Наиболее ярким примером здесь выступает Kитай. Не давая быстро расти юаню, китайские власти стимулируют экспортно-ориентированный рост.
Однако в последнее время по мере возникновения альтернативных точек роста и Глава 6. Денежно кредитная политика на различных этапах экономического роста увеличения внутреннего потребления власти Kитая уже делали некоторые заявления о постепенном отказе от полностью фиксированного курса.
Pages: | 1 | ... | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | ... | 12 | Книги по разным темам