Читайте данную работу прямо на сайте или скачайте
Сравнительная оценка методики определения стоимости финансовых ресурсов предприятия на примере оО Альфа
Костромской кооперативный колледж им. Н.А. Кондратьева
Расчетная работа
Сравнительная оценка методики определения
стоимости финансовых ресурсов предприятия
на примере оО Альфа
Расчет произвел: чащийся 3 курса
Факультета Экономического анализа и математического моделирования
Кафедры Экономической статистики
Плугин Петр Артёмович
Работу принял: старший преподаватель
Факультета Экономического анализа и математического моделирования
Кафедры Экономической статистики
Леже Екатерина Анатольевна
г. Кострома 2007
Глава 1
В разработке и реализации стратегии финансирования корпораций центральное место занимает проблема оптимальной структуры капитала.
Финансирование - это сфера взаимодействия корпорации с рынком капитала. В сегменте финансирования можно выделить два ключевых подмножества принятия решений: распределение прибыли (дивидендная политика); формирование структуры капитала. Эти решения определяют долгосрочную жизнеспособность корпорации.
В этой связи представляется необходимым оценить эффективность того или иного метода привлечения финансовых ресурсов в соответствии со следующими критериями:
- влияние стоимости данного источника финансовых ресурсов на рентабельность собственного капитала корпорации;
- влияние привлечения данного источника ресурсов на ровень финансового риска;
- доступность для корпорации;
- емкость/ограниченность по возможному объему привлечения ресурсов.
При оценке влияния структуры капитала на показатели прибыльности деятельности корпорации используются показатели эффекта финансового рычага (ЭФР), рентабельности активов и рентабельности собственного капитала.
ЗК
ЭФР = (1 - n) (R - WACC) --, (1)
АК СК
где ЭФР - эффект финансового рычага;
n - ставка налога на прибыль;
R - рентабельность активов;
АК
ЗК - заемный капитал;
СК - собственный капитал;
WACC - средневзвешенная цена капитала.
П
R = --- 100%, (2)
АК А
к
где П - прибыль до платы процентов и налогов;
- средняя величина активов.
к
ЧП
R = -- 100%, а(3)
СК СК
где R - рентабельность собственного капитала;
СК
ЧП - прибыль после платы процентов и налогов.
Таким образом, характера воздействия структуры капитал на
рентабельность собственного капитал зависит от соотношения
рентабельности активов (Rа ) и средневзвешенной стоимости капитала
АК
(WACC).
Если R > WACC, R растет, если R < WACC, R снижается.
АК СК АК СК
Изучение статистических данных за последние годы позволяет констатировать большую степень неоднородности по ровню рентабельности активов по отраслям российской экономики.
В то же время следует учитывать еще большую неоднородность по данному показателю в пределах конкретной отрасли.
Влияние структуры капитала на ровень финансового риска определяется на основе расчета коэффициента финансового рычага, также показателей ликвидности предприятий:
ЗК
К = -- 100%, (4)
ФР СК
где К - коэффициент финансового рычага.
ФР
Рост данного коэффициента свидетельствует о нарастании финансового риска.
Доступность и емкость источников финансирования будет отражать ситуацию с предложением данных ресурсов на финансовом рынке, нормативные требования и ограничения по их привлечению.
Привлечение дополнительных финансовых ресурсов за счет величения ставного капитала осуществляется акционерными обществами в форме вторичной (дополнительной) эмиссии акций. В учредительных документах предприятий должны быть становлены пределы вторичной эмиссии. Их изменение также требует соответствующего решения собрания акционеров.
В процессе эмиссии предприятие получает финансовые ресурсы только на стадии первичного размещения. В то же время срок существования акций, и соответственно, юридических обязательств по ним равен сроку существования эмитента. Можно считать акции бессрочными ценными бумагами. Обыкновенные акции в соответствии с законодательством дают право их владельцам осуществлять правление предприятием пропорционально их доле в акционерном капитале.
Воровать чужие работы из сети Интернет плохо, можно только прочесть их и вставить часть из них в свою работу, казав автора в списке литературы
Для оценки стоимости обыкновенных акций используются следующие подходы:
1. Модель Гордона, преобразованная в целях расчета стоимости акционерного капитала, может быть представлена в следующем виде:
D
1
К = --------- + g, (5)
es(1 - l)
где К - стоимость акционерного капитала;
es
Dа - дивиденд, обещанный предприятием в первый года реализации
1
инвестиционного проекта;
Р - рыночная цена одной акции;
l - относительная величина расходов на эмиссию.
С
em
l = ----, (6)
Р
где С - абсолютная сумма расходов по эмиссии ва расчете на
em
одну акцию;
g - прогнозируемый ежегодный рост дивидендов.
Величина (1 - l) будет фигурировать в расчетной формуле только в случае новой эмиссии.
Эмитент может планировать постоянную из года в год сумму дивидендных выплат, может, напротив, заложить в свои прогнозы более сложную модель роста - равноускоренное или переменное увеличение. Так, для случая постоянных дивидендных выплат формула (5) примет вид:
D
1
К = ---------. (7)
es(1 - l)
2. Модель цены капитальных активов CAPM (Capital Assets Price Model) использует показатель риска конкретного предприятия по отношению к среднему риску активов на рынке - коэффициент бета.
Расчетная формула модели CAPM имеет вид:
К = С + (Са - Са ) бета, (8)
аes RF М RF
где С - показатель прибыльности (отдачи)а для безрискового
RF
вложения капитала;
Са - средний по рынку показатель прибыльности;
М
бета - фактор риска.
Коэффициент бета принимает следующие оценочные значения:
- бета = 0, если активы предприятия совершенно безрисковые (казначейские облигации США, ОФЗ в России);
- бета = 1, если активы данного предприятия столь же рисковые, что и средние по рынку всех предприятий страны.
Таким образом, если для конкретного предприятия данный коэффициент принимает значения 0 < бета < 1, то это предприятие менее рисковое по сравнению со средним значением по рынку, если бета > 1, то предприятие имеет большую степень риска.
Показатель бета определяется для конкретного предприятия на основе анализа данных прошлых лет. Преимущество модели CAPM заключается в простоте расчетов и легкости интерпретации их результатов. Однако для ее полноценного использования необходимо наличие зрелого финансового рынка с хорошо развитой информационной инфраструктурой. В российской практике представляется возможным рассчитать бета-коэффициенты только для наиболее ликвидных акций - "голубых фишек". Это затрудняет широкое использование данного метода.
3. Метод оценки акционерного капитала на основе доходности облигаций предприятий (модель премии за риск) может быть использован для предприятий, активно эмитирующих облигации и накопивших достаточно продолжительную кредитную историю. Добавляя к фактическому ровню доходности своих облигаций величину премии за риск, предприятие получает ожидаемую величину доходности обыкновенных акций.
В общем случае подобную методику можно представить в виде:
К = Са + PR, (9)
es Н
где Са - ровень отдачи на вложение денег инвесторам в обычные
Н
(номинальные) для него возможности,
PR - премия за риск.
Данная модель носит договорной характер. Договор заключается между предприятием и потенциальным инвестором о том, какая должна быть премия за риск вложения капитала. Размер премии станавливается обычно на ровне 3 - 4%.
Плагиат - это ошибка тупого -а скачав работу из сети, он думает, что все - пятерка обеспечена.
4. Модель прибыли на акцию базируется на показателе прибыли на акцию, не на величине дивидендов. Многие инвесторы считают, что именно показатель величины прибыли на акцию отражает реальный доход, получаемый акционерами, независимо от того, выплачивается ли он в виде дивидендов или реинвестируется, с тем чтобы принести инвесторам выгоды в будущем. Согласно данной модели стоимость собственного капитала определяется по формуле:
П
К = ---, (10)
es Р
где П - величина прибыли на одну акцию;
Р - рыночная цена одной акции.
Определение стоимости капитала предприятия, выраженного привилегированными акциями, имеет ряд особенностей. Данной категории капитала свойственно определенное сходство с инструментами долгового финансирования: у эмитента возникают обязательства по выплате дивидендов держателям привилегированных акций в размере, зафиксированном в проспекте эмиссии. Для инвесторов это означает меньший уровень риска привилегированных акций в сравнении с обыкновенными, поэтому они согласны получать по ним меньший доход. Цена такого капитала занимает промежуточное положение между ценой заемного финансирования и ценой обыкновенного акционерного капитала.
Глава 2
В российской практике стоимость акционерного капитала большинства корпораций, акции которых не обращаются на рынке, незначительна. Это связано с низкой рентабельностью деятельности данных предприятий, также с низкой активностью миноритарных акционеров по реализации своих прав в правлении предприятием. Вместе с тем, что касается крупных эмитентов, стоимость их акционерного капитала приближается к ровню зарубежных предприятий, для которых данный вид финансирования является наиболее дорогостоящим.
Риск, связанный с методом финансирования развития предприятия за счет дополнительной эмиссии, для конкретного предприятия следует признать незначительным. Поскольку акционерный капитал выступает частью постоянного капитала, его влияние на краткосрочную ликвидность не распространяется.
В отношении акций российских эмитентов имеет место значительная их недооценка (около 300%). Это позволяет говорить о значительных скрытых резервах данного метода финансирования и о потенциальном росте его значимости в словиях общего экономического роста и стабилизации политико-правовой обстановки.
Нераспределенная прибыль предприятия является одним из наиболее значимых источников финансирования деятельности предприятия. Механизм привлечения ресурсов из данного финансового источника связан с решением акционеров реинвестировать определенную часть чистой прибыли в производство, тем самым отказавшись от ее текущего потребления.
Доступность финансирования развития предприятия за счет реинвестирования прибыли ограничивается, во-первых, результатами хозяйственной деятельности предприятия, во-вторых, дивидендной политикой предприятия, определяющей пропорции между потреблением и накоплением, предпочтениями акционеров.
Емкость данного источника является низкой вследствие низкой рентабельности российских промышленных предприятий, что фактически предопределяет использование данного метода в комплексе с другими.
Отказываясь от получения дивидендов, акционеры рассчитывают на
получение дохода, как минимум равного тому, который ониа получали
раньше. То есть фактическая доходность акций предприятия является
для акционеров предельнойа доходностью, на получение которойа они
согласны при заданном ровне риска. Таким образом, ценой капитала,
получаемого предприятиема ота акционеров в форме нераспределенной
прибылиа (Ка ), должн быть фактическая доходность акционерного
rs
капитал (Ка ), но удержание прибыли не требует каких-либо
es
дополнительных расходов. Поэтому выражениеа для нахождения цены
нераспределенной прибыли по модели Гордона примет следующий вид:
D
1
К = --- + g. а(11)
rs Р
Финансовый риск при реинвестировании прибыли незначителен при словии ее эффективного использования и качества менеджмента, так как результат в целом зависит от самих правляющих предприятия.
мортизационный фонд формируется за счет отчислений в рамках постепенного перенесения стоимости основных производственных фондов на себестоимость продукции в денежном выражении. Данные поступления формируются как часть себестоимости готовой продукции и являются собственными средствами предприятия, направляемыми на воспроизводство в натуральной форме выбывающих основных фондов. Их целевой характер и нормативно закрепленный механизм образования предопределили важность данного источника финансовых ресурсов в обеспечении непрерывного функционирования предприятия.
Доступность данного источника может быть оценена как высокая, поскольку каждое предприятие, обладающее основными фондами, имеет возможность их амортизировать.
Емкость данного источника финансовых ресурсов следует признать высокой. Большинство промышленных предприятий постсоветской эпохи имеют значительные не полностью загруженные основные фонды.
Стоимость ресурсов амортизационного фонда следует также определять исходя из цены акционерного капитала. Хотя формально собственники не имеют возможности альтернативно распорядиться данными финансовыми ресурсами, амортизационные отчисления, как и прочее имущество предприятия, принадлежат им. Следовательно, доходность от использования данных ресурсов должна быть не ниже значения, обеспеченного по акциям.
Рискованность использования амортизационного фонда, как и в случае с нераспределенной прибылью, следует признать минимальной.
Привлечение дополнительных финансовых ресурсов осуществляется путем:
- долгосрочного банковского кредита;
- краткосрочного банковского кредита;
- выпуска долговых ценных бумаг;
- кредиторской задолженности.
Кредиты банков в экономически развитых странах относятся к относительно дешевым и доступным источникам финансирования. При этом ровень процентных ставок по кредитам в числе прочих факторов определяется конъюнктурой финансового рынка, спросом хозяйствующих субъектов на кредитные ресурсы, наличием альтернативных предложений финансовых средств и сопутствующими рисками. В российской практике при зачастую чрезвычайно низкой рентабельности производства ограничено использование преимуществ заемного финансирования.
Данные статистики свидетельствуют о том, что все большее значение для финансирования предприятия приобретают привлеченные средства. Если в 2001 г. на их долю приходилась половина всех средств, то в 2004 г. - 55,2%.
И в первую очередь это относится к росту доли кредитов банков. В начале 2004 г. произошел качественный скачок в кредитовании инвестиционного процесса банковским сектором. Его доля в структуре инвестиций возросла до 8% по сравнению с 4,3% в 2003 г.
В целом же можно говорить о низкой доле долгосрочного кредитования в структуре выдаваемых банковских кредитов, что свидетельствует о приоритетности текущего финансирования перед инвестициями в основные фонды, перед долгосрочным развитием.
Доступность данного источника финансовых ресурсов в российской практике продолжает оставаться низкой, хотя и имеет тенденцию к росту. Основная причина - относительно высокие проценты по кредитам (по сравнению с рентабельностью многих отраслей экономики), необходимость предоставления гарантий возврата сумм со стороны заемщика.
Максимальное довлетворение потребности в кредитных ресурсах осуществляется в рамках финансово-промышленных групп. Однако это часто происходит с нарушением принципов кредитования, на нерыночных словиях, что ведет к снижению эффективности деятельности обоих сторон.
Для оценки стоимости долгосрочных кредитов банка необходимо определить полную доходность инвестиций или доходность к погашению YTM (yield to maturity). Доходность к погашению представляет собой среднюю эффективную процентную ставку, дисконтирование по которой приравнивает приведенную величину совокупных доходов к сумме первоначальных инвестиций. Для расчета данного показателя используется следующая формула:
nа CE N
SUM = ---------- + ---------- - Iа = 0, (12)
k=1 k n 0
(1 + YTM) (1 + YTM)
где CF - поток ежегодных текущих доходов от инвестиций;
N - разовая выплата инвестору в конце срока, на который вложен капитал (возврат основной суммы кредита);
Iа - сумма первоначальных инвестиций;
0
n - общий срок вложения капитала.
Таким образом, предприятие имеет право относить суммы, выплачиваемые по привлеченному капиталу, на себестоимость своей продукции, меньшая тем самым базу обложения налогом на прибыль. Возникающий при этом эффект "налогового щита" снижает цену капитала для эмитента. Поэтому стоимость заемного капитала определяется по формуле:
Kа = YTM (1 - С ), (13)
d n
где Са - ставка налога на прибыль.
n
Вводится законодательное ограничение величины процентов по заемным средствам, относимым на расходы предприятия.
В целом следует признать стоимость данного источника финансовых ресурсов значительной и достаточно высокой для большинства российских корпораций.
Уровень риска привлечения данного финансового источника зависит от структуры капитала конкретного предприятия. В целом рост кредитного финансирования для предприятия влечет возрастание финансового риска.
Данный способ финансирования более доступен, чем долгосрочные кредиты, и используется на финансирование оборотных активов.
Емкость данного источника следует также признать достаточной, поскольку в случае краткосрочного финансирования целевые потребности предприятия совпадают с возможностями российских банков, обладающих в основном "короткими деньгами".
Стоимость краткосрочного кредита обычно считается равной плачиваемому по нему проценту, скорректированному на действие "налогового щита". Данный показатель достаточно высок.
Эмиссия облигаций предприятия является перспективным методом привлечения долгосрочных заемных ресурсов. В современных словиях рынок корпоративных облигаций более привлекателен для инвесторов, чем рынок акций.
С финансовой точки зрения нет принципиальных различий между эмиссией облигаций и получением долгосрочного банковского кредита. В этих случаях цена привлекаемого капитала будет определяться полной доходностью операции, которая в свою очередь зависит от структуры соответствующего денежного потока. В целом эмиссия облигаций может способствовать получению заемных средств на более выгодных для предприятия условиях, чем по банковским кредитам. Это объясняется большей вязкой параметров заимствования с конъюнктурой финансового рынка.
Риски по привлечению финансовых средств методом эмиссии облигаций, как и по прочим заемным средствам, следует признать значительными. Кроме прочего, в случае банкротства долг компании в облигационных займах, как и долги прочих кредиторов, погашается в первую очередь. Таким образом, акционеры рискуют частью средств в пределах своей доли в ставном капитале.
Кредиторская задолженность в западной практике как вид финансирования деятельности не принимается во внимание при анализе цены капитала. Это связано с тем, что она погашается в срок, ее доля относительно невелика, процедура банкротства функционирует более или менее эффективно, неплатежи не наблюдаются. Но в России у предприятий накапливается огромная кредиторская задолженность, и она часто является реальным и главным источником финансирования текущей деятельности предприятия.
Данный вид финансирования деятельности важен также в силу своей доступности. У предприятий различных форм собственности существует возможность наращивать кредиторскую задолженность, особенно на фоне недоступности или ограниченности прочих заемных ресурсов.
Прочти хотя бы первую главу, там я в 2-х местах написал, что ты скачал работу из сети.
Глава 3
Однако емкость данного источника финансовых ресурсов ограничена. Поскольку большая часть обязательств, подлежащих оплате со стороны предприятия, возникает по итогам достаточно короткого срока (месяц, квартал), у предприятия практически нет возможности оптимизировать данные платежи по времени. Законодательно для юридических лиц установлены пределы кредиторской задолженности. Дело о банкротстве может быть возбуждено при совокупной задолженности компании более 100 руб. в течение более трех месяцев со дня наступления срока оплаты.
Таким образом, предприятиям в той или иной мере доступны значительные возможности по финансированию развития. Рассмотренные методы имеют свои преимущества и недостатки, ограничения и стоимость использования. На практике пропорции между данными методами привлечения финансовых ресурсов станавливаются под действием как внешних, так и внутренних факторов.
Расчет стоимости заемного капитала на примере оО "Альфа" представлен в табл. 1.
Таблица 1
Расчет стоимости заемного капитала на примере оО "Альфа" за 2004 - 2005 гг.
|
Показатель |
Значение, |
Удельный вес, % |
Стоимость |
|||
|
2004 г. |
2005 г. |
2004 г. |
2005 г. |
2004 г. |
2005 г. |
|
|
Долгосрочные |
13 112 |
16 180 |
3,0 |
4,0 |
0,00 |
0,00 |
|
Краткосрочные |
428 620 |
398 226 |
97,0 |
96,0 |
12,44 |
10,65 |
|
в том числе: |
|
|
|
|
|
|
|
займы |
270 075 |
229 728 |
61,0 |
55,0 |
12,20 |
10,70 |
|
Кредиторская |
113 344 |
168 498 |
26,0 |
41,0 |
13,09 |
10,58 |
|
в том числе: |
|
|
|
|
|
|
|
задолженность |
711 |
385 |
0,16 |
0,10 |
12,20 |
9,90 |
|
задолженность |
23 280 |
31 460 |
5,0 |
8,0 |
14,80 |
12,00 |
|
задолженность |
9 115 |
13 055 |
2,0 |
3,0 |
14,80 |
12,00 |
|
задолженность |
6 494 |
9 854 |
1,50 |
2,40 |
14,80 |
12,00 |
|
вансы |
9 314 |
19 514 |
2,10 |
4,70 |
12,20 |
9,90 |
|
Прочие кредиторы |
26 965 |
44 734 |
6,0 |
11,0 |
12,20 |
9,90 |
|
Всего заемных |
441 732 |
414 406 |
100 |
100 |
12,07 |
10,23 |
В 2004 и 2005 гг. долгосрочные обязательства представлены отложенными налоговыми обязательствами (образование налогооблагаемой временной разницы на основе принятой четной политики). Стоимость данного капитала можно принять равной нулю, поскольку при соблюдении становленных процедур погашения наличие данной группы источников капитала в балансе предприятия не влечет штрафных санкций.
Расчет стоимости собственного капитала оО "Альфа" представлен в табл. 2.
Таблица 2
Расчет собственного капитала оО "Альфа" за 2004 - 2005 гг.
|
Показатель |
Значение, |
Выплаты, |
Удельный вес, % |
Стоимость |
||||
|
2004 г. |
2005 г. |
2004 г. |
2005 г. |
2004 г. |
2005 г. |
2004 г. |
2005 г. |
|
|
Уставный капитал, |
3 167 |
3 167 |
- |
2 231 |
0,38 |
0,37 |
0,59 |
2,48 |
|
в том
числе: |
|
|
|
|
|
|
|
|
|
привилегированные |
167 |
167 |
- |
2 231 |
0,02 |
0,02 |
0,59 |
3,32 |
|
Добавочный |
813 251 |
808 934 |
- |
- |
97,5 |
95,7 |
0,59 |
2,48 |
|
Резервный капитал |
4 271 |
4 271 |
- |
- |
0,51 |
0,50 |
0,59 |
2,48 |
|
Фонд накопления |
2 800 |
2 800 |
- |
- |
0,34 |
0,33 |
0,59 |
2,48 |
|
Нераспределенная
|
-1 736 |
7 108 |
- |
- |
-0,21 |
0,83 |
- |
2,48 |
|
Нераспределенная
|
8 844 |
22 305 |
- |
- |
1,06 |
2,62 |
0,59 |
2,48 |
|
Собственный |
833 764 |
851 752 |
- |
2 231 |
100 |
100 |
0,59 |
2,48 |
Так как все элементы собственного капитала имеют равную стоимость, средневзвешенная стоимость собственного капитала также будет равна данной стоимости - стоимости акционерного капитала.
В результате проведенных расчетов средневзвешенная стоимость капитала оО "Альфа" в 2004 г. составила 4,56%, в 2005 г. - 5,02%.
Динамика средневзвешенной стоимости капитала и рентабельности активов исследуемого объекта представлена в табл. 3.
Таблица 3
Динамика показателей средневзвешенной стоимости капитала и рентабельности активов оО "Альфа" в 2004 - 2005 гг.
┌────────────┬────────────┬────────────┬────────────┬────────────┐
Период WACC, %а Rа, % │ Абсолютное Доля WACC │
│ │ │ АК │ отклонение в Rа, %а │
│ │ │ │ │ АК │
├────────────┼────────────┼────────────┼────────────┼────────────┤
2004 г. │ 4,56 │ 9,03 │ 4,47 │ 50,53 │
├────────────┼────────────┼────────────┼────────────┼────────────┤
2005 г. │ 5,02 │ 14,99 │ 9,97 │ 33,47 │
└────────────┴────────────┴────────────┴────────────┴────────────┘
Согласно данным табл. 3, ровень рентабельности активов, начиная с 2004 г., значительно превосходит значение средневзвешенной стоимости капитала.
Вместе с тем очевидно, что соотношение средневзвешенной стоимости капитала и рентабельности активов изменилось прежде всего за счет роста показателя рентабельности активов. Поэтому целесообразно пронализировать данные изменения.
Формула для расчета рентабельности капитала имеет следующий вид:
Балансовая Балансовая Объем Оборотные
прибыль прибыль продукцииа Выручк активы
---------- = ---------- --------- --------- ---------. (14)
Капитал Объем Выручк Оборотные Капитал
продукции активы
Рассмотрим факторную модель:
y = a b c d, (15)
где y - рентабельность активов;
a - рентабельность продаж;
b - рентабельность затрат;
c - коэффициент оборачиваемости активов;
d - доля активов в совокупном капитале.
анализ влияния приведенных факторов на рентабельность активов оО "Альфа" приведен в табл. 4.
Таблица 4
Факторный анализ рентабельности активов
оО "Альфа" за 2004 - 2005 гг.
|
Показатель |
2004 г. |
2005 г. |
|
Рентабельность активов |
0,1039 |
0,2 |
|
Рентабельность продаж |
0,0552 |
0,2195 |
|
Рентабельность затрат |
0,9477 |
0,8200 |
|
Коэффициент оборачиваемости оборотных активов |
6,1574 |
3,5842 |
|
Доля оборотных активов в совокупном капитале |
0,3223 |
0,3100 |
|
Общее изменение рентабельности активов, %: |
92,5468 |
|
|
за счет изменения рентабельности продаж, % |
297,3836 |
|
|
за счет изменения рентабельности затрат, % |
-53,5290 |
|
|
за счет изменения коэффициент |
-143,6965 |
|
|
за счет изменения доли оборотных активов
в |
-7,6112 |
Таким образом, ситуация в 2004 - 2005 гг. свидетельствует о потенциальной возможности предприятия привлекать заемные средства для целей развития.
Затраты на привлечение капитала рассматриваются как альтернативные издержки инвестирования в же имеющиеся активы предприятия и используемые для оценки новых активов, которым присущ такой же риск, что и старым активам. Можно рассматривать затраты предприятия на капитал как ожидаемую доходность от этого гипотетического портфеля, которая рассчитывается как средневзвешенная ожидаемых значений доходности заемного и собственного капитала:
Долг
Затраты = r = r = ------------------а r +
на капитал актив портфеля Долг + Собственный заем
капитал
Собственный капитал
+ -------------------------- r. (16)
Долг + Собственный капитала собственный капитал
Предположим, что баланс предприятия по рыночной оценке имеет следующий вид:
|
Стоимость активов 100 |
Стоимость долга (Д) 40 |
|
Стоимость активов 100 |
Стоимость предприятия (V) 100 |
Отметим, что стоимость предприятия равна сумме стоимости активов.
Если инвесторы ожидают получить 8% дохода по долговым обязательствам и 15% по акциям, тогда ожидаемая доходность активов составит:
┌ ┐ ┌ ┐
Д Е │40а а │ 60 │
r = --- r + --- r = │-- 8│ + │--- 15│ = 12,2.
активов V заем V собст. │80а а │100 │
└ ┘ └ ┘
Таким образом, альтернативные издержки такого проекта равны затратам предприятия на капитал, или 12,2%.
Предположим, что предприятие выпустит еще 10 акций и использует полученные деньги для погашения 10 долговых обязательств. Новый баланс в рыночной оценке будет выглядеть следующим образом:
|
Стоимость активов 100 |
Стоимость долга (Д) 30 |
|
Стоимость активов 100 |
Стоимость предприятия (V) 100 |
Изменение финансовой структуры не влияет на величину или риск потоков денежных средств от совокупного пакета долговых обязательств и акций. Поэтому, если инвесторы требуют доходности в размере 12,2% от совокупного пакета до рефинансирования, то и после этого они не должны требовать больше 12,2% стоимости активов предприятия.
Поскольку величина долга уменьшилась по сравнению с прошлым, держатели долговых обязательств, вероятно, удовлетворятся меньшей доходностью (предположим, до 7,3%). Тогда можно представить основную формулу доходности активов и рассчитать доходность собственного капитала:
┌ ┐
Д Е │ 30 │
r =а --- r +а --- r =а │--- 7,3 +
актив V долг V собст. капитал │100 │
└ ┘
┌ ┐
│ 70 │
+ │--- r │ = 12,2%.
│100а собст. капитала│
└ ┘
Следовательно, r = 14,3%.
собственного капитала
меньшение величины долг снижаета риска и ведета к снижению
требуемой ими доходности (r падает с 8 до 7,3%). Кроме того,
заем.
ослаблениеа финансовойа зависимости способствует стойчивости,
делаета акции более надежными иа снижаета доходность, требуемую
кционерами (с 15 до 14,3%).
Средневзвешенная доходность долговых обязательств и акций остается равной 12,2%.
r =а (0,3 r )а +а (0,7 r )а =а (0,3а xа 7,3)а +
акт. долг собств.
+ (0,7 x 14,3) = 12,2%.
Предположим, что предприятие выпускает достаточное число акций
для погашения всех долговых обязательств. В этом случае все потоки
денежных средств будут принадлежать акционерам. Затраты
предприятия н капитал (r ) остаются равны 12,2% и r
акт. собств.
также равна 12,2%.
Структура капитала измеряется через относительную величину различных источников средств предприятия.
Таким образом, предприятие, привлекающее заемные средства в форме кредита или облигационного займа, имеет более высокий финансовый потенциал для своего экономического роста и возможности прироста рентабельности собственного капитала. Однако такая корпоративная группа в большей мере генерирует финансовый риск и грозу банкротства по мере величения доли заемных средств в пассиве баланса.
Среди методов правления формированием капитала наиболее сложными являются проблемы минимизации стоимости (цены) капитала и оптимизации его структуры.
Глава 4
Управление капиталом (пассивом баланса) осуществляют с помощью оценки его стоимости. Она выражает цену, которую предприятие плачивает за привлечение капитала из различных источников.
Концепция подобной оценки исходит из того, что капитал как один из факторов производства имеет определенную стоимость, которая существенно влияет на ровень текущих и инвестиционных расходов корпоративной группы. Данная концепция является одной из базовых в системе правления корпоративными финансами.
Одной из самых сложных процедур в процессе правления корпоративными финансами является оптимизация их структуры.
Она выражает такое соотношение использования собственного и заемного капитала, при котором обеспечивается наиболее эффективная взаимосвязь между коэффициентами рентабельности собственного капитала и задолженности, и тем самым максимизируется рыночная стоимость (цена) предприятия.
Процесс оптимизации структуры капитала осуществляют в следующей логической последовательности.
анализ состава капитала за ряд периодов (кварталов, лет), также тенденций изменения его структуры (соотношения между собственными и привлеченными источниками). В процессе анализа рассматривают такие параметры, как коэффициенты финансовой независимости, задолженности, напряженности, соотношения между краткосрочными и долгосрочными обязательствами. Далее изучают показатели оборачиваемости и доходности активов и собственного капитала.
К оценке ключевых факторов, определяющих структуру капитала, относятся:
- отраслевые особенности хозяйственной деятельности предприятия (характер готового продукта, длительность производственного и финансового циклов, формы расчетов с поставщиками и покупателями и т.д.);
- конъюнктура товарного и финансового рынков;
- ровень прибыльности текущей деятельности;
- налоговая нагрузка на корпорацию (доля плачиваемых прямых и косвенных налогов в выручке от продаж-брутто);
- степень концентрации акционерного капитала (стремление капиталовладельцев сохранить контрольный пакет акций);
- стадия жизненного цикла предприятия (молодые компании с конкурентоспособной продукцией и новыми технологиями могут привлекать для своего развития больше заемного капитала, а зрелые - используют преимущественно собственные средства).
Таким образом, правление структурой капитала предполагает решение двух ключевых задач:
) становление приемлемых пропорций использования собственного и заемного капитала;
б) обеспечение в случае необходимости привлечения дополнительного внутреннего и внешнего капитала.
Предельные границы максимально рентабельной и минимально рискованной структуры капитала позволяют определить поле выбора конкретных его значений на стратегический период. В соответствии с этим осуществляется последующее формирование капитала путем привлечения финансовых средств из различных источников, основным фактором формирования долгосрочной структуры капитала при этом является инвестиционная стратегия предприятия.